2010年是黄金进入大牛市以来的第9个年头，其表现依然抢眼。国际黄金价格以1405.50美元/盎司的伦敦午后定盘价计算，全年金价涨幅达到29%。同时，黄金价格年化波动率却仅为16%，属于长期平均水平。

如果将黄金与商品、道指、美国国债以及美元等一系列资产的回报率进行对比分析可以看出，从2009年9月30日—2010年9月30日，一年间金价涨幅达到31.26%，在这期间只有伦敦国际葡萄酒交易所（liv-ex）100红酒指数的回报高于黄金，其年回报率高达32.82%。不过，对于爱品尝罗斯柴尔德家族拉菲酒庄红酒的人来说，两位数的回报其实毫无意义。更坏的情况是，如果保存不善，就连品尝美酒的机会也失去了。

如果把时间放长一点，回顾过去的十年，也就是在这一轮黄金大牛市中，黄金的回报高达345.92%，基本超越了所有资产的回报，其后才是高品质红酒和商品。

值得注意的是美元在过去的十年时间内是贬值的，幅度高达30.51%。美国十年期国债在2001年9月的收益率为4.73%，到2010年9月就只有2.65%。纵观黄金在这一轮大牛市中的表现，可以用“舍我其谁”来形容。而现在的问题是，黄金大牛市这杆红旗究竟还能扛多久？
　　
　　影响黄金市场的主要宏观因素
　　
　　2010年主导黄金行情的宏观因素主要有三个，分别是欧洲债务危机、中国紧缩货币政策、美国启动第二轮量化宽松政策。

先看欧债危机。金融海啸爆发后，市场避险情绪急升，黄金与美元出现了同涨同跌的现象。一般来说，黄金与美元呈现负性相关关系，但是当市场避险情绪急升的时候，投资者会纷纷逃离风险资产，投入安全的资产。美国国债以及黄金则被认为是避险天堂，乃安全资产的首选。今年欧债危机可以分为三个阶段，第一个阶段是1月至5月，以希腊危机为主旋律，黄金与美元同涨同跌，因为美元更强些，黄金上涨幅度相对有限；第二阶段6月至10月，欧债危机告一段落，美元大幅回落，金价先回落，后借黄金消费旺季大幅飙升；第三阶段11月到12月，爱尔兰代替希腊成为了焦点，黄金高位盘整。黄金价格在欧债危机的影响下，似乎涨幅并不大，但是需要注意到，在第一阶段实际上处于黄金消费的淡季，而在第二个阶段黄金已经在前期取得了巨大的涨幅，2009年同期黄金曾经因为涨幅巨大而出现了大幅调整，考虑到这些背景因素，黄金在欧债危机中的表现可圈可点。

黄金表现与中国紧缩政策

下面我们来看看中国紧缩政策对黄金市场的影响，上表记录了中国八次加准备金和三次加息对黄金市场的影响。通过回顾，我们发现前四次加准备金率以及第一次加息均对黄金价格造成了较大的冲击，无论是短期还是其后较长一段时间。黄金之所以对中国货币紧缩政策如此敏感，一是中国作为世界主要经济体之一，从金融海啸后宽松的货币政策转向紧缩政策，有可能带动其他主要经济体跟随收紧流动性；二是中国现在作为全球第二大黄金消费国，货币紧缩政策可能在一定程度上影响黄金消费。不过，需要注意的是，中国最后四次提高准备金率及两次加息，均对黄金影响甚微，市场开始对中国紧缩政策变得免疫。

美国在2010年11月3日宣布启动第二轮量化宽松，由于之前黄金价格涨势已经如火如荼，这个消息无疑为火爆的黄金市场再浇了一桶油。此轮量化宽松与之前最大的不同就是这一次是向实体经济实实在在地释放流动性，而此前的量化宽松更多的只是玩会计游戏。
　　
　　2010年全球黄金供求形势
　　
　　黄金需求量在2010年达到了十年高峰3812.2吨，年率增幅达9%；年需求价值猛增38%，至1500亿美元。2010年显著的变化是，各国央行21年来首次成为黄金净买入者。预计这一趋势将会继续，新兴市场央行将进一步购买黄金，发达经济体央行也不会重新开始大量卖出。随着近期国际货币基金组织(IMF)销售计划的完成，央行黄金协定(CBGA)的签署国不太可能大量卖出黄金。摩根大通等越来越多的金融机构在许多交易和证券借贷中将黄金作为抵押品，且这一趋势正在上升。

2010年，包括金条、金币、黄金上市交易基金(ETF)及其他一些黄金投资产品在内，但剔除场外交易(OTC)投资的全球黄金投资需求较2009年峰值下降2%，至1333.1吨。2010年黄金ETF及类似产品需求总量为338.0吨，虽然仅次于2009年历史纪录617.1吨，但依然录得45%的年率降幅。年末之时，黄金ETF及类似产品总持仓量为2175吨。2010年黄金OTC市场及相关股市流动需求总量约为296吨，全年需求量较2009年下降45%，主要缘于2009年该分类需求强劲。2010年实物金条需求较上年增长56%，至713.2吨，相当于2003年至2007年平均水平215.5吨的3倍左右。而包含金币、奖章等其他需求的总实物黄金全年需求量为995.0吨，年率增幅为34%。中国2010年实物金条及金币需求量年增70%，至179.9吨，超过美国及德国，成为仅次于印度的第二大实物黄金需求国。印度依然占据着全球最大实物黄金消费国的宝座，该国2010年全年金条及金币需求量较上年增长60%，至217.4吨，多数西方市场的金条和金币需求量无法维持2009年的较高水平。全年需求量年率增长8%，至104.7吨。德国和瑞士实物黄金市场是少数几个表现强劲的西方市场，反映出当地投资者对于欧元区债务危机的担忧之深。虽然全年水平较2009年高位有所下滑，但从历史数据上看表现十分可观。其他欧洲市场全年实物黄金需求总量由上年的60.5吨降至47.5吨。中东地区2010年实物金条和金币需求较上年实现了明显扩张，弥补了黄金珠宝市场的低迷表现。数据显示，中东地区2010年实物黄金需求量年率增长34%，至26.3吨，逼近2008年28.4吨的高位，预示该地区实物黄金市场正在回归2000—2008年的积极趋势。

2010年全球黄金总供应达到4108吨，较2009年增加2%。在第一季度年率大幅下滑后，黄金供应量在去年剩余时间内扩张。分类供应表现参差不齐、再生金供应的减少(较2009年减少19吨)和官方部门转为净买入(供应较2009年减少117吨)被生产商解除套期保值下降136吨所抵消。这些因素对供应变动的影响效应为零，因此2010年增长的74吨黄金供应基本上是金矿产量增加的结果。

2010年生产商净解除套保水平大幅下降(自2009年的252吨降至116吨)，令供应量较上年增加136吨。AngloGold Ashanti公司在10月初解除了所有套保，包括OceanaGold和Norton GoldFields在内的其他公司也在当年关闭了套期保值帐户。2010年新的套期保值活动有限，最大的一笔为墨西哥矿产公司Minera Frisco远期销售28吨和15吨的上下限期权。该笔套保交易加上其他一些新的套保交易，截至2010年年底的全球生产商套期保值帐总量为125吨。

官方部门2010年逆转了过去21年以来的净卖出地位，成为黄金净买家。2010年全年，全球央行净买入黄金87吨，许多国家买入黄金以增加官方储备，其中最为显著的是俄罗斯全年通过一系列购入行为共买入黄金140吨；泰国以及委内瑞拉也增持了黄金储备。

2010年再生金总量较2009年降1%，至1653吨，尽管降幅主要来自2009年一季度时市场再生金供应量的意外激增。再生金供应依然维持在历史水平上方，2004年至2008年间的再生金供应均值在1033吨，不到2010年水平的三分之二。
　　
　　2011年黄金市场展望
　　
　　黄金不存在泡沫

现在围绕黄金最主要的争论还是黄金价格高不高，是否存在泡沫。虽然总有专家在说不断上涨的金价是一场新的资产泡沫，但是他们却忽略了一个事实，就全球来说投资在黄金以及黄金资产的配置份额仍处于较低水平。拿黄金上一个大牛市来说，当时黄金以及黄金股票类资产占到全球资产的26%。但在2009年，黄金加上黄金相关资产还不到全球资产的0.8%。根据最新的估算，全球的黄金一共169620吨，约合65亿美元，对比全球总投资资本103万亿美元，股票60万亿美元、债券15万亿美元真是小得可怜。从这个角度出发，黄金价格在3000美元以下都不能算成泡沫。而且还要考虑到金融海啸后，全球的资产价格大幅缩水。黄金至少现在还算不上是主要的投资品种，还有很长的道路才能重新成为主要的储备资产。

再来看看黄金投资需求占总需求的比例以及投资性金币在黄金投资需求中的比例。无论是投资性需求还是投资性金币份额对比上次黄金大牛市都要小得多。在1979年，黄金的投资性需求占当时黄金总需求的54%，去年不过才32%。这个还需要考虑到最近黄金首饰珠宝需求下降，导致投资需求份额的相对提高。在投资需求中，投资性金币在1979年占到黄金投资需求约36%，今天不过为14%。黄金ETF的出现部分取代实物黄金方面的需求。

根据位于波士顿的金融研究公司的数据，在2010年的头7个月，投资者向黄金ETF总共投入了74亿美元的资金。其中绝大部分流向了全球最大的黄金ETF——SPDR Gold Trust。同时，220亿美元涌进新兴市场共同基金，1550亿美元涌进了债券市场。综上所述，实际上市场黄金的热度远远没有媒体宣传的那么炙手可热。

美国量化宽松改变黄金市场

今年，美国新一轮的量化宽松将会成为主导黄金市场的最主要因素。2008年9月份，金融海啸爆发，美联储出台了史无前例的金融救助计划，也就是所谓的量化宽松。起初，美联储主要针对MBS，希望通过资产购买计划压低房地产市场利率，以此提振濒临崩溃的房地产市场。到了2009年3月份，美联储进一步扩大了量化宽松，增加了1.15万亿美元的资产购买额度，这一次除了购买MBS外，美联储还将3000亿美元直接用于购买美国长期国债。2010年11月3日，美联储通过了第二轮量化宽松，这一次美联储将直接购买总值6000亿的美国长期国债。同时另有前期量化宽松所购买的资产到期后会再度投入此轮的量化宽松中，这部分大约在2500亿至3000亿美元之间。还有就是美联储并没有为新一轮的资产购买计划设定最后期限，这也为以后进一步扩大此轮量化宽松规模敞开了大门。与之前的量化宽松主要定位于MBS不同的是，此轮量化宽松主要直接干预美国国债市场，压低美国国债收益率。美联储这么做法的好处是能够降低美国的借贷成本，支撑美国国债市场，但代价却是完全扭曲了国债市场的风险与收益之间的关系，完全扭曲了市场，而且随着资产购买计划越长，这种扭曲效果就越是严重，同时经济对于这种干预市场行为的依赖性也越重。

自从2009年3月美国启动第一次量化宽松以来，黄金市场出现了一些变化：

1.金价大幅上涨，在2009年3月18日当天金价收于895美元，翌日美联储宣布了量化宽松政策后，金价大幅飙升了60美元。2010年11月3日，第二轮量化宽松政策出台，金价在四天之内跳升了90美元，最高至1430美元。到现在为止，金价的涨幅超过50%。

2.不久前佐利克在英国《金融时报》撰文称，自布雷顿森林固定汇率体系于1971年解体以来一直实行的所谓“布雷顿森林体系II”浮动汇率体系，需要一位继任者。佐利克呼吁建立一个新体系，该体系“可能需要包括美元、欧元、日元、英镑，以及走向国际化、继而开放资本账户的人民币”。

3.美元的全球储备货币地位受到质疑，越来越多的国家采取了分散储备的动作，其中包括了大量增加黄金储备，特别是中国。

4.市场上涌现出了越来越多的黄金基金，如索罗斯、保尔森、与杜拉基三大对冲基金一致重仓黄金。翠光资本对冲基金的创办人大卫·艾罕在2010年7月高调宣布将其所有头寸转为黄金ETF或者实物黄金。

5.黄金投资需求在过去两年爆发性增长，特别是在2009年的第二个季度创纪录地超过了800吨。到了2009年年末，所有与黄金有关的资产如黄金ETF、黄金股票、实物黄金，仍然不到全球投资资产的1%。

2011年黄金价格预测

黄金大牛市的红旗还能扛多久？有人在研究过历史上历次著名的资产泡沫后，总结了一个所谓的“泡沫指数”。这个指数昭示了一种资产价格从初始上涨，到泡沫，到疯狂以至于最后泡沫破裂大幅回落的全过程。对比一下黄金价格与“泡沫指数”，发现非常吻合。如果黄金最后按照“泡沫指数”的历程来演绎，最终的高度应该是3800美元以上，现在距离顶部还有3年左右。根据“泡沫指数”，黄金现在还处于泡沫的早期阶段，投资者依然还有很多机会参与这场黄金的盛宴。

近期大家最为关注的就是中东政局，我们认为中东局势不会改变欧元强、美元弱的形势，因为中东政局危机与金融危机在本质上是完全不一样的。金融危机来临之时，绝大部分的金融资产价格都将出现大幅下跌的风险，只有美元及黄金等少数金融资产价格保持坚挺，因此这个时候资金多会选择美元。但现在中东格局的变化除了对原油价格造成较为实质的影响以外，对于其他的金融资产所能造成的多是心理上的，我们也看到全球股市以及大宗商品并没有受到冲击。所以，中东政局对美元不会造成太大的利好。那么中东政局动荡是否会如欧债危机般在2011年刺激金价持续上涨呢？只要细心观察全球最大的黄金ETF——SPDR Gold Trust的持仓量以及COMEX期金未平仓合约数量就会发现这两个数据变化并不大，这说明避险资金跟进有限，因此中东政局对于黄金价格的支撑也将是有限而短期的，除非中东政局继续出现更大的变化。在未来数月黄金将进入传统的需求淡季，根据历史经验金价走势也多这个时候偏弱，但中东政局的动荡所带来的避险需求可能在一定程度上，抵消需求淡季给金价带来的下行压力。还有需要特别值得注意的就是，高企的油价对金价的支撑作用。金价与油价从历史价格回归分析发现具有正相关关系，油价上涨会导致通胀高企，投资者倾向于选择黄金作为对冲通胀的工具。例如，近期利比亚局势恶化造成该国石油生产停滞，而欧洲又特别依赖利比亚的石油供应。石油供应紧张造成原油价格高涨，同时布伦特原油价格对纽约原油期货价格产生巨大的溢价，刺激金价重上1400美元上方。原油价格走势应为未来一段时间黄金价格走势的风向标。最后，来预测一下2011年的金价走势，在本轮黄金大牛市中，黄金平均年回报率为20%。如果去年按照1400美元/盎司的收盘价来计算，今年金价将能到1700美元/盎司左右，而去年金价涨幅约为300美元，涨幅约为1.3倍。如果按照这标尺来计算，2011年金价有望达到1800美元附近。因为考虑美国实行的量化宽松，2011年金价的涨幅将大于2010年，金价有望在来年触及1900美元。总的来说，黄金大牛市的红旗仍将在2011继续飘扬。