根据《彭博市场》（Bloomberg Markets）最新出炉的2010年全球10亿美元以上大型对冲基金收益率榜单，美国对冲基金经理唐?布朗斯泰恩（Don Brownstein）成为了笑傲对冲基金江湖的新王者。

在2010年的前十个月，布朗斯泰恩所执掌的规模为12亿美元的结构化服务基金（Structured Servicing Holdings LP）收益率达49.5%。相比之下，“纵横沙场”多年的许多老将也只能甘拜下风，比如，约翰?保尔森(John Paulson)的收益率为16.9%、吉姆?西蒙斯（Jim Simons）为15.9%，2009年的收入冠军大卫?泰伯（David Tepper）则为18.6%。

要知道，在踏入对冲基金行业之前，布朗斯泰恩曾是一名哲学系教授，他能在一个数学家占主导的对冲基金界称王称得上是一个奇迹。

和约翰?保尔森一样赌对次贷危机

众所周知，约翰?保尔森2007年通过押注美国房地产市场崩溃而狂赚了30亿~40亿美元，但鲜为人知的是，许多名不见经传的对冲基金经理也因看对房地产泡沫破灭而创造了惊人收益率，布朗斯泰恩就是其中表现最突出的一个，而他也在基金成立后的第十个年头迎来了事业的出头之日。

2006年之前的5年，由于美国住房市场持续繁荣，加上利率水平较低，许多买不起房子的美国人开始利用次级抵押贷款买房，次级抵押贷款市场迅速发展。

布朗斯泰恩在2006年时注意到当时的金融系统流动性过剩这一问题。“美联储2004年起就开始连续采取加息措施，我们认为当时金融系统流动性过剩情况是不稳定而且不可持续的。”

他开始寻找哪一个领域流动性催生的泡沫会最先破灭。“当时我们的判断就是次级抵押贷款这个市场。”他认为，当时市场出现了一个“大难临头”的征兆：次贷允许所有人都能买房子，包括那些没有什么还贷能力的穷人。当时人们购买房子的价格已经非常高，更严重的问题就是，越穷的人买的房子价格越高，而这些人都是通过次级抵押贷款。

不出他所料，随着短期利率的提高，次级抵押贷款的还款利率大幅上升，直接导致大批借款人不能按期偿还贷款。（注：美国次级抵押贷款市场通常采用固定利率和浮动利率相结合的还款方式，即购房者在购房后头几年以固定利率偿还贷款，其后以浮动利率偿还贷款。）

2006年底，住房市场开始降温，购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难，次贷问题开始暴露。布朗斯泰恩和他的投研团队开始忙碌了起来。

2007年1月份，他采取了一些举动，包括做空次贷债券价格综合指数（ABX）以及一篮子信用违约掉期产品。这些举动恰好踩准了市场的节奏，2007年下半年开始，次贷问题大规模爆发，整个房地产市场崩盘。

2007年，他的绝对收益率达到了185%，2009年则再一次创下134.6%的高额回报纪录。虽然2008年金融危机中，布朗斯泰恩的基金也出现了成立后的唯一一次负收益率，但当年只下跌6%，相比19%的行业平均跌幅来说，远远跑赢多数对手。

神秘的抵押贷款支持套利玩家

俗语说，能力强不如运气好，但布朗斯泰恩并不这么认为。他更倾向于把自己次贷危机时的成功归结于多年来在该领域孜孜不倦的研究和探索，“我总是尽最大努力去弄明白在不同市场结构中可能出现的不同情况，这才是取得成功的关键。”

从布朗斯泰恩长期以来的投资领域看，他的专长是美国住宅抵押贷款支持证券，而他的投资策略被外界称为抵押贷款支持套利（Mortgage-backed arbitrage）。

布朗斯泰恩在一次接受媒体采访时指出，很多抵押债券的价格是根据抵押贷款人偿还债务的时间长短而定。所以在市场允许人们提前偿付抵押贷款的情况下，预测人们什么时候可能会提前还款对于理解相关抵押贷款金融产品的收益率十分关键。

他进一步发现，抵押贷款者的行动总是与利率的变动有极大相关性。他开始思考一个问题，那就是为什么在同样的市场环境之下，本该采取同样行动的抵押债务人行为为什么往往不一致?

于是，布朗斯泰恩和他的团队根据这些房屋拥有者的信用评分、房屋所在地点、贷款规模和贷款年限设计出了一套模型，用来预测房主什么时候计划再融资，什么时候打算提前偿付贷款。布朗斯泰恩则通过买入因房屋投资者的举动而被低估的债权或卖出被高估的债权进行套利。

第一财经日报《财商》记者试图进一步了解布朗斯泰恩是如何进行抵押贷款支持债券套利的，但结构化服务基金的相关负责人在回复记者咨询的电子邮件时指出，他们的套利策略只对经过美国监管机构认可的基金投资人做出解释。

不过，根据布朗斯泰恩的说法，他们总是试图探索出一个长期性的规律来获得一个可靠的盈利模式。

美国房地产市场的过去与未来

作为一个抵押贷款支持债券市场的弄潮儿，布朗斯泰恩对于当前美国焦头烂额的房地产市场有深刻见地。尤其是在成为2010年全球对冲基金的收益率冠军之后，各大媒体更是经常采访他对未来美国房地产市场的看法。

布朗斯泰恩认为，要了解一个市场的未来发展必须先了解历史。他指出，从第二次世界大战结束到2006年，美国房地产市场经历了一个长期的牛市，“长达60年的兴旺是一件很不寻常的事情。”

据布朗斯泰恩的估算，在上世纪80年代末到2006年的这十几年中，在不使用杠杆的情况下，标普500指数的涨幅和美国10年期国债收益率高于投资房地产的收益率，但大部分购房者是通过杠杆投资房地产，所以在有杠杆的情况之下，地产市场的收益率事实上超过了标普500指数的涨幅和10年期美国国债收益率。而且对比三者之间的波动率，属房地产市场最小。

周期的转折点出现在2006年，大牛市最终走到了尽头，整个市场在2009年3~4月间触及了历史低点。

那么，在经历过次贷危机之后，美国房地产市场何时才能重回此前的增长轨道？布朗斯泰恩认为，市场要在短期内再一次迎来牛市的难度非常大。他的判断依据是市场坍塌的速度越快，那所要耗费的恢复时间则越长。

“所有人都开始不信任房地产市场还会有变好的那一天，就好像孩子长大后都不再相信圣诞老人的存在一样。”布朗斯泰恩认为，“现在出现了一个迹象，就是婴儿潮一代的子女再也不愿意和他们的父母一样出高价去买房子。”因此，即便目前整个抵押贷款支持债券市场已经有所缓解，但在布朗斯泰恩看来，整个市场多久才能真正见到阳光仍然是一个未知数。

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唐?布朗斯泰恩1945年出生在纽约著名的贫民区――布朗克斯区一个并不富裕的皮毛匠家庭。早年的布朗斯泰恩一直致力于在学术上有所作为，在纽约市的皇后学院完成本科学业后，他又在明尼苏达大学获得了哲学博士学位，还曾做过斯坦福大学语言研究中心的访问学者。

1969年，24岁的布朗斯泰恩开始了在堪萨斯大学和得克萨斯大学哲学系长达20年的任教生涯，最后成为一名研究玄学的教授。在大学任教期间，布朗斯泰恩留着络腮胡，加上一头蓬松的乱发，像极了青年时代的卡尔?马克思。

上个世纪80年代末，布朗斯泰恩突然“顿悟”：自己最感兴趣的其实是金融行业。在观察所在城市房地产市场的基础上，他写了一篇关于商业地产租赁证券化的论文，并寄给了最早发明房贷证券的抵押贷款证券教父利维斯?拉涅利（Lewis Ranieri）。布朗斯泰恩没想到的是，拉涅利对他十分欣赏，介绍他认识了许多华尔街大腕，包括房地产界的大亨山姆?泽尔（Sam Zell)。

最终，布朗斯泰恩决定“下海”，在堪萨斯城的富兰克林储蓄协会（Franklin Savings Association)求得职位，在抵押贷款支持证券量化模型开发部门任经理一职。1997年，他正式在康涅狄格州成立了自己的对冲基金公司――结构化投资组合管理公司（Structured Portfolio Management）。

作为一个曾经的哲学教授，布朗斯泰恩非常注重对历史的研究，尤其是对房地产市场历史的研究。在他看来，2008年发生的危机与大萧条时期有许多内在的相似性，而熟悉历史有助于在危急时刻悬崖勒马。