引言：

2010年上半年全球宏观经济遭遇严重考验，一方面，欧洲债务危机全面爆发并迅速席卷全球，引发金融市场剧烈动荡，进而带来世界经济二次探低担忧；另一方面，美国、中国等主要经济体经济状况虽有明显好转，但转型迫在眉睫，中国政府调整经济结构的力度逐渐加大，实体经济也显示出了放缓的迹象。

铜作为金属的领头产品，在动荡的经济局势中也出现了较为波折的走势，本文将从以下几点展开2010年的走势并预测2011年的走势情况。

一、宏观经济方面，流动性过剩成为主导铜价的主要因素

欧洲主权债务危机对铜价的回调起了关键的作用。但是如果从全年来看，影响铜价的真正的主导因素却是在全球主要国家的货币政策取向上。因为在2009年全球遭遇百年不遇经济危机这时，是全球主要国家通过积极的财政政策和货币政策才使全球经济得以摆脱类似1929年的大萧条，但这同时也给全球经济留下了隐患，通胀与经济增长之间的关系成为2010年最难解决的问题。

上半年防通胀的直接结果就是经济面临衰退的风险，这也是铜价出现大幅回调的主要原因。在经济复苏时货币乘数增加会使货币成倍增增加，通胀问题将会显现，因此在2010年全球经济进入增长之后，尤其是美国经济第一季度增幅为3.2%，中国达到11.9%美之后，全球主要国家都将退出流动性放在了首位。其中，中国率先表现出了退出流动性的举措，年初便连续两次上调存款准备金率，4月份出台房地产调控新政策。美国2月18日美联储上调银行贴现率25个基点至0.75%，考虑流动性退出，3月份结束了规模为1.25万亿美元的抵押贷款支持证券购买计划，4月份底房地产优惠政策结束，与此同时，美联储扬言要收回流动性。2010年上半年以中美为主的国家开始或有意退出流动性，市场担心全球经济会失去复苏的动力，投资资金开始大量撤出，导致了铜市的大幅回落。实际情况来看，由于政策倾向于退出，在第二季度，全球主要国家GDP增长确实出现大幅回落，美国GDP降至1.7%，日本降至1.8%.

但是从下半年来看，全球主要国家的政策又开始转向。尤其是美国房地产在优惠政策结束后再陷弱势，美国零售和消费者信心疲软，失业率居高不下，种种现象表明在刺激政策结束后，美国经济有再次陷入衰退的可能。正在这种背景下，下半年全球的政策倾向开始发生改变。以美国为首，8月10日美联储在举行货币政策例会后宣布，将通过购买更多国债维持现有资产负债表的债券持有规模，而非此前计划的逐步压缩至正常水平。8月27日美联储主席伯南克表示，如果经济前景显著恶化，美联储将通过“非常规”货币政策向经济提供进一步支持。11月3日美联储宣布在2011年第二季结束前进一步购买6000亿美元较长期美国公债，包括美联储现有的将抵押贷款支持证券到期回笼资金再投资的计划，到明年第二季末,美联储预计将购买8500-9000亿美元的公债，此数量与市场预期的6000-10000亿美元基本一致。不仅如此，美国总统奥巴马也在9月8日表示要启动第二次经济刺激方案，涉及资金3500亿美元。除了美国政策再次转为宽松外，中国政府的调控动作也明显放松下来。面对刚刚过去的欧洲主权债务危机和美国经济当前的险情，外部环境的不定性令中国政府不敢贸然再次加大调控政策。国家总理温家宝在达沃斯论坛致中强调，要保持经济的增长速度和政策的连续性，银监会也表示，不会对房地产调控加码。2010年的主要矛盾就是通胀与资产泡沫破裂的问题，即不收缩流动性会导致高通胀，收缩流动性又会使经济出现衰退，从下半年的氛围来看，各国还是将重心放在了保经济增长上，因此通胀和流动性过剩再次成为市场的主要因素，金属市场处于有利的金融环境之中。预计明年还将处于这种环境中。

二、2010年金属价格走势

2010 年全年有色金属品种行情大致为倒V 型，按照通常的先抑后扬的说法，是上半年两波震荡下行，先抑，下半年稳定回升通道上行，后扬。上半年第一波下行，源于中国率先采取上调存款准备金率，引导市场对于主要经济体实施退出策略的预期，4 月之后的第二波下行，则是国内房市调控和欧债危机爆发的叠加冲击。

现货价格和随后的第二波冲击中，三个有色品种的走势出现明显分化。上半年金属期价的两波调整来看，沪铜走势属于强势扩张类型，现货价格反弹创了新高，其后回落过程中5 万元关口支撑没有破坏。沪锌和沪铝期价则是两段等长的中期调整走势，中间的反弹类似于横盘区间，而低点在14000元附近，回吐了2009年涨幅的一半，类似于二次探底的表现。下半年金属期价的回升，与房市资金进入股市、期市寻求资产保值有关，与美联储的二次量化宽松预期推动有关，美元转弱和股指走强的带动影响明显，并在全社会通胀预期不断强化的背景下，达到小高潮。下面我们以铜为例进行较详细的分析。

1、国际铜期货价格走势

2010 年，受美元持续贬值和全球铜市场供需关系偏紧双重利多因素作用和影响，国际铜市场价格由区域波动改变为单边上涨，其具体走势可以简单地划分为两部分，上半年伦敦铜期货价格走势呈现宽幅区域性剧烈振荡走势，振荡范围由 1 月 4 日和 6 日高点 7515 美元和 7735 美元，即平均价位 7625 美元，遇阻回落至 2 月 5 日低点 6245 美元，振荡幅度达到 1380 美元，随即逐渐扩展波动范围，高点上升至 4 月 12 日高点 7995 美元，低点则回落至 6 月 7 日低点 6051 美元，振荡幅度则拓展至 1944 美元，整体维持区域性宽幅震荡格局。而下半年则向上突破振荡区域，并形成单边上涨趋势，由 6 月 7 日低点 6051 美元大幅上涨至12 月 31 日高点 9690 美元，涨幅为 2872 美元，相对涨幅达到 60.13%，并创下中长期国际铜市场新高。

与国际铜价走势维持密切联动态势，国内铜市场价格走势也可以简单地划分为两部分，上半年上海铜期货价格走势呈现宽幅区域性剧烈振荡走势，振荡范围由 1 月 4 日由 60155 元开盘，随即上冲至 1 月 7日高点 63391 元，遇阻回落至 2 月 5 日低点 51407 元，振荡幅度达到 11984 元，随即逐渐扩展波动范围，高点上升至 4 月 12 日高点 63619 元，低点则回落至 6 月 8 日低点 49200 元，振荡幅度则拓展至 14732 元，整体维持区域性宽幅波动格局。而下半年则向上突破振荡区域，并形成单边上涨趋势，由 6 月 8 日低点 48887元大幅上涨至 12 月 31 日高点 72770 元，涨幅为 23570 元，相对涨幅达到 47.90%，并创下中长期国内铜市场新高。

从今年铜价走势强劲的原因来看，一个是美联储表态要二度启动定量宽松政策，二是人民币升值预期吸引热钱流入，流动性过剩成为市场焦点，三是铜市场自身供需关系出现严重短缺现象。大量资金开始寻找规避通胀的工具，2011 年供应短缺的铜成为主要投资对象。

2、国内铜现货价格跟随期货价格，现货升水创出新高

从现货铜价走势来看，2010年铜现货基本维持贴水，贴水幅度多在600元以内。今年铜现货仅在5月份到7月上半月时出现了一段时间的升水，而且升水幅度不高，只有200元左右，与往年情况有所差异。从往年情况来看，现货铜大部分时间都处于升水当中，而且会有两个升水的高峰期，通常在3、4月份和年底。3、4月份的时候是国内铜消费需求的旺季，现货需求的增多往往会推升现货价格，使得现货出现高升水。年底时则是企业补库的高峰期，也将推升现货价格，出现高升水，升水幅度有时能高达一两千元。但是2010年的情况发生了变化，因为现货铜供应相对充裕，所以现货铜价比较平淡。我们预计这种状况在2011年会有所改变，因为市场普遍预计2011年铜供应将趋于紧张，中国的消费需求会比较旺盛，中国进口有望增加。

三、供求方面：铜精矿与精炼铜将继续面临短缺

对于2010年的基本面，上半年市场分歧颇大，CRU的精铜供给预测值从过剩20万吨到短缺10万吨，但到下半年，市场对铜的基本面转为短缺基本形成共识。2010年全球铜的基本面从过剩走向短缺，这一点可以从全球三大交易所的铜库存中体现出来。年初全球三大交易所库存均以增加为主，至2月28日总库存达到80.4万吨，但此后COMEX和LME库存开始回落，上海期交所铜库存也从5月份开始减少，至10月份，三大交易所库存降至53万吨，并且此后维持在53-55万吨波动。2月底以来三大交易所库存减少了25万余吨或30%，降至2009年9月以来的最低水平。

1、铜精矿供给不足

我国属于铜精矿贫乏国，铜精矿自给率非常低，一直以来冶炼活动都主要靠进口铜精矿来维持。从国内情况来看，1-10月份我国铜精矿产量为103.2万吨，同比增长19.2%。5月份铜精矿产量第一次超过了10万吨，达到10.6万吨，之后铜精矿月度产量便维持在10万吨上方。

虽然我国铜精矿产量增长迅猛，不过依然满足不了冶炼需求，需要大量进口铜精矿。1-10月份我国共进口铜精矿543.5万吨，同比增幅为5.86%。前四个月我国铜精矿进口增速比较高，但从5月份到8月份铜精矿的进口同比出现了下滑，主要是因为当时国内产量有大幅提高。9月份开始进口再度大幅增长。如果我们按照进口铜精矿平均含铜量30%计，则我国目前的铜精矿自给率仅35%左右。按照我国的精炼铜产量进行折算，我国对铜精矿的需求较多，供应缺口较大。粗略估算我国1-10月份铜精矿缺口总计约121万吨。

铜精矿供应的紧张从铜精矿的精炼加工费（TC/RC费用）中可以直接反映出来。铜精矿的定价方式为精炼铜价格减去加工费，当铜精矿市场供应宽裕时，铜精矿价格比较低，加工费会比较高，而当铜精矿市场供应紧张时，铜精矿价格通常会走高，加工费则会比较低迷。2010年度的铜精矿TC/RC费用为46.5美元/吨和4.65美分/磅。但是年初以来，现货市场的TC/RC费用却不断下滑，从1月份的10美元/吨和1美分/磅持续下滑，到第二季度甚至下滑到了0的位置，到了9月份才逐步有所回升。但是这种回升并不是说铜精矿供应不再紧张，只是供应紧张的局面阶段性地有一定缓解，而且从以往的历史情况看，这种回升更像是一种季节性的回升。我们从以往几年的历史数据可以看出，现货加工费通常从年初开始逐步下滑，到第三季度都是达到年内最低位，然后从9、10月份开始逐步回升。

我们预计全球铜精矿市场供应短缺的状况将延续，这种状况将限制精炼铜的供应，对铜价形成支撑。国际知名的研究机构Brookunt预计2011年全球铜精矿产量约为1305万吨，消费需求将达到1315万吨，供应预计短缺10万吨。

2、精炼铜供给受限

2010年铜精矿增长有限，但废铜的供应由于铜价上涨和基数原因大幅增加，据国际铜研究小组公布的数据显示，2010年前8个月，再生铜产量同比增幅在25%，初级铜产量同比增长2.3%，从而使同产量同比增幅达到5.7%。其中主要增长国在中国、日本和欧洲，这三个国家或地区占全球铜产量的一半。减少的国家在智利和美国，占全球产量的1/4。根据中国国家统计局公布的数据，2010年前11个月，中国铜产量达到437.4万吨，同比增长12%。根据CRU统计的数据，2010年全球精铜产量为1841.9万吨，同比增长1.6%。

国际著名的研究机构国际铜业研究小组ICSG的统计数据显示2010年1-8月全球精炼铜供应短缺36.3万吨，经过季节性调整后为短缺12.1万吨。其中前八个月精炼铜总产量为1265.3万吨。1-8月份全球精炼铜产能为1589.9万吨，产能利用率为79.56%，与2009年整体水平相比有所提高。1-8月份精炼铜消费量为1304万吨。除了1、2月份因中国的春节因素影响全球铜供应出现过剩外，其他月度供应都出现了短缺，而这种短缺预计将会一直延续。

我们注意到在精炼产量当中，基础精炼产量增长缓慢，即来自铜精矿冶炼的产量，其中1-8月份基础精炼产量为1044.3万吨，与09年相比仅增长2.3%，而二次精炼即来自废铜的冶炼产量为221万吨，增幅高达25%。由此也可以反映出铜精矿供应的短缺迫使企业不得不转向利用废铜。但是由于废铜回收方面的问题，废铜的资源供应同样比较短缺，因此总体制约了精炼铜的供应。

从CRU的研究报告来看，2010年全球精炼铜产量达到1834.5万吨，同比略增20万吨。从消费需求来看，2010年消费需求将达到1847万吨，因此全年供应预计短缺13万吨。第一季度因为消费需求的相对平淡，全球铜供应出现过剩，而从第二季度开始，随着中国和欧美消费需求的逐步恢复，全球铜供应开始短缺。

从2011年起，全球精铜产量和消费量将稳步增长，但由于供应的限制，精铜缺口将扩大。英国商品研究局（CRU）预测2011年全球精炼铜供需缺口为41.6万吨。

国际铜业研究小组（ICSG）表示，因经济活跃程度上升提振需求超过产量增长速度，2011年全球精炼铜市场将出现40万吨的缺口。ICSG是对4月预计的过剩24万吨做出修正。
从各地区来看，产量的增长主要集中在非洲、亚洲和欧洲，其中非洲产量增幅居前，不过由于非洲本身产量基数较低，因此对于全球产量的增长贡献不算很大。其次是亚洲地区，主要是中国和日本产量增长明显。几大主要产铜国智利、秘鲁和阿根廷所在的南美地区以及美国所在的北美地区产量下滑明显。欧洲虽然产量比09年有所增长，但还未能回到08年时的水平。从消费需求来看，全球大部分地区的消费需求都比2009年同期有了一定幅度的增长，不过欧洲和北美地区的消费需求依然没有恢复到2008年的水平。未来这两个地区的消费需求可能会继续回升，对铜消费需求起到积极作用。

3、铜消费伴随经济复苏开始回暖

从铜的消费来看，由于全球经济增长迹象明显，铜的消费开始回暖。根据国际铜研究小组公布的数据显示，2010年前8个月全球表观消费量同比增长8.3%，其中欧洲、日本和美国分别增长12.5%、30%和7.5%。中国表观消费量增长45%。发达国家铜消费恢复增长与其2009年基数较低有关，但各行业渐渐进入复苏还是带动了铜的消费。全球最大的铜加工商“诺而达”表示，2010年来自于建筑业、汽车业、电力及通风行业的客户对其产品的需求亦将增长大约12%，公司因而将相应提高产量。欧洲最大的铜生产商Aurubis AG表示，欧美经济复苏拉动了铜在汽车、能源、消费品应用部门的应用，铜棒、铜管需求稳定。根据CRU的统计，2010 年前 9 个月全球铜管产量同比增长了 10.7%，前9个月全球铜合金杆、铜棒和型材合计产量同比增幅达到 22.8%，当然相对于2008-09 年下跌的产量，目前铜材行业还没有回到2008年水平。对于发达国家的消费而言，建筑业是主要用铜行业，从目前来看，美国下半年房地产开工同比小幅增长，但欧洲仍然处于负增长之中，这是制约发达国家铜消费涨幅的最关键的因素。

中国方面，以安泰科统计的数据来看，今年铜的消费增长还是好于预期，估计全年会达到14-15%，高于年初预期的10%以下的水平。分行业来看，今年年初国家电网宣布2010年投资减少26%，同时由于基数和中国刺激政策难以持续的原因，市场预测2010年中国铜的消费增长会大幅回落，但实际情况是，由于高速铁路和中国房地产开工率仍维持在高位，电缆的产量仍维持在高位，前11个月产量同比增幅在26.87%。不仅如此，中国家电行业增幅超出预期，前11个月中国空调产量同比增幅达到40.5%，汽车和交通行业维持高速增长，汽车产量增幅达到33.12%。从铜材加工行业公布的数据来看，今年铜管行业的开工率最好，即使在传统消费淡季的5-7月份，铜管开工率也70%以上，10月份更是达到77.8%。电缆行业和线杆行业的开工率也较高，但由于9、10月份分别在江浙和河北出现对铜材加工厂限电的现象，开工率微有回落。

根据CRU统计的数据，2010年全球铜消费量为1849万吨，同比增长7.6%。

4、现货背景ETF上市，更加放大铜消费

2010年底，有色金属的投资形式进入了新时代，首支以基本金属现货为背景的ETF Securities在伦敦证券交易所上市，而这类基金产品还将在2011年上半年陆续上市激励了铜价的创高行情。

就规模来看，这类产品的上市对价格的影响需要重视，特别是对供需紧俏的铜品种。目前还将拟上市的Blackrock与JP Morgan申请的基金份额，涉及的精铜总量已经达到18.3万吨，而四季度LME交易所库存的持续下降，以及JP Morgan拥有大量铜库存的传闻，就与这类产品的准备上市有关。按照德意志银行的推测，基本金属现货背景ETF可能吸纳全球金属消费量的2%，以此测算，原本看涨的铜价、实际供需将在2011年更加紧俏的铜将受到最大影响；而铝锌因市场显性库存较高、基本面依然宽松，受到的冲击相对较小。

当然，与传统指数基金不同，这类产品虽以LME要求的铜品级现货为背景，但基本金属毕竟不是贵金属，持有此类产品的长期成本相当高昂。而且，铜市场金融投资需求已经盛行，投资形式已经多样，现货背景ETF的推出对普通投资者而言并不具备太大优势。可对资金实力强大的机构投资者，参与此类交易，增强了掌控现货的砝码。

这类产品推出的最大意义是将金融投资需求与现货贸易结合，交易所库存对价格的指引“更具水分”，价格上涨阶段由于这类产品额外的需求，贸易商可能需要支付更高的升水才能拿到现货，因部分库存锁定在这类基金手中。这类产品不会改变基本金属最根本的供需前景，却拓宽了更好利用基本面进行投资的交易模式。

LME升贴水结构对它的影响很大。一旦铜现货已经变得相当紧俏，现货升水极高，这类基金也会做出反应，它们不会支付高升水取得现货，而更可能会卖出储存的金属，从远月合约中接回，从而通过这种套利缓和供需紧张的短期局面，但看涨的氛围也会延续下去。在2011年供需变得更紧俏的铜，价格的变动已经受到影响。

四、锌供给依然过剩，消费稳步增长

中国在2009年经济缓慢复苏时期充当世界金属消费的引擎。但是，占2009 年全球精炼锌消费总量43%的中国在2010年需求明显放缓，国家从4 月份开始出台严厉的房地产调控政策，同时收紧市场流动性，中国因素开始“褪色”。

1、锌产量维持高位，过剩情况难有改观

据国际铅锌组织（ILZSG）最新数据显示，截止2010年9月，全球精炼锌市场供应过剩175,000吨。同期全球精炼锌使用量为928.5万吨，2009年同期为792.9万吨。1-9月期间，全球精炼锌产量较上年同期的820万吨增长15%左右，至946万吨。在此期间，全球精炼锌需求较上年同期增长约17%，至929万吨。

就我国来看，产量扩张比较明显，处于高位运行。截止10月份，我们10年月均精锌产量为42.87万吨，较09年月均36.63万吨增加6.24万吨，增幅达17%，1-10月累计为431万吨，同比增加23.2%；精矿2010年月均产量为30.96万吨，较09年月均26.71万吨增加4.25万吨，增幅达15.9%，1-10月份累计309.2万吨，同比增加26.2%。

从各研究机构对锌供需2011年的展望来看，均认为产量会进一步增长，供给过剩还会存在。ILZSG预测，今明两年全球精炼锌市场仍处于供应过剩当中。其中2010年过剩23.3万吨，2011年过剩16.1万吨。英国矿业和金属咨询机构BrookHunt预测2011年精炼锌产量为1234.9万吨，需求量为1204.4万吨，过剩30.5万吨。

2、下游行业分析

我国锌的下游需求主要集中在房地产、家电、汽车等三个行业，此外，基础设施建设也能够提供一定的需求。

2.1 商业地产将继续遭遇政策打压，但是国家大力推动保障房建设，将部分“保障”建筑需求

2010年，国内楼市在调控与调整中前行，房地产业景气度在触及顶峰后也已出现“拐点”。业内人士指出，明年，中央政府依然会对房地产市场保持政策压力，国内商品房销售同比将下降，同时，开发商主动收缩战线、延缓投资的可能性正在增大，预计市场层面的“高位盘整”和行业层面的“景气回落”将是2011年房地产的主要特点。

为了保障住房供给，政府提高了保障房建设的步伐。住房和城乡建设部11月份下发通知指出，按照国务院关于大幅度增加保障性安居工程建设的要求，明年计划安排建设保障性住房和各类棚户区改造住房1000万套。这一数额大大超过此前市场预期的500-600万套的水平，这比今年580万套保障性住房的建设规划翻了一番。

房地产行业持续的政策高压，会造成锌下游需求萎缩，但是大力推进保障房建设会部分抵消其不利影响。但总体看，建筑方面的下游需求增速会放缓。

2.2 汽车行业拐点即将到来

2008年来，汽车行业作为我国成功应对金融危机的重要力量，在政策的推动下，一直维持产销两旺的情况。但是，对2009年和2010年的中国汽车市场销量贡献颇大的一系列鼓励政策，将从2011年开始，分阶段退出历史舞台，取而代之的是促进汽车技术升级换代、节能减排以及淘汰落后产能等一系列优化汽车产业结构的政策。

同时，由于近几年汽车行业的急剧扩张，带来了一系列的社会问题。首先是交通拥挤情况非常严峻；其次，大量的汽车保有量带来资源成本提升；最后，汽车行业的产能过剩情况非常严重。

鉴于以上原因，我们认为2011年以及随后的一段时间内，汽车业最好的情况是保持一个比较稳定的低速增长，再出现2009年以来的高速增长的可能性非常渺茫。据知名研究机构J.D. Power调查公司公布的一项报告预测显示，2010年，中国汽车市场的全年销量将达到1800万辆，增幅将达到30%，但2011年及以后，中国汽车市场的增长幅度将会放缓至10%。J.D. Power公司市场分析师朱鸣也表示，明年中国汽车市场增速放缓主要有两重原因，首先是有关汽车消费的各项刺激政策将要退出；此外，由于2009年和2010年车市增速过快，实际上已经透支了2011年的消费需求。

2.3 家电行业维持稳定增长，基础设施建设值得期待

2010年家电行业实现高增长，空调及冰箱内销增速大超预期，洗衣机略超预期。10月产销同比增速提升，1-10月产销量普遍超过去年全年，全年市场规模将再创新高。2010年前所未有的行业规模，使得市场担心行业未来的增长空间。但事实上，支撑家电稳定增长的原因依然存在。首先是城镇化：“十二五”规划强调城镇化的重要性，提出“把符合落户条件的农业转移人口逐步转为城镇居民作为推进城镇化的重要任务，放宽中小城市和城镇落户条件”。2009年城镇化率 46%，正处于快速上升期；政策拉动下城镇化进程可能加速。其次，农村家电迅速普及：家电保有量在 30-70台/百户之间时，一般为快速普及期，保有量的增加速度最快。从近年农村保有量看，冰箱洗衣机普及正当其时。空调保有量类似1997年城镇水平，市场正在启动，5年内有望进入快速普及期。最后，更新需求爆发：从历史销量推算，目前更新需求已进入千万量级。2000年之后家电内销普遍增长，尤其空调增长迅速。2010年前高速增长的销量将逐步转化为高速增长的更新需求。

作为精锌消费的另一大终端需求，交通基础设施建设一直稳步增长，而且从经济发展趋势和政策面看，未来几年维持高速高位的可能性很大。首先是随着城市化进程的逐步加速，我国的城市轨道交通建设有望迎来黄金发展期。伴随投资额度的加大，城市轨道交通建设有望成为继铁路大规模投资之后新的投资热点，成为“十二五”基础建设投资的新增长点。中金公司预计未来十年，我国城市轨道交通建设投资有望超过3万亿元。根据铁道部《中长期铁路网规划》，到2020年前建立省会城市及大中城市之间的快速客运通道，规划“四纵四横”铁路网系统，建设客运专线1.6万公里以上。

五、全球铝市供应过剩有所改善

1、电解铝供给过剩有所缓解

2010年电解铝的价格虽然波折不断，不过全球电解铝产量依然在逐步增长，尤其是上半年产量增速大一些，下半年因为中国开始节能减排，电解铝企业受到影响，因此产量增速有所放缓。

国际铝业协会（IAI）最新公布，2010年1-10月不包含中国在内全球原铝总产量为2008.8万吨，同比增长3%。1、2月份产量维持了同比减少态势，不过减少幅度已经大幅缩窄。从3月份开始，产量同比出现增长，且增幅不断扩大，从6月份开始产量同比增幅基本维持在5%以上，10月份超过了6%。目前电解铝产量正朝2008年时的水平恢复。

不过如果将中国包含在内的话，则全球电解铝产量上半年增长比较迅猛，而下半年增速逐步放缓，因为中国电解铝产量增速的放缓。中国的电解铝产量约占全球产量的38%。

CRU最新报告显示，10年1-10月份世界铝市产量为3516万吨，与09年同期相比增长了13.8%，产量增速上半年逐步增长，而下半年逐步下滑。从各地区来看，北美和南美的电解铝产量继续小幅减少，而亚洲产量增长迅猛，欧洲产量也迅速恢复。上半年亚洲产量的增长大部分集中在中国，而下半年中国产量增速放缓，但印度和中东地区产量开始大幅增长。

消费需求方面，1-10月份全球电解铝的消费量为3396万吨，同比增长了25%。全球各主要国家和地区的电解铝消费都比2009年同期有了较大幅度的提高，其中亚洲地区消费增幅最大，1-10月份亚洲电解铝消费量为1902万吨，同比增幅为39%。其中中国的消费需求为1397万吨，与09年同期相比增加了25%。除中国外，欧洲和日本、美国的消费需求也增长迅猛，尤其是日本消费增速在30%左右。

正是由于全球的电解铝消费都逐步复苏，电解铝消费的增速要高于生产的增速，因此2010年电解铝的供需格局有所改善，供应过剩量有所缩减。1-10月份全球铝市供应过剩120万吨，其中中国的过剩量为46万吨。而2009年同期全球电解铝供应过剩高达290万吨。

未来电解铝的消费需求应该会继续维持旺盛，中国“十二五”规划料将继续刺激电解铝的消费，欧美日的消费都在逐步增长，同时铜铝比价的高企也刺激了铝代铜技术的发展，增加了电解铝的消费需求，因此需求层面来看，应该没有任何问题。未来电解铝价格的稳定还将有赖于供应面的改善，由于电解铝价格的走高，企业的冶炼热情高涨，这将导致电解铝产量的持续增长。不过中国方面或许会给市场以支撑，因为如果中国的“节能减排”成为常态，那么电解铝产量的增速会下滑，将会让供应面得到改善。

五、全球铝市供应过剩有所改善

1、电解铝供给过剩有所缓解

2010年电解铝的价格虽然波折不断，不过全球电解铝产量依然在逐步增长，尤其是上半年产量增速大一些，下半年因为中国开始节能减排，电解铝企业受到影响，因此产量增速有所放缓。

国际铝业协会（IAI）最新公布，2010年1-10月不包含中国在内全球原铝总产量为2008.8万吨，同比增长3%。1、2月份产量维持了同比减少态势，不过减少幅度已经大幅缩窄。从3月份开始，产量同比出现增长，且增幅不断扩大，从6月份开始产量同比增幅基本维持在5%以上，10月份超过了6%。目前电解铝产量正朝2008年时的水平恢复。

不过如果将中国包含在内的话，则全球电解铝产量上半年增长比较迅猛，而下半年增速逐步放缓，因为中国电解铝产量增速的放缓。中国的电解铝产量约占全球产量的38%。

CRU最新报告显示，10年1-10月份世界铝市产量为3516万吨，与09年同期相比增长了13.8%，产量增速上半年逐步增长，而下半年逐步下滑。从各地区来看，北美和南美的电解铝产量继续小幅减少，而亚洲产量增长迅猛，欧洲产量也迅速恢复。上半年亚洲产量的增长大部分集中在中国，而下半年中国产量增速放缓，但印度和中东地区产量开始大幅增长。

消费需求方面，1-10月份全球电解铝的消费量为3396万吨，同比增长了25%。全球各主要国家和地区的电解铝消费都比2009年同期有了较大幅度的提高，其中亚洲地区消费增幅最大，1-10月份亚洲电解铝消费量为1902万吨，同比增幅为39%。其中中国的消费需求为1397万吨，与09年同期相比增加了25%。除中国外，欧洲和日本、美国的消费需求也增长迅猛，尤其是日本消费增速在30%左右。

正是由于全球的电解铝消费都逐步复苏，电解铝消费的增速要高于生产的增速，因此2010年电解铝的供需格局有所改善，供应过剩量有所缩减。1-10月份全球铝市供应过剩120万吨，其中中国的过剩量为46万吨。而2009年同期全球电解铝供应过剩高达290万吨。

未来电解铝的消费需求应该会继续维持旺盛，中国“十二五”规划料将继续刺激电解铝的消费，欧美日的消费都在逐步增长，同时铜铝比价的高企也刺激了铝代铜技术的发展，增加了电解铝的消费需求，因此需求层面来看，应该没有任何问题。未来电解铝价格的稳定还将有赖于供应面的改善，由于电解铝价格的走高，企业的冶炼热情高涨，这将导致电解铝产量的持续增长。不过中国方面或许会给市场以支撑，因为如果中国的“节能减排”成为常态，那么电解铝产量的增速会下滑，将会让供应面得到改善。

2、中国铝进口量减少，消费旺盛

随着电解铝价格的逐步走高，金融危机期间关停的电解铝产能逐步恢复，因此2010年我国的电解铝产量大幅增长。不过下半年随着节能减排的实施，电解铝行业作为能耗大户不可避免受到波及，产量开始逐步减少，到10月份时同比产量出现下滑。

根据国家统计局数据，今年1-10月我国电解铝的总产量为1318.9万吨，同比增幅为27.6%。上半年电解铝产量不断增多，产量增幅也高达40%以上。下半年随着节能减排的推行，电解铝产量环比开始回落，同比增速也不断缩减，到9月份产量开始出现负增长，10月份产量与去年同期相比下滑了5.4%。从目前情况来看，2010年我国电解铝产量可能会达到1600万吨。

由于国内产量增长迅猛，再加上2009年企业进口了大量的电解铝，国储局也储备了大量的电解铝，因此今年我国的电解铝进口大幅下滑。前十个月我国共进口电解铝19.26万吨，同比减少了86%。由于今年伦敦铝价持续高于国内铝价，从而也刺激了国内电解铝的出口。1-10月份我国共出口电解铝15.46万吨。

虽然净进口大幅缩减，不过由于产量的增长使得我国对电解铝的表观消费依然增幅可观。今年1-10月份我国的电解铝表观消费量达到1322.695万吨，同比增长12.55%。

不过实际的消费需求应该会大于表观消费的数据。进入第四季度后因为电解铝企业减产明显，国内电解铝供应一度出现紧张局面，因此在11月份国储局两度抛储，在11月1-2日抛储9.6万吨，11月23-24日再度抛储11.7万吨。第一次抛储成交9.58万吨，平均成交价格为15343元，其中最高价为15920元，最低成交价为14440元。第二次抛储成交了11.77万吨，平均成交价格为15395元，最高成交价16000元，最低成交价15150元。两次拍卖成交价都低于当时的市场价格，这是因为拍卖的电解铝的质量一般。但两次抛储任务都完满完成，总量计21.35万吨。若将此量考虑在内的话，则表观消费增量将提高约1.5个百分点。

CRU统计得出的中国消费增速要更高一些。其数据显示前十个月中国电解铝消费量为1397万吨，同比增长25%。根据CRU的数据，中国1-10月份电解铝供应过剩46万吨，过剩主要集中在第一季度，二、三季度仅小幅过剩，到10月份出现了较大的缺口。按照我国铝材的产量来看，CRU的估算基本符合实际。根据国家统计局数据，1-10月份我国铝材产量总计1775.7万吨，同比增长25.8%。

Brookhunt预计2010年我国的电解铝消费量将达到1654.3万吨，同比增长20%，到2011年我国的消费需求将增长至1847万吨，增速将放缓至12%。整个2010年国内电解铝基本处于自给自足的局面。未来国内铝价的走势还将有赖于国内电解铝的产量。如果节能减排成为常态，国家继续推进电解铝的兼并重组和产能淘汰，同时严格控制新增产能的话，电解铝的供应面将继续得到改善，国内铝价也会有望攀升，逐步向国际铝价靠拢。

六、结论：基本金属在通胀大背景下稳步上涨

总体来讲，我们认为在2011年上半年金属价格有望继续震荡走高，而下半年不确定性加剧。从季节性来看，一般价格在上半年上涨，4月份达到最高点，随后开始回落，7月份会是低点。

首先，全球宏观经济总体向好，中国经济保持较高增速，欧美地区对于有色金属的消费需求正逐步恢复，中国的“十二五”规划将有利于开启有色金属消费新需求，对金属价格形成比较好的支撑。

其次，从供应层面来讲，全球铜精矿供应继续趋于紧张，这可能会限制未来的精炼铜供应，预计2011年铜市场将继续短缺，对铜价形成支撑。电解铝方面的供应因国内节能减排受到约束，随着“十二五”规划的实施，电解铝的产能扩张和产量增长都将受到限制，未来电解铝供应过剩状况有望改善。

再次，全球通胀的预期依然不断加强，一方面有利于推升金属价格，另一方面也有利于增加金属的保值需求。发达国家因经济复苏的不确定性继续实施宽松货币政策，尤其是美元印钞机的开启导致了美元中期依然贬值的预期，有利于推升大宗商品价格，而发展中国家通胀预期不断加剧，输入型通胀压力加大，尽管国内政策调整，但收效甚微。

确定了未来金属震荡上行的基本基调之后，结合金属期货行情的周期性特点。我们再以铜为例，分析了过去14年我国铜期货行情月度涨跌概率，统计表明：1、2、3、4、7、8、9四个月上涨的概率超过50%， 5、6、10、12四个月份的期货收益率为负。

我们把2011年铜价格的运行区间大致分为两部分：

以60370多空分水岭，价格突破此价位，并持续在此受到支撑，总体以逢低做多策略为主，行情将以全球通胀因素为主线，产生“螺旋式”上涨的特征，重要的压力位可能产生在79090元/吨附近。

以60370为多空分水岭，价格跌破此价位并持续受到压制，以逢高做空策略为主，行情将以全球经济复苏、美元大幅上涨、全球央行将注意力放在抑制通胀因素为主线，重要的支撑位可能产生在52700元/吨附近。