2010年3月26日，9：00~17：30，期货中国网将为您现场直播中行-浙商对冲时代的投资策略会议，敬请关注。 
 
主持人：尊敬的各位领导、各位嘉宾、女士们、先生们，大家上午好！（09: 49）
 
我是来自中央电视台证券咨询平台的主持人孟一，今天非常容幸来到杭州参加这次的会议，股指期货推出已经有一年多的时间了，在过去的一年时间里面有很多人对这个事物有摸索到实战的过程，也涌现出了很多的交易团队和投资模型，今天的会议上也请了这些交易团队的代表来展示一下他们的思想，也希望在今天的会议上大家能够听从专家的建议和探讨，让与会的嘉宾享受到思想的盛宴。（09: 50）
 
下面介绍一下这次会议的嘉宾：（09: 51）
 
中国银行浙江省分行业务部主任陈光明先生、中国银行高新支行行长许文醉先生（09: 51）
 
浙商期货有限公司总经理胡军女士（09: 51）
 
嘉实基金管理公司毕万英总监（09: 51）
 
浙商基金有限公司关永祥先生、邓宵峰先生（09: 51）
 
长城基金管理公司世纪阳光投资控股有限公司、大有期货、徽商期货的嘉宾们，以及来自媒体界的朋友们。让我们用掌声欢迎他们的到来。（09: 51）
 
首先有请中国银行浙江省分行杭州地区业务管理委员会主任陈先明先生致词，有请！（09: 52）
 
陈先明：尊敬的各位来宾、女士们、先生们，大家上午好！（09: 52）
 
阳春三月，万物逢春，在这个美好的时节我们相约在美丽的西子湖畔，相聚在中国银行与浙商期货、浙商证券携手举办的“对冲时代的投资策略套利专题会议”，我感到非常的高兴与容幸，首先请允许我代表中国银行浙江省分行对莅临本次论坛的各位来宾表示总热烈的欢迎！（09: 52）
 
向长期以来关心支持中行事业的发展各界友人、向浙商期货的领导和同志们对这次论坛付出的努力表示衷心的感谢。（09: 52）
 
浙商证券、浙商期货是我行的重要合作伙伴，在多年的业务合作中，有我们结下深厚的情谊，浙商期货是一家大型的专业的期货公司，在国内大中型城市有15家营业网点，形成了长三角、珠三角、环渤海地区为核心的服务网络，公司秉承为机构投资者业务，勇于创新，积极开拓，近年来业务发展综合实力位居全国同行业前15位，在期货行业拥有很高的品牌和知名度。（09: 52）
 
中国银行是中国历史最悠久、国际化程度最高的银行，拥有超过一万多家国内分支机构和超过600多家海外分行，网络机构覆盖全球29个国家和地区，业务范围涵盖了商业银行融资、金融业务，个人金融业务、金融市场业务以及投资银行、保险基金等领域，旗下各有多家控股金融机构，在全球范围内为个人和公司客户提供全面和优质的金融服务。（09: 53）
 
在百年的岁月里，中国银行以其稳健的经营、雄厚的实力、成熟的产品和丰富的经验，深得广大客户的信赖，目前全国市值排名第三位，全国21年入选财富杂志世界百强企业，中国银行浙江省分行是中国银行重点一级分行，分支机构有49家，有员工一万三千多人，依托浙江省经济的飞速发展，浙江省分行取得了骄人的成绩，存贷款增长率在省内同行中名列前茅，业务规模和资产质量名列前茅，连续20年保持较高的盈利水平，中国银行浙江省分行将秉承个追求卓越、持续增长的宗旨，继续为浙江经济的建设和广大融资客户提供高层次的金融服务，携手共创美好的未来。（09: 53）
 
我们的成绩离不开广大客户的信任和支持，为客户创造更多的财富，也是浙商期货和我行共同目标，今天浙江期货公司邀请了多位活跃在对冲研究、对冲交易、商品套利的理财专家和风险管理专家，与大家共同探讨投资策略，我们也邀请了总行的外汇分析师为大家做外汇分析，并邀请了最优秀的专家委大家介绍我行中小企业授信和个人经营贷款，希望彼此论坛能为你们事业和个人财富助一臂之力，让我们的合作更深、更广，让你们离财富的距离更近一步。（09: 53）
 
最后祝这次论坛成功举办，谢谢大家。（09: 53）
 
主持人：感谢陈先生的刚才的致辞，接下来有请来自浙商期货的总经理胡军女士代表浙商期货致欢迎辞，有请！（09: 53）
 
胡军：尊敬的各位来宾、女士们、先生们，上午好！（09: 53）
 
在阳春三月春暖花开的季节里，在美丽的西子湖畔，浙商期货、浙商证券、中国银行联合举办“对冲时代的投资策略套利专题会议”，邀请理财专家和风险管理专家探讨期货对冲套利交易与风险管理，共同发掘对冲时代的投资机会，此次会议是在中国资本市场加快建设，股指期货和股票期货不断提升，对冲交易模式不断发展背景下举办的，具有非常重要的意义。首先我代表浙商期货向出席本次会议的各位嘉宾和各位新闻界的朋友表示热烈的欢迎。（09: 53）
 
借此机会我想表达我的三层感谢，第一是感谢各位来宾和社会各界对浙商期货长期以来的关心和支持。浙商期货近年来业务规模以每年百分之百以上的幅度快速增长，期货市场份额已增至2.1%，综合实力稳居全国前15位，跻身国内期货公司注册资本规模第一梯队，为浙商期货下一步发展奠定了良好的基础，公司连续荣获中国期货业期货理事单位，行业地位和市场影响力不断提高，目前浙商期货股东浙商证券共同致力于资源整合，借助双方优势，共同为广大客户提供良好的、综合性投融资理财服务平台，浙商期货向前迈出的每一步都离不开社会各界关爱，在此我向各位朋友表示衷心的感谢。（09: 54）
 
第二浙商期货将加强产品创新、服务创新，与广大客户共同成长，逐步形成了以商品期货套利、期现套利等套利研究交易体系，目前公司积极构建数量化对冲投资体系，有序的实施对冲套利的产品化研究，为以后期货创新业务奠定基础，同时浙商期货持续加强个性化软件的开发和研究，满足投资者的需求，为创新业务开展提供强有力的后台支持，在产品创新方面，首先公司的股指期货套利保值产品，股指期货上市以前，我们判断基金会成为股指期货套期保值的主力军，因此他们需要对股票持仓进行一种风险控制，因为我们针对性的研究了股票市套保产品，目前我们在浙商证券的定向理财产品中加以应用，我们相信今后会有更多的机构投资者需要这样的产品。其实股指期货套利产品，这个产品是2010年金融工程部经过长期实践研发的一个成果，它经历了几个阶段，第一个阶段是用股指期货和个ETM之间进行套利，第二个阶段是股指期货和ETF组合的套利，2010年6月份以后，因为ETF的套利空间缩小，因此开始尝试用一揽子股票和股指期货进行套利，这个方法在6、7月份试用的时候效果非常好，年化收益率达到相对比较稳定的水平，实现了稳定的增长，目前为止这个套利产品引用至今，现在这个产品已经进入了第五个阶段，我们希望在风险可控的情况下追求套利的超额利润，这个产品的前提我们完全至少套利两端可能会跑偏，但是尽可能减少跑偏的负影响，这是我们今年尝试的第一个研究产品，希望对各位有所帮助。（09: 54）
 
今天来参加我们会议很多是我们的法人客户和一些机构投资者，可能在座的有人会问我，说我们对期货已经有所了解，假如说我希望应用你们的东西，能够采用什么方式可以使用我们的套利产品？我想借此机会我介绍一下这个模式，这次会议的一个协办方也是我们一个客户，我们和它们之间正在尝试一种新型的期货公司和客户之间的服务模式，我们也有一个专门的团队，包括三个方面的人，一个是风险控制的人，第二个团队是在交易过程中间的软件提供，在做的过程中经常性的软件需要更新层次的修改，软件开发修改的人员。第三个团队是交易策略人员，我们的合作伙伴在它自己研发的基础上面，会借助于我们公司提供的三个团队的人员一起共同来摸索在交易过程当中的一些细部，在现在看起来我们合作近一年的时间，对他们盈利提供了一个比较好的帮助作用。（09: 54）
 
我们今天在座的很多企业，如果有兴趣因为你进行这方面的学习，我建议大家第一你们可以关注一下，我们公司一些新推出的一些研发产品；第二如果你们希望能够参与，但是又苦于手头上没有成熟的能够相信的人员，我们公司愿意为你们培养专业的投资人员，我觉得可以这样，你们自己的人员放到我们公司来我们给你培养三到六个月，基本初步的交易员就可以培养成功，这是一个新型的模式，会后我们再交流。（09: 54）
 
在快速成长的过程中，我们深刻地感受到中国资本市场已经进入了一个十分重要的变革时代，广大投资者的交易模式、投资策略需要瞬时而变，不断的晚上，浙商期货通过不断创新为投资者提供更为专业的产品和服务，此次会议正是浙商期货不断追求创新和服务的体现，今后我们将加强创新研究和服务深化，完善投资策略，帮助客户实现资产的保值增值。（09: 54）
 
第三点，我想感谢中国银行联合举办本次会议，并期待今后加强合作，发展战略合作伙伴关系。另外，我还受浙商证券总裁吴承根的委托，对我们在座今天的各位来宾表示感谢，浙商证券的总裁本来今天是计划到会场来给我们做一个致辞，但是刚刚在9点钟的时候，临时接到一个非常重要的任务，临时来不了，所以他也表示非常的遗憾，也希望在此委托我跟大家表示一个歉意，另外对大家的到来表示感谢。（09: 54）
 
最后预祝本次会议取得圆满成功，祝各位来宾身体健康、万事如意，谢谢。（09: 54）
 
主持人：感谢胡总的发言。从胡总的讲话当中也能够体现出浙商期货在未来发展的新思路，也希望浙商期货能够搭乘一个套利快车能够继续的天马行空，日行千里。刚才从胡总的讲话当中能够明显地感觉到期货行业目前也是这样一个排头兵是怎样的一个思路。接下来进入到今天论坛的精彩环节，首先我大家介绍一位传奇人物，谢孟龙：他在1994年京华期货交易竞赛第一名，1997年首创摩根台指—股票与期货之间的套利交易，资产管理规模达26亿新台币以上，中国金融交易所境外讲师团成员，非凡电视台特约分析师，证券暨期货市场发展基金会讲师，历任期货公司交易结算部门结算员、法人部主管、业务部主管，研究部主管、自营部主管。下面有请谢孟龙先生为大家做主题演讲，掌声有请！（10: 49）
 
谢孟龙：中行跟浙商的各位领导大家好，还有国内金融业的先进还有各位嘉宾大家好，我想刚才孟总也修正一下，我不是套利之父，也没那么传奇，我只是在适当的时间里面，刚好身逢其时，在台湾推出股指期货的时候我们作出一个适当的策略。（10: 53）
 
如果是同样环境在国内，套利基本上不是个被创造的，而不是个被研发的，在亚洲本身的金融比较落后于欧美国家，我们当时大概只有一个形容词Copy，其实在台湾开始发展金融商品的时候，我们看过很多国外的研究，所有的商品初期的时候都出现一些很大的套利空间，从套利的过程里面开始会出现策略的交易，从策略交易开始到后面会发现一些预期，我只是把第一阶段实现，很有预计的是当时我的公司非常的支持，我才能作出这样一个套利产品。当时在台湾每个月零风险，在前面六个月有6%，当时模型是三千万，过两个礼拜无风险，大概有180万的净收入，所以有这么大的盈利空间，一个套利三千万，一下子激增到270个亿，大概是两个月的时间。国内的金融商品发展比较慢，可是国内金融商品发展速度比较快，国内基本上不叫发展，你们在坐直升机，一下子就追上来，甚至我07年到国内一直到现在，我每参加一次会议我就发现每一次好像我们来学习，而不是来演讲。（10: 53）
 
接下来先跟各位介绍一下台湾的历史。我讲过，所有的商品如果你真正去知道它未来的发展，可能我们先看一下历史。台湾是自己有本土的交易是从98年开始，我们从94年开始在台湾开始发展外盘的期货，一直到98年经历了五年之后，我们才有台湾本土的一个期货市场。这个五年我们产生了一个变化，在94年开始，台湾所有的期货公司都是亏损，一直到98年有了自己的产品之后，台湾的期货公司从出现盈利，目前台湾公司市盈率平均在业界来讲的话，在去年的绩效大概不到两块钱，这个是目前台湾的状况。但是注意了台湾目前就只有一个商品，叫金融期货，也叫股指期货，所有它的衍生性选择权，台湾本身很少有所谓的商品交易，台湾也出了一个黄金期货，最近的成交量比较低迷，低迷到什么状况，上个礼拜我记得成交一手，就是这样的状况。（10: 54）
 
黄金期货在台湾产生这样的状况主要是因为台湾没有定价的能力，我相信同样的商品在中国注意一下不一样的，中国有定价的能力，所以说这边做所有的农产品、有色金属，我们角度跟台湾的发展都不太一样，我们发现后来国内是来学习的。台湾证券市场开户大概一千万人，台湾同胞有2300多万人，开户有一千多万人，有能力交易大概是多少比例，期货有100万的开户数，简单来讲是十分之一，目前的交易人数据我所知不到两万人，接近两万人，这个也是从去年四月到现在的数据，还有一个动用户数大概是20万户左右不到。（10: 54）
 
从本土的台湾的期货开始期货公司开始出现盈利，开始出现了所谓的“超级业务员”，台湾的业务员月收入一定要超过百万，否则没资格，现在成交量越来越大，收入越来越低。商品越来越成熟，所以说客户的手续费越来越下滑，第一个因为竞争，第二个因为客户的专业度也提高。如果专业很好，手续费也很高，如果你的客户不需要服务，基本上可以给他的价格是比较有竞争力的价格，在市场有竞争力的价格。（10: 54）
 
这个是在台湾本身外盘跟内盘的一些比例，在台湾每一百手里边的交易大概有95手是做金融期货，5%是做外盘，外盘金融期货大概占80%，台湾做商品期货的比例非常低，这5%大部分是机构盘在做，这是一个台湾的状况。（10: 54）
 
这张图表里面02-03年的时候，台湾出现成交量大幅成长的迹象，成长了大概300%多，这个时候最主要是选择权得出来，国内的交易量是300万手，在未来选择权一出台之后，我想中国市场一天出现400万手甚至一千万手的机会应该相当高，这是台湾过去发展的阶段。（10: 54）
 
我记得在03年的时候在亚洲出现了一个疾病，是大家比较熟悉的，叫非典，那时候非典的时候，影响经济非常大，在台湾几乎是“空城计”，我家隔壁就是一家医院，里面的人不准出来的，那个时候在台湾的台北一间房间平常要卖到1500万，在非典的时候只有800万，还是要现金，在台湾出现了第三次留学潮，都想逃到国外去，怕生命不保。台湾过去人工交易的时代，可是到02、03年的时候台湾网络交易开始大量的激增，客户不出门，除了打电话以外，他发现原来在家里可以上网络，可以做交易，上网的交易产生了什么变化？一般一个客户从每天一手直接到一天变八手，交易量激增6、7倍，可是市场的动用户增加不到4%，我们网络交易目前是台湾的主轴，台湾所有的期货公司跟证券公司目前网络交易百分比在95%以上，才有包括在前5位，这是台湾目前经营的状况。（10: 55）
 
我赶快进入主题，因为我发现今天的专家真的很多，我想留比较多的时间给他们，大家可以分享他们的经验。我首先讲第一个股票市场之所以形成，就是为了四个字“收集资金”，谁在收集资金？大股东，大股东以他的股票换你的钞票，所以理论上股票的最大赢家是公司大股东手上，期货市场的原理比较不一样的，期货为了避险而产生的，拥有期货的人要避险，谁拥有现货谁就拥有期货，我大概把交易分成四个部分，第一个套利；第二个价差或者讲避险、投机。我先解释一下什么是套利，好比我们是一个猎人，挖了一个陷阱，只要这个物体比这个坑小，就掉下去，如果你是大象就掉不下去，这就是套利，在台湾大概有6%的空间，这个现象在台湾大约持续了一年，这个套利是说零风险的套利，为什么要做套利，套利有什么好处？我想很多投资朋友会觉得说套利的获利不高，我为什么要做？其实在套利的过程里面你会得到一些数据，这些数据可能在未来在套利空间慢慢消失之后，做策略交易或做OS套利或者是你所有的金融工程，套利的交易里面，你会得到一些实物的经验，我今天跟各位分享这块，从套利的过程里面我们得到哪些数据，这些数据在未来成熟市场的发展里面，甚至在趋势的追踪里面你可以掌握到什么先机，这是我今天的主题。（10: 55）
 
我大概会很快带过去，我想今天讨论很多的内容都是关于套利，套利首先第一个你要注重成本，你要知道套利有多少成本，第二个我认为最重要是所谓的规模，我们在台湾曾经套利过程里面出现了稳定的获利，但是也看到了同业出现了极大的亏损，当时我设计台湾的套利，去计算最小资金规模，答案是1.2个亿，可是1.2个亿当初在台湾整个市场的交易里面能不能做，我跟各位报告不可行，我们的股票市场能够容纳，可是期货市场才开始，没那么大的成交量，没有办法接受你120手一笔单，这个是不可能做得到的，所以当时把很多的套利做一些所谓的切割，切割的最小规模是3千万，股票是2500万，期货放500万保证金，我得到什么结果，比如说当时在台湾最大的股票叫台机电，台机电这个股票在里面的权重将近10%，当时我们台湾的业界也做了一些比较小型的套利，为什么？很多的客户说我没有三千万这么大的资金，我用300万可不可以做？很多的业界为了开发业绩，说当然可以了，得到什么结果，，你本来是1/25的风险，你把它提升到1/2或者是1/3，你若成功叫暴利，若失败叫套利，资金规模的测试其实是你最大的重点和门槛，模型里面的数据并不是一个重点，套利不讲究模型，讲究资金规模，这是第一个。第二个套利所谓的个股跟大盘的相关度，用β值计算，是内定两年的参数，也就是说这个股票跟大盘的相关系数是两年，这是一个非常具体的内容，是诡异的，我们翻看国内外的所有文献，我们发现在美国做套利是怎么算的，是跟着期货的合约算的，在美国合约是3个月，三个月平均价加上两个月或者半年的平均值，他们去抓这个空间，在台湾我们的合约是每个月一次，我们每个月做一次，而且到期用现金结算，你用三个月的β值去算它的参数，在研究机构或者是分析的过程里面应该是可能、可以，但是经过实战完了之后，有了期货之后，改变了市场的交易行为，因为使得现货跟期货的交易很紧凑，我们发现β值是8-22，我跟各位报告一下，你用市场上甚至用网络上传统的β值去计算这是一个风险，因为研究机构必须自己设计，用比较短的时间去抓它的效率性，这是模型，这是在套利里面得到一些比较重要的数据。（10: 55）
 
基本上套利跟其他的手续费、模拟误差，这些东西都是很固定的一些数字，你用当档数越少，风险越高，这个就是当初做套利的一些经验，套利最怕什么东西，各位注意一下，最怕的就是主管机关的法规改变，比如说在台湾当初套利做的很大，当时我在台湾某一家证券商行，我手上的资金在半年后到了270个亿，后来在98年的时候亚洲产生的金融风暴，金融风暴的过程里面，我们看到台湾本身的外资占台湾整个的股市持有比例将近30%，所以当外资大举撤出这个市场的时候，对股价的影响力非常大，所以造成期货和现货之间有很大的差距，当时台湾的主管机关想要利用政府的力量去护盘，他们去买进期指，当初的指数水平在7800点左右，假设从8千点来说，台湾的护盘之所以失败就是因为它只做单边，护盘不能只拉期货，还要拉现货，我们发现套利的力量可以让市场瞬间的扭曲，但是影响不了趋势，这是我跟各位报告的一点。（10: 56）
 
当时在某一天结算的下午，那一天收盘前半个小时，平常的交易量只有一千亿，可是在我手上有270个亿，我只剩下30分钟，如果你是我你会怎么做？当初的规模是3千万一个单位，我只记得当时从11：30到12：00之间我的手没停过，一面出，一面进，一面补期货，结算的那一天，期货的价格用现货的价格当你的反向冲销价格，现货不需要出场，把现货拉高就可以了，获利是6%，所以我认为叫暴利，因为那个环境使我们成功，也因为政府的护盘，所以让自然产生了很大的扭曲。（10: 57）
 
去年全球股市表现最好的平均是东南亚，不是过去的金砖四国，每次股市要大好之前大概有一些现象，第一个汇率升值，汇率大幅升值国家的股市在未来一定有好的发展，第二个央行一定要阻止汇率升值，第一个是汇率升值，第二个央行阻止汇率升值，要大量发行本国货币去抑制本国货币的升值，第三个是法律，让资金没办法乱跑。这个现象去年在东南亚出现，1987年在台湾出现，未来今年下半年就会在台湾出现，因为这个内容是所有亚洲想要进中国的企业都必须透过台湾进来，为什么？你知道吗？为了税。（10: 57）
 
所以我要跟各位汇报的是，其实有历史才有未来，同样从套利的一些结构里面，因为有护盘才会有巨额的利润，所以我们平常比较注意是投行的资金的流动。我觉得套利是成本避险的一个交易，所谓避险，在台湾叫避险，在国内叫套期保值，两个含义相当近。（10: 57）
 
利用很快的时间跟各位报告今天最主要的内容，由套利的经验衍生出一个交易策略，第一个是避险水平，我先跟各位沟通一个观念，是一个很有趣的内容，我需要大家把右手借给我。在金融市场里面，我们都学经济学，是供给制造需求，还是需求制造供给，因为你肚子饿所以要吃饭，还是因为你要吃饭才会肚子饿，我想大部分人都会认为，因为我们有需求，所以会产生供给，这是经济学。可是注意今天在做交易，我刚刚一直在讲，交易要知道商品的原理，今天做股指期货谁在做避险？第一个拥有现货的人，谁拥有现货谁主宰市场。请问一下有没有人知道今年衣服流行什么颜色？我每次讲每年都不太一样的，有时候流行黄色，有时候流行紫色，有时候流行金色，有一阵子汽车流行香槟色，是因为你吗还是趋势？我们经常在研究这些东西到底谁创造这些需求？这是我得到的第一个数据。第二个数据什么时间知道要避险？其实只有一个答案，其实在所有的从业人员考试里面有这么一个题目，在台湾里面就有，避险的最佳时机就在基差等于零，什么时候基差等于零新的合约即将结束，新的合约即将开始，如果没有问题的话，我反而跟各位报告一点，所有的基金公司跟所有的法人机构或者拥有大量现货的什么时候决定避险，就要在这个时间点，这个时间点出现一个数据叫避险水平，从刚才的逻辑里面，拥有现货的人利用期货来做避险，所以当他更这个市场供给量很大的时候，是他比较偏向于悲观的时候，当他的供给量很少的时候是他乐观的时候，所以数字很大会跌，数字很小会涨，从图形看会比较明确，从16万手到14万手行情一路飙升，这是我得到的第一个数据。这个数据是来自新加坡，我用台湾目前的期指来估计，在新加坡的某个市场里面，90%是机构投资者在做交易的。在新加坡摩根的交易市场90%是机构 所以价差代表法人的避险水平，可是在台湾目前的法人的交易，如果单单指期货交易的比例非常低，留仓量的比例非常低，低到大概不到20%，所以说本身的基差经常代表散户的想法。本身的基差代表散户里面的态度，所以在台湾出现一个现象，当期货价格比现货低代表多头，当期货价格比现货高代表空头，这是一个概念，不是绝对，统计了几年之后得到的一个结果。注意一下数据也会出现大变化，注意看我的标题：一步之差”，同样的内容行情大变，两万七千手到四万八，市场跌，四万八到四万五继续跌。为什么这个数据呈现的刚好是颠倒，原理没有错，因为在那个时候就是非典的时候，那个时候外资机构在台湾大量的买入现货，在市场里面，觉得这是一个短期现象，（10: 57）
 
后面的数据大家自己看一下，因为之前我是在中金所里面讲这一段，我用契约价值去算百分比，如果以台湾的保证金的角度，170万的合约保证金只有64000块台币，期货从业人员比较不谈期货报酬率，当初94年在京华期货的时候，举办了一个台湾的交易员竞赛，我拿了第一名，我的投资回报率3700%，这是我的数字，一个半月。第二个数字我的金额大概只有30万台币，有时候我们看到一些数字还要看看它背后的含义。第二个我看背后的基差，我认为基差对现在的市场很重要，机构法人如果期货和现货之间的价差的变化去做调整，举个例子，台湾最近因为国际的利空，利比亚的战争问题，还有日本的核泄漏的问题，出现了一个现象期货的价格远低于现货价格，现在的价格指数在8700点，期货的价格在8600点，注意台湾经过了十年期货已经成熟了，基差没这么大，因为目前有利空，这时候法人经常做一个动作，卖掉股票换成期货持有，在台湾的证券交易所你会碰到机构法人每天的买进、卖出，发现的卖出是为了期货的买进，如果我每个月都减少100点的持有成本，我长期投资一年减少1200点，可以节省1200点，这就是机构法人在做套期保值。所以你经常会看到，基本上价差的变化有时候跟趋势无关，我们发现一个比较成熟的市场里面，除了刚才我说的在一个法人机构的市场里面，价差代表趋势，在一个散户交易结构里面，价差经常代表反向结构，那时候叫做散户市场，当你的成交量远大于你的持仓量的时候叫散户市场，就像当初的台湾，一天成交二三十万手，可是持仓讲只有六七十万，可是在新加坡一天成交六七万，持仓量目前稳定在14-15万手，没办法影响持仓结构，所以价差代表趋势，我没有说国内，我只是说台湾，当你的成交量大幅大于你的持仓量，注意它本身的价差不代表趋势，代表惯性，为什么是惯性，跟交易结构有关，所以说我们经常在开玩笑说，如果法人的正价差代表多头，散户的正价差代表空头。我们在交易的经验叫反转，但是可能会告一段落叫调整。第三点价格发现，这个是业内了，我直接跳到下面，上面是现货指数，下面是期货指数，当时在台湾某一年有一个李老先生，讲了一段话讲两国论，我想各位都听过，内容我不说了，当时两国论出来到底在台湾产生什么震撼，所有台湾的股票狂跌，所有人都害怕，造成当天大盘指数下跌6-7%，几乎所有股票都跌停，两国论为下跌找理由。当行情快速的崩溃，但是当天能够大幅的拉升低点，代表这个行情做多已经抬出去挂掉了，这个时候你的对手就输光了，你就不要再乘胜追击（10: 57）
 
第四个是套保，因为在套利的交易里面会利用一揽子的股票对期货，相对可不可以用相对几只股票来做套利。几只股票是可以的，但是如果只有一只股票要很小心，多的时候股票一场会涨1倍，所以说之间的关联度其实不是很高，有可能会暴利，但是隐含的风险不小。同样作为一个股票的β值是0.8，另外一个是1.2，两个加起来β值会变成1.0，股票之间的β值因为你的买进和卖出会有相关的系数，甚至有季节性的走向，希望大家在做的时候，就算你减少100或者是减少200，必须是算好整体之后再回来讲，这个是比较精确一点。（10: 57）
 
接下来在台湾还有不同品种，国内目前还没有，但是商品期货就很多，我把它解释为强弱势，可能因为季节的关系，也可能因为合约的关系，甚至是因为基差的关系去做，基本上强弱势基本上有这样的模型，一会儿还有人要讲，把强弱势变成一个贴现，程序交易是我们的程序系统，因为它我去判断这次可不可以买，但是不会因为它买进我会跟着买进，我们对程序的理解其实对现阶段有一点差距的。（10: 57）
 
接下来大概几个经验分享完了以后，我跟各位报告一下，在台湾的机构法人初期他们对期货本身还是比较陌生，经过长时间一段时间的追踪累积之后，有进市场跟没进市场的迹象产生了很大的差距。（图示）这段统计里面，有在做避险的，一遇到股市不理性的下跌，经常能够保持较好，可是如果没有避险，基本上排名很容易在后面，这是在后面得到一些数据。所以我建议越早进入这个市场，学习成本越低。另外一点即使机构法人本身要做避险，经常在台湾出现一个结构，初期避险是因为架构的问题，本身的架构就没有定义好，很难让你的制度能够升级，及时避险的交易是一个流程，这个流程里面含着你的决定，也含着你的交易的动线，更含着你的绩效计算，到底是经理人本身去执行避险，还是公司有一个风控部门来帮你做避险，这个在外资各有经营。目前全球里面比较常看到就是公司有风控中心在帮你避险，一般在台湾是这样的，假设研究者提供三四股票提供给操盘者，操盘者可以全部买，但是要写报告，为什么要看好，是绝对可以，同样风控中心体现你要避险，操盘者要不避险你要告诉我为什么不避险，我认为经历这样的机制才可以让机构投资者做交易，而不是懂避险而来避险，我看到市场繁荣我就买股票，既然我看到我为什么要避险？这是一个比较矛盾的，风控中心提供你一些数据的测试、回归，你要做决策，在台湾里面就会出现有避险会避险，或者是一些比较差异性的走向。（10: 57）
 
在法人市场里面现在比较普遍的都是IT的运作，这里跟各位特别的报告，目前市场人员在做角色里面，除了你的策略以外，不管是强势股或者是零风险的套利，有一个环节很重要，就是你IT的架构能力，IT的架构能力会让你在交易里面帮助你争取绩效，如果你的IT的架构能力比较低，经常执行效果不太好。简单举一个例子，报价，在台湾直接报价，有间接报价，间接报价我们跟资讯商买资讯，当行情在快速波动的时候，你的系统在研发，你觉得我去抢，我可能报12、13，可能就成交不了，因为你的价格、环境太差。如果你要做第一风险的策略交易，不管是你的策略，不管是你的IT，甚至研发中心提供的数据缺一不可，我对浙商是很有信心，他们早就考虑到了，自动化交易是未来的时代，我相信国内在这块应该跟台湾会有比较长期的发展，还有长期的交流。（10: 58）
 
以上简单是我的一些心得，我希望对大家有帮助，也感谢各位在这边今天利用假日这么辛苦的时间，我们后面有非常精彩的专家要演讲，谢谢各位。（10: 58）
 
主持人：非常感谢来自台湾专家的演讲，下面有请来自天骏实业有限公司的总经理张敏先生就“股指期货套利投资策略以及心得体会”的演讲，有请！（11: 22）
 
张敏：尊敬的各位领导、各位同仁、各位投资者，大家上午好！（11: 22）
 
今天非常惭愧，今天谢孟龙总经理给我们做了非常精彩的演讲，我这里第一个演讲没他讲的好，第二个收益率也没他高，第三个管理的资金也没他大，但是没办法还得讲，而且我讲的内容比较枯燥，而且希望得到耐心一点，谢谢大家。（11: 22）
 
在演讲之前，我先自我介绍一下，我来自杭州天峻实业（同音）有限公司，我们这家公司凭借着我们对整个市场的理解，形成了自己独特的盈利模式，从公司成立以来到现在基本上每年保持20%以上的增长。在这个过程当中，我们也参与到国内的各个市场当中，也有不同的交易模式。从去年开始我们开始介入股指套利交易，在股指套利交易当中我们也发现了一些比较有趣的交易形式、交易模式，现在我们形成了股指套利、商品套利交易，附带一些投机交易的一些交易模式。我们秉承一个理念，就是在黑板上写的这些，有效的风险控制、合理的资产配置、确定的投资机会、稳定的获利增长。不管是在投资交易还是在套利交易当中，甚至在接下去的演讲的内容当中，都会贯穿我们一些理念，主要是这四个理念在里面，我希望跟大家一起分享，然后大家也能在我们的四点理念上面得到一些经验。（11: 22）
 
我正式开始我的演讲。我想今天演讲主要是分为四大块内容，第一个看一下我的题目，会讲一下股指期货期现套利的投资的原理，第二点如何进行股指期货期现套利交易，第三个股指期货期现套利注意事项，第四个股指期货期现套利交易前景展望。可能接下去的内容没做过的同志会觉得比较枯燥一点，我尽量讲的详细一点，特别是一些重点的地方。（11: 22）
 
首先讲一下股指期货期现套利的投资原理。在讲投资原理之前，我先介绍一下股指期货套利目前的主要的几种方式，就我们目前所知道的市场大部分在进行的套利，主要是期现套利，一会儿会详细的讲解。第二个是跨期套利，可能做商品的人会比较了解，利用不同合约之间的价差进行的套利，可能现在在股指期货方面做这方面套利的人比较少。第三个是结算日套利，因为大家知道股指期货最后是以现金交割的，它的交割价是以股指现货最后几小时的平均价来进行结算，结算价跟股指期货之间产生比较大的偏差，利用这个偏差和自己拥有的一揽子股票进行套利交易，在这方面套利交易进行的比较少，第四个是阿尔法套利，目前做的比较多，自己也在做这方面的工作，浙商期货也在做这方面的研究，这方面的风险比较大，对投资者对选中的股票的股性，能够跑赢大盘的能力做一个比较明确的了解，可能对专业的要求相对来说比较高，目前在做的主要是第一个，就是期现套利，可能对我们的专业要求也不是很高，就是机械的进行一些类似于搬运工的时候，获得一些固定的收益。（11: 23）
 
股指期货期现套利我详细介绍一下，股指期货期现套利是指股指期货市场存在不合理的价差，同时参与股指期货与股票现货市场交易，赚取价差的行为。大家看，股指期货合约是以沪深300指数作为标的物的金融期货合约，股指期货与现货之间保持一定的动态联系，什么是动态联系跟大家看一下几张图，这个是去年5月份股指期货和沪深300指数之间的价差，这个是6月份的，这是7月份的，大家仔细观察一下有没有什么特点？是不是到最后都趋向于零？始终像正旋波一样的波动，我们就是利用这个之间的波动来进行交易，相当于就是用投机的话讲，就是在高点卖出，在低点买入，或者在低点买入在高点卖出做一个稳定的收益，真正的核心部分因为股指期货最终会强制收敛现货，相当于期货和现货之间最终是收敛的，最终是变成一个东西，最终会变成没有价差。（11: 23）
 
目前国内大部分据我们的了解，大部分的投资正向套利，因为国内的股市只能单向的买进然后卖出，而不能先进行抛空再买进，当然现在有融资融券以后，以后我觉得可能会有反向套利的出现，至少在目前为止还没有出现反向套利的人，所谓的正向套利当价差大的时候买进股票，抛出股指期货，当价差合理的时候再反向交易赚取利润。具体如何操作我想这个是大家最关心的，这个是我们公司实际做的一个案例，就是在去年的12月28号，股指期货1101合约高于沪深300指数41点，此时距离股指期货1101合约到期交割还有24天，理论上来讲扣除各项成本到期交割的收益为7800元，所谓的交割风险就是刚才跟大家讲的，因为股指期货最后的交割价是现货指数最后两小时的一个平均价，你不知道在最后刚好抛到与股票现货平均价一样的价格，有风险的，第二个是利息分红，你如果有很长时间，你拥有的股票会有公司的股息分派，这里面会增加一些收益，年华收益率8.5%，这个里面我要重点讲的是各项成本，因为这个成本跟我们普遍意义上理解的交易成本，甚至大家很多人在做商品套利，商品套利里面的成本相对来说比较简单，利息仓储费、过户费，是比较简单的一些费用，固定的成本、固定的算出来，但是我们的股指套利成本相对来说是变动的，这里面是需要大家要注意的。（11: 23）
 
大家看，在价差41点的时候，我们进行一个买入买出的交易开仓动作，然后过了两天31号价差收敛以后，我们把它平仓反向操作完成一次套利交易，实现盈利2780元，重点就是成本，成本如何计算，主要是分为哪几个内容，第一个交易成本，第二个是冲击成本，第三个是跟踪成本，交易成本是股票佣金、印花税、证券监管费、过户费及股指期货交易手续费，冲击成本套利交易中因较大的资金在短时间内迅速而且大规模地买卖，从而影响市场未能按照预定价格成交而需多支付的成本，在股票和股指期货交易中都存在。跟踪成本是沪深300指数替代现货与沪深300指数在套利持有期的偏差。这个股票当前的交易价是10块钱，你买进变成了10.1块钱，沪深300指数跟我们的期货价格比如说价差是41点，当你买完股票的时候你的价差就变成35点了，这里面有一些损耗，当你资金量足够大的时候要考虑这方面的损耗，这个是中间成本。第三个是跟踪成本，因为现在没有沪深300现货可以买，我们只能复制一揽子现货，基本上是全复制，除了涨停板的股票，你买进的现货复制的指数跟第二天完全开盘了以后，300只股票的指数会产生一定的偏差，这个特别是在做增强型策略的时候大家需要注意，这个跑偏的概率是非常大的，因为我们从去年6月份开始，是从ETF开始做套利开始，然后做到不完全复制，最后做到完全复制，我们做完全复制最多的时候买了一个月，跟踪成本是四个点，然后做不完全复制110-120只股票放了十几天，最高跑偏40多个点，基本上大半个月就白做了。做ETF最大的问题是什么呢，就是冲击成本太高了，因为ETF的量实在太小了，你做100万、200万、300万都可以，但是做到3千万以上基本上做不到了。这个是主要的成本，如果大家实际操作的话，体会的更深刻一点。（11: 23）
 
这个是价差图，这个价差图纯手工制作的，跟大家电脑上看到的完全不一样的，大家看我这个是波浪状的，高点是每天的最高点，低点是每天的最低点，大家在电脑上不一定看到最高、最低点，完全是人工捕捉出来的，这个也是我们的优势，因为我们从去年6月份开始一直在捕捉高点、低点，基本上还是比较好的捕捉到当天的最高点和最低点，能够进行一个比较好的收益。（11: 23）
 
这是我们公司从去年8月份开始，就是做全复制开始的一个套利交易的资金收益率曲线图，时间跨度是从25号到今年3月15号，收益率大约为7.58%，折合年华大概是13%多一点，我觉得这个收益率水平基本上代表了今后两三年股指期货相对来说套利交易机会不是很多情况下，但是你操作比较好的一个真实的收益率水准，什么叫操作的比较好？就是从今年第一季度，1月、2月到3月，1月、2月基本上没有完成1%的收益，就是没有达到年华12%的收益，主要是有一个春节的原因，3月份到目前为止大约是0.9%，还有几个交易日，估计能够做到1%，实现年华12%，3月份的价差已经非常小了，据我们了解在目前做股指期现套利的交易者当中，70%都不能交易了，包括一些公募的，我们还能做，刚才谢总讲话之前还是非常得意，处在国内的中上水平，他刚才说6%的收益，我就非常惭愧了，就说明国内的市场成熟也比较快，套利交易的空间压缩的也比较快，我觉得目前这个市场，像3月份的市场是正常偏下的市场，交易机会相对比较小，主要是跟股指的波动有关系的，第二个跟目前这一阶段集中发行股指套利的产品也有关系，大家都在进场，或者是大家都在等着进场，这个套利空间的压缩就比较明显，到过后几个月可能做的人少了，套利空间就相对来说可能会比较明显一点，我估计正常的情况下，大约也就是在12-15%之间，这个是一个资金收益率曲线图，大家看这张图很有意思，在10月份的时候有一个小小的回调，为什么会回调呢，我看一下10月份的价差图，是不是跟所有的价差图都不一样的，这个是前面的，这个是11月份的，是比较波澜壮阔，就是跟其他的价差图相比，因为11月份股市有一波上涨的行情，套利的空间相对来说变化比较快，从低到高然后再到低，当时我们先是在20几点做的，马上价差到40几点、60几点，完了以后我们做了一个割肉的动作，亏损了手续费跑了出来，这个时候10月份出现了亏损，回调以后上升速度明显增快了，就是因为割了以后，更大的价差做进去，收益就更大了，当然你也可以选择资金曲线完全没有回撤，意味着你会等比较长的一段时间，可能也会有一些风险，为什么放时间长会出现一些风险？大家看了这个图以后，我给大家总结一下，股指期货期现套利的几个特点，第一个特点收益相对来说比较稳定，可以确保收益。第二个低风险性，目前采用的这个方法是全复制的，基本上把沪深300指数涵盖的股票都买全了，理论上来讲，属于无风险套利，但是这个仅仅是理论上的，因为我刚才跟大家讲了，（11: 24）
 
讲了这么多好话，也要讲一下股指期货期现套利交易的风险点，第一个是跟踪误差，假设不能完全复制沪深300指数，意味着你对股票的判断，我们的持有期平均是三天，你要判断在这三天内你的股票走势最起码要跟得上大盘的走势，或者是能够超越大盘，其实我认为要做的这个是非常难的，你能够做到这个还不如去做单边交易，大盘的风格转换也是非常快的，就像这段时间像礼拜五的上涨就是大盘股上涨比较多，大盘的风格转换也是比较快的，所以我们看到的做阿尔法策略，相当于做两个投机，赚钱的时候大赚，可能也会面临非常大的亏钱的时候。第二个是冲击成本，为什么3月份还能做，人家都不能做了，那是因为我们尽量在降低成本，这个冲击成本假设你是用电脑自动交易的话，比如说你假定25点进行交易，只要高于25点或者是到了25点就会进行自动交易，但是不会考虑冲击成本，比如说当一开盘的时候股票的交易量比较小，冲击成本会比较大，你可能看到25点交易完了只有10点或者只有5点，这个时候就需要一个人工的判断，目前所有的交易成本加上冲击成本低的时候是11点，高的时候是15点，现在4月合约做了以后，最高也只有28点，意味着你可能两个礼拜时间只有两次或者是三次的交易机会，收益率相对来说就会比较低。第三个就是流动性风险，假设300只股票有150只停牌怎么办？聪明的人可能会考虑用相关性来替代，比如说万科停牌我会找一个保利地产或者是房地产或者是钢铁的股票来替代，但是要考虑股票之间的差异。第四个是保证金风险，假设我要它不回撤会怎么样，我需要在期货市场有比较多的保证金，我们也进行过测算，也跟大的券商进行过交流，我们统计了一下，股指期货一个月就交割了，大约20个交易日，20个交易日里面，面临着两重风险，价差偏大，会造成亏损，还有一个大盘上涨对你股指期货保证金造成一个浮亏，我们要考虑双重风险，我们也在不断的平衡期货和现货的保证金，确保获得最大收益率的同时也能够保证不被市场强行平仓。（11: 24）
 
第五个是技术支持，目前浙商期货推出了一个个人版的软件给大家，这个软件我给用过，其实作为我们来讲，所有的股指套利能碰到的困难我们都碰到过了，假设你资金量足够大的话，你要考虑交易系统的稳定性，目前我们完全2-3千万资金的买进或者是卖出用得是2-5秒，其他的系统你要考虑安全性、稳定性、交易速度，还有系统的复杂性，因为现在资金规模比较大了，要考虑风控如何在这个系统上面进行拓展，系统还有其他的一些，比如说自动交易，拖拉机账户如何在这个系统上面进行拓展，你在选择系统的时候都要考虑这些问题。（11: 24）
 
第六个就是政策风险，比如下单操作500手也会面临什么样的政策风险，下单之前都要考虑。（11: 24）
 
讲了那么多，基本上把做的股指期货套利方面的内容给大家粗略讲了一下，有明白的，也有不明白的，希望不明白可以看点书或者做实际交易，或者跟浙商期货做些交流，而且浙商期货的胡总也在大力的推荐套利方面的东西，大家可以做一个交流，可以跟大家交流，也可以跟我们交流。（11: 24）
 
目前这个市场状况我觉得未来发展可能会有几个方面可以探讨一下。第一个我们看一下成熟市场，这个是08-09年度所有的香港地区的套利交易和投机交易的比例，就是在成熟市场上套利交易者占有一定的地位，大约在18-30%之间的波动，为什么会有这样的波动，就像现在的上海，比如说3月份套利机会比较少，很多的套利交易者会离开这个市场，到4月份套利交易的机会多一点，只要有这个机会，套利交易会可以一直这样下去。（11: 25）
 
在国内的市场，第一个在推出后的两年之后，我觉得套利交易的机会还是比较多的，但是因为刚才谢总有那么巨大的单月6%的回报，让我觉得在国内的市场因为资金流量相对比较大会不太容易出现，但是在去年12月底曾经出现过离交割还有四五天有50点的价差，折合年华收益率有40% 几，我当时跟很多有钱的朋友说，你赶紧来做，这个就是捡钱，甚至出现过这么一个机会，随着机构的逐渐入场，这个会逐渐的下降，套利交易者也会被大型的基金或者是机构占据，他们平常做股票的时候就用这笔钱，不做股票的时候就做点套利或者是比银行存款收益稍微好一点的收益。第二个随着套利机会的逐步收窄，一般投资者会从无风险期现套利到低风险的阿尔法套利交易过渡，目前给的建议是做一些资产配置，在无风险套利的基础上做一些商品套利或者是做商品投机，根据风险偏好度做一个资产配置，刚才给大家阐述的理念就是合理的资产配置，在这个基础上做一些合理的资产配置，比如要做到零风险，就是股指期货期现套利占据大部分的份额，用这个盈利做一些商品套利或者在做一些投机，以盈利来博取收益，今年的盈利比较窄，把所有的期现套利的收益抹平，特别是对大资金来说，做一个合理的资产组合是比较有必要的。（11: 25）
 
第三个更多的金融衍生品，也就是说跟套利交易呈现多样化的，要求投资者更多的参与。说到这点，国内的证券市场从来不乏这样套利的机会，从以前的打新股到现在的股指期权，到那个时候又有一个大的无风险套利的机会，但是在这一方面我相信需要广大的投资者具备相对来说比较好的专业知识，才能在这个市场上获得一些稳定的收益。（11: 25）
 
我今天的演讲基本上就到这里，大家没做过的人也听的云里雾里，模模糊糊，刚才我也给大家讲了一个可以咨询的途径，大家也可以去咨询，我也非常庆幸能够跟在座的一起在中国的这么一个新兴的市场上进行交易，而且我本人从业时间也非常长，超过15年在期货市场上，也非常喜欢交易，非常喜欢研究交易，我相信随着未来的中国资本市场的发展，可能在我们的资本市场上通过大家一起努力，又有一个新的“中国制造”的奇迹产生，让我们拭目以待，谢谢大家。（11: 25）
 
主持人：谢谢张敏先生精彩的演讲，我不知道大家有没有仔细听张敏先生刚才的发言，其实还是透露出很多非常有价值的分析，比如说大资金比银行多一点的回报就满足了，这个跟我们平常对大资金的判断是一致的，他们是非常厌恶风险的人，做单边的持平会比套利好一点，中间一旦有大的资金的回撤这些人就受不了，未来跟大资金接触过程中，套利或者是无风险化的交易是有一个非常光明的未来。（12: 49）
 
接下来有请台湾金鼎综合证券期货自营部执行副总经理刘懋南先生为我们介绍“程序化交易在整个套利当中的应用”，有请刘先生。（12: 49）
 
刘懋南：大家好，我来自台湾，我是做自营盘出身的，1994年我在研究所硕士班毕业进入到证券公司，到目前为止17个年头，都在做交易工作，早年做股票，后来台湾的期货市场开始出现，刚开始我们受到限制很多，所以刚开始我们只是做拿期货来作为股票的避险工具，但是随着后来法定的管制慢慢的放松，我们开始慢慢地增加交易的丰富性，再加上我们自营盘基本上资金比较多，动辄十几、二十亿的资金不可能全部都去做方向性交易，使得我们费非常多的精神去设计、研究、发现很多对冲型的交易方式，所以在这样的状况之下，我们在台湾有一些类似像对冲的经验，所以今天也会利用这样的方式我们来看看国内的市场有什么可以做的一些发展的机会。（12: 49）
 
当然我这块主要是程序化交易，我们在台湾很早就开始接触程序化交易，但是在台湾我们并不是做全程序化，就是人为的判断这样的做法，但是在国内基本上目前采取是全程序化交易，为什么有这样的差异性呢，当然我们也分析国市场的特性、商品的特性，以目前国内市场的状况做全程序化的交易效果比人为判断来的更好，目前在国内会用全程序化的交易来进行。（12: 49）
 
原本主办单位跟我的时间和内容跟我认知有点不一样的，所以昨天晚上临时在房间里面修改了一些讲解的内容，各位看到的投影会跟各位手上看到的书面资料会有不一样的，但是大的方面的精神是一致的。（12: 50）
 
为什么要做程序化交易，我自己做十几年来的交易工作我充分理解这个现象，常常我们在人为操作的过程中，通常是赚了小钱，但是大的机会有时候会抓不住会跑掉，这个跟交易的特性、个性有关，这样的方式怎么改进了，程序化交易是一个不错的想法，通过程序化的交易把明确的逻辑坐在电脑里面，通过软硬件的配合基本上可以确保它有效的执行你认为有效的交易的策略和逻辑，因此比较不会出现抓到小的、漏掉大的这样的方式。（12: 50）
 
另外我认为有一个很重要的重点，就是程序化交易可以让我们去做很多过去讯息的数据的研究跟回撤，这个效果可以帮助我们在设计一些交易概念的时候达到非常好的辅助效果，这个等一下我会举一些实际的例子给大家看。（12: 51）
 
我用了两张投影片来比较，你用人为的操作方式跟用程序化甚至于全自动的交易方式差异在什么地方？比如说像昨天晚上跟浙商期货老总在吃饭的时候提到有一个类似农民工，会做套利，可以做几十万手，大部分时间会盈利，这个太少了，这种盘感人格的特质有特别的状况在里面，如果你没有这样的特质你就要用有效率的方式来做，你做程序化交易你的优势就在于统计是你的朋友，效率是你的朋友，我们经过长时间的验证觉得是一个不错的办法。通过这样的程序化交易基本上比较能够控制刚才所说的冲击成本，当你在做这样的交易的时候，能够把你划价划到比较控制的地步。（12: 51）
 
在台湾做自营盘，有一个最大的优势，下到交易所，并没有通过期货商，下单的速度比一般的客户来得快，对冲的时候我们的成本会一般的成本来得低，所以在成本比较低，成交数比一般客户快的情况下，做各种对冲所能够掌握到的利润比一般的客户高一些，及时交易额相同我们会得到比较好的回报。到国内来所有的客户在这点上面更值得去斟酌去讲究。（12: 51）
 
我是台湾的交通大学毕业的，念的是自动控制，原本是去研究机器人的，但是现在来搞交易，过去的训练的背景能够带给我什么样的优势呢，基本上我比较能够做一些更多的、更复杂的一些数学的分析跟统计，通常通过这些东西可以让你得到你用人的脑袋有时候无法获得的一些有用的资讯，我们通过大量的数据化的分析在电脑里面找出一些规则，这些规则让你在未来的交易当中获利的交易，通过全程序化的交易来实现它，用这样的模式不管是在过去的台湾，过去在国内市场也做了有半年时间，这样的效果是可以看得到的。（12: 51）
 
这个部分在谈程序化交易的利润来源是什么地方，凭我过去的经验我认为有一两个地方是获利的主要来源，一个是当天走一边的行情，一路走高，走到最高点，或者是一路走低，走到最低点，我们一半看投资金融的书里面说价格的波动是随机的，涨涨跌跌是抓不到的，但是有时候会出现类似像这样当日走一边的特别的行情，这种情况就是做程序化交易最喜欢看到的情况，当然3月份是少了一点，但是我们也做过很精密的数量化的分析，我们以为以台湾跟国内的沪深300指数比较来看，沪深300指数在出现肥尾迹象的几率比台湾来得高，所以我们把一些资金、交易的机会到国内市场来做，基本上是冲着这个来的。（12: 51）
 
第二个是来自价格信息，一般人都认为股票的波动是随机的，但是偶尔的时候是不随机，比如说05年一会儿大牛市，一会儿大熊市，不随机，当你能够用数量化的方法找到某一段时间价格波动并不是随机形象，而是往牛市的方向或者是熊市的方向的时候那个时候就是做程序化交易很好的时间。（12: 51）
 
比如说这张图如果有念过统计性大家基本上很清楚，场外分配，肥尾就出现在首尾两端，这两侧的几率我经历过的交易市场的检验我都发现，左右两侧所法律的几率远比统计学上面常态分配几率来的高，这个只要你抓得到，就是利润的来源，所以用了很多数量的方法来抓常态分配的左右两端的部分。（12: 51）
 
（图示）这是一个很明显的例子，这个例子我用的是上海交易所锌这个产品，这个是净值曲线，这个是有获利的，这段时间是赚钱的，但是赚钱是赚钱，但是赚的是辛苦钱，怎么说呢，因为它大部分的时间都在赔钱，做10笔交易可能赔6、7笔，但是它最后是赚钱的，赚钱是在哪里，就是在这些，这张图看到非常特别的现象就是他抓到了肥尾，所要那天出现一次肥尾的现象，赚到了，后面可以挡得住好几天的止损，这个模式可以赚钱，等一下有实盘的状况展示给各位看。（12: 51）
 
（图示）这个系统就是在我们设计程序化交易过程当中一个完整的结构，从开始你如何去取得软件，浙商期货准备了一般客户版和机构法人版，你在想什么，你的策略的思维在哪里，如果把你脑子里面的思维实现在这个软件里面，更重要是做到资金的分管，假设行情一直往上，你的期货这一端会被拉空，你的保证金的设计要仔细的斟酌，当想法有了，你做进去了，你去测试这样一个策略的回报好不好，不断做反馈，这样的状况之下，形成一个成熟的、可以执行的一个程序化交易策略。（12: 51）
 
接下来几张图就是说，虽然我们看到了程序化交易在过去的台湾跟过去一年的国内市场，国内的股指市场开了以后，可以产生很不错的投资回报，但是我也借着台湾过去透着程序化交易所产生的后遗症给各位看一下，这样的后遗症过去在台湾发生过，我认为在未来的国内市场也会发现，如果有志于程序化交易的嘉宾们可以领先可以去看看长什么样子，所谓的后遗症长什么样子。（12: 52）
 
这张图是美国的道琼斯指数，在去年的5月7号曾经单日出现一千点的跌幅，在20分钟之内一千点，人家就在想，发生的原因是什么，刚开始有人说是阴谋论，有人说是下错单，等等等等，但是后来发现这样的原因是程序化交易的连锁反应，就是当第一只程序化的策略止损，引动了第二只、第三只、第四只、第十只、第一百只策略连环性的止损就变成这个样子，这个是在87年发生过一次，在去年也发生过一次。（12: 52）
 
我们看看台湾的状况，这天台湾正式跟大陆方面签了金融的协议，当天宣布，隔天一开盘10分钟之内就拉到快要涨停板，后来再回头，这样的状况基本上跟去年5月7号的道琼斯指数是一个德性。（12: 52）
 
（图示）这个是09年程序化交易在台湾发展的最高峰的一年，那一年可以看到在盘中5个小时的成交量里面，每5分钟就有一个大量的出来，5分钟线是他们最重视的一个时间周期，所以每5分钟就程序化交易的单子发出信号或者买进或者是卖出，当你爆大量进行买进或者是集体卖出的时候就会对当时的市场价格产生冲击，就会看到突然间指数上涨80点，然后上涨80点完了以后又回到原点，5分钟出现这样的状况。这种状况在过去一年的股指里面沪深300里面也会有这种做法，前面三个小时都在跌，突然间一分钟把所有的今天前面三个小时的跌幅完全消除，这种状况基本上未来国内的股指市场也会出现类似的状况。（12: 52）
 
先给各位打个预防针，到底有什么甜头可以尝？这是去年2010年的沪深300指数的行情，也就是说在这样的行情下面有什么利润可以抓取？比如说这段就是标准的价格倾斜，这段不是随机的，这段也是反方向的价格倾斜，去年你抓到这一段，还有股指刚开的时候，股指4月开，4月到5月是一个很明显的往下修正的格局，我看到很多的前辈在股指期货有很好的斩获，这个方向明确情况之下，抓到了就会有很不错的回报，我正好在十一长假的时候进场，所以这段我抓到了。（12: 53）
 
接下来两三张图就是我使用了这次活动的协办厂商所提供的软件，这个软件我在台湾就已经使用过了，我觉得是一个很不错的软件，所以在台湾不管是在做自营盘或者到国内来，大陆的客户都透过这样一个软件来设计程序化交易的程序，像这种肥尾行情在这里买进，到最后收盘卖出，这样一大段当天的行情都大部分掌握到。如果高买低买，你很可能在这个地方就会被洗掉了，后面拉上去不敢跟，就错失掉了，透过程序化交易就会完全的避免这种状况的发生。（12: 53）
 
这个是往下的行情，好像是去年11月份，连续几天出现一度往下跌的状况，刚才这个讯号在这边卖出放空，尾盘补掉，隔天再放空，尾盘再补掉，这两天连续发生肥尾的状况，基本上一个策略，这样两根抓到，基本上单只策略的回报，两天就会有100%以上。（12: 53）
 
这个印象很深刻，前半天都没事，但是从下午刚开盘没多久，突然下跌了6%，几乎把整段的下挫行情都掌握到了。（12: 53）
 
我刚刚提到在台湾的自营盘基本上资金量比较小，公司都不太希望把太多的资金比重放在单方向的交易上面，希望多做一些对冲型的比较没有风险，赚取稳定利润的策略，在国内做股指或者是期现套利的过程当中，大家都做一个方向，拉开到一个适当的点位，结算后收敛回来，但是在台湾两个方向都可以做，拉开我会做进去等它收敛回来，我也可以在拉开的时候做发散的方向也可以做，如果两边都是期货商品的话，两边都好做，当你发散的时候你要放空股票，相对难做。（12: 53）
 
统计跟大量的数据分析的规律，我们这个透过大量的数据分析，帮我们找出我们现在做的对冲交易，左手、右手都是期货商品，一边做多，一边做空，两边对冲，拉开要拉到多开我们可以进场？还有你的资金要分配成几分，假设我拉开到这个宽度我要进场，我是一次把所有手上的资金全部投进去，还是要分批，比如说拉到这么多下三分之一，拉到这么多再下三分之一，资金怎么配置，如果你的资金要留到很后面，如果一直拉不开，一直是这样的，你会发现你的资金大部分是闲置的，如果你在这里把资金全部投入，拉开的时候你后面就没有资金再做价码，这个拿捏就要靠这方面的分析，这里是完全收敛，拉开到正负0.4的几率有多大，拉开到正负0.8几率是多大，当你拉开到多大的时候你投入第一笔，投入多少百分比，当拉到更大的时候你再投入多少百分比，这个是通过数量化的方式得到很好的资金的管理的方案。（12: 54）
 
举例来讲，这个是刚刚那张图变成一张表格，可以看到，在过去的两年半里面，我所做的对冲的方式，在小于正负0.4之间的几率是15%，在正负0.4之间的几率是以57%。这个例子是期现货套利，事实上我们也在做，只是我们并不是专门做这个，我们是在等，有好机会才会做，平常的机会不做，举例来讲，在我的看法里面，目前期货跟现货的价差在1.2%之内的话，基本上我不做，扣除两边的交易成本、冲击成本、追踪的误差，剩下不到0.5个百分点，这样的回报基本上我们认为不用去做， 这个时候会把资金移到其他的地方其，这个是去年11、12月份的时候是一个非常大的机会，那个时候的价差拉到100点以上有超过3个百分点，我想那个时候不要说机构法人了，一般客户不要有很高的技术要求都可以在那个时间点得到很好的回报，我们也透过这个软件把这个系统做成里面，随时监控期现货价差开合的状况，作为我们辅助的交易方式。（12: 54）
 
（图示）我跟老总们在聊天的时候也聊到，沪深300的成分股比较分散，单一个股所占的权重不会太高，这个跟台湾比起来有点意义，台湾的第一大权重股台机电，占整个指数超过10%，所以有人要恶意去做价的话，只要影响台机电股票的价格就会影响中间的价差，这个在沪深300指数不会出现，但是反过来也增加了套利的困难性，因为你只买了最大成分股的前10名，最终的误差还是很大，你买前10名误差很大，现在有人去做300全成分股复制，这样的状况第一资金量要求很大，第二软件的配备比较高档，第三比较难做切割，所以在市场上有各种各样的交流过程当中，从300档做到50、60档的都有，就看他们各种的技巧总归有些差异。（12: 54）
 
还有一些在过去一段时间里面在国内市场看到的一些现象，或者也是存在的问题，第一个就是沪深300指数的买卖的价差，买盘第一档跟卖盘第一档中间的距离很大，进场的时候浪费一些滑点，出场的时候也浪费一些滑点，基本上你的损失就很大，尤其是在快市的时候。像我画起来的地方基本上在那一瞬间买盘第一档跟卖盘第一档的距离都是四五个大点以上，这样对套利对冲交易的人来说影响是很深远的，这些都是这样的状况。（12: 55）
 
目前的状况是这样的，也就是我们以方向性的程序化交易搭配一些非方向性的对冲交易，重点是这样的交易全部都透过程序化交易的模式来进行，不掺杂人为交易的部分。我们通常都做日内交易，基本上没有留仓隔天跳动的问题，一年出现三五次，每次都有1-2%利润的机会，才会这样去做，这样的搭配从去年十一长假的时候开始进场，白色这条曲线是沪深300指数的走势，从去年11月到今年的3月，沪深300就在一个大箱型的里面整理，黄色的线是实盘的回报，基本上我认为这样的回报很符合当初我们在评估要不要进入到国内市场来做这样一个交易的预期，也就是说我们做过很充分的数量化分析，觉得国内市场跟台湾市场相比，确实应该要有这样的回报才值得我们进来参加，所以目前大概从去年10月到今年的3月做下来，目前的回报大概是60%左右，这个回报基本上我觉得还算是满意的。那有人说这样的做法你中间的夹带的方向性交易会不会产生很大的风险呢，从黄线来看，其他就算有回调的方式，但是我们用资金管理的方式来加以调整，资金管理的功能可以让你赚的时候充分的享受到赚钱的机会，当止损的时候可以让掌握止损的时机，在资金管理控制回报、风险的程度上达到了一定的效果。（12: 55）
 
这张图是假设我们从去年4月就开始做股指一推出就开始做，而不是10月份才进场，这样我们的回报更为惊人，起初是300万资金进去的话，到今年3月初超过了2倍的回报，很可惜我们从进行研究到实际进场做实盘的交易中间隔了半年的时间，基本上抓到了这张图后面的状况，回报到稳定性来讲目前是OK，也坚定了我们在国内市场认为程序化交易可以继续往下走，甚至于有很大的机会可以发扬光大，所以谨以这样一个小小的经验跟在座的诸位嘉宾来做分享，谢谢。（12: 55）
 
主持人：感谢刚才刘懋南先生关于程序化交易一个非常精彩的讲解，其实对于程序化交易可能很多人已经不陌生了，由于我们个人在进行人为交易的过程当中，我们会产生一些类似于恐高或者是恐惧于目前的价格产生的滞后的交易，但是程序化使得这样一个人性的弱点会被最大剔除。另外一个刘懋南先生在讲解的时候，始终强调一个词汇叫肥尾效应，是一个统计性的概念，为我们提出了一个规避风险，最后对于程序化交易不要把它当成一把万能钥匙，很多人以为有一个程序化交易我在这个市场当中一定能赚钱，程序化交易就像我们大家熟悉的一个word软件，就会成为一个伟大的作家。（12: 55）
 
再次感谢刘懋南先生关于程序化交易在套利中的应用的精彩的讲解，接下来有请中国银行浙江省分行王雪（同音）先生做中小企业信贷的演讲，有请！（12: 55）
 
王雪：非常感谢大家在这么长时间对中国银行一如既往的支持。刚刚前几位专家都是给大家讲了如何把各位的钱投出去赚更多的钱，现在我给大家讲的可能是刚好相反的，如何把别人的钱放到自己的口袋里来，也就是如何把中国银行的钱带到各位企业家的口袋里来，我讲的是这样一个内容。时间不会很长，大概是10-15分钟的时间。（12: 55）
 
首先我们来看一下，因为中国银行做公司信贷业务已经是历史悠久了，大家也都有所了解，但是中国银行做中小企业信贷业务是从09年开始推出了一个业务新模式，我想在座的各位很多都是事业有成的企业家，跟银行打交道的时间也是非常多的，如果你在企业经营的过程中有资金需求，会不会考虑到到银行来贷点钱，会不会觉得到银行来贷钱会手续比较繁琐，时间比较长，或者是没有途径可走呢，今天我给大家介绍的这个中小企业业务新模式，也就是中国银行中小企业信贷业务介绍，希望能给大家有所帮助。（12: 55）
 
首先，我们中国银行是09年2月份的时候在浙江省全省推广了中小企业信贷业务模式，这个信贷业务模式我们把它称之为“中银信贷工厂”，它提倡的是专业、高效、满足客户的全面需求，这个中银信贷工厂就是我们的一个品牌，而专业、高效、满足全面需求是中国银行为中小企业客户服务的一个宗旨，这三个词也是我们中银信贷工厂的一个特点的概括和总结。（12: 56）
 
接下来来看一下，中国银行可以为客户提供哪些方面的服务？首先我们来看一下，为什么我们说中银信贷工厂或者是中国银行中小企业信贷业务比较专业，因为以下三点，我们有专职的专业的团队，有专职的客户经理，还有专门的中小企业信贷产品，目前全省十个地区设立中小企业信贷工厂，在浙江杭州地区是省行以独立的中小企业业务部的形式开展工作，在其他地区比如说金华、绍兴、台州、温州、衢州这些地方是以中小企业业务中心的形式来开展业务，大家可以到我们的支行或者是当地中行一些比较大的网点去找我们钻石团队来开展，让我们钻石团队的客户经理来帮大家做这项信贷业务。目前我们全省是有一百多个钻石团队，分布在全省各个支行和比较大的网点，这个钻石团队里面其实就是专职的客户经理，这个客户经理可以为企业提供一对一的金融服务，也就是说您在我们中行开展了信贷业务，那么我们会给您配专职的客户经理，可以为您解答所有银行金融方面的问题。比如说您在银行融资，在银行做了公司结算，甚至是你的个人金融业务，都可以向这个客户经理来咨询，这个是我们的专业服务。（12: 56）
 
第二个特点是体现在我们高效。大家都知道，如果您需要资金的话，可能会比较急，时间会比较紧迫，所以我们银行也是急企业之所急，提出了两个要求、两项承诺，一个就是我们在期内完成审批，7个工作日完成审批，只要您在客户经理的帮助下，提供了完整的信贷业务的相关资料，我们承诺在收到完整资料7个工作日之内，就给您回复是否给您融资、给您贷款，而且要贷多少金额，是什么品种，我们会给您一个回复，这是我们7个工作日之内完成审批。第二个第二个一个工作日完成放款，就是在您办理了各项担保手续之后，我们承诺在您用款之前一个工作日之内完成放款，资金就可以到您的账户上，这个是中小企业业务的两项承诺。（12: 56）
 
不过在这里我可能要提醒一下各位企业家朋友，如果真正用款的时候再去找银行，有的时候已经晚了，其实我们做银行的都知道，从这个上面也可以看到，我们是分两步走的，一步是我们给您一个回复，我们可以为您贷款，但实际上钱还没有到您的账上，所以企业家您在日常经营的过程中，完全可以先跟我们银行接触，要求我们银行给您第一个承诺，然后您放在那里备着，对您来讲成本是很低的，等您真正需要用款的时候直接走第二个步骤，这个可以大大的缩短您在银行的融资的时间，而且你的融资计划也变得非常有规律，有助于您减低融资成本，这是我给大家一个小小的建议。（12: 56）
 
第三个是我们的全面服务。我们的全面服务体现在哪里？我们是可以分为三个方面，我们银行为企业提供了服务，第一个可以是信贷业务，也就是说我们可以给您各类贷款，承兑汇票、贸易融资、贴现保函、信用证，所有您需要的信贷产品在中国银行是可以满足的。现在大家都知道，融资成本在社会上是比较高的，银行相对来讲好一点，但是如果我们在银行借用各类贷款，比如说流动资金贷款或者是项目贷款，或者是固定资产贷款等等，这个融资成本和我们的第二项承兑汇票比起来还是相对来讲要高一点的，如果您可以使用银行承兑汇票，我想您的这个融资成本又可以降低一块了，所以这是我们公司授信的优势，可以为您提供更多的授信产品；第二个我们是为大家提供除了授信业务以外其他的服务，我们很希望和各位企业家和各位企业成为长期合作的伙伴，我们在结算、财务顾问、代发工资、代理保险、委托贷款和网银、个人金融业务方面都可以为您提供全方位的服务。（12: 57）
 
接下来值得一提的是自从我们做中小企业业务以后，我们还针对企业客户的一些需求开发了一些具有地方特色的产品，就是下面所说的影视通宝、新闻通宝和好运通宝，第一个立业通宝，为了企业扩大投资、兴建厂房。第二个影视通宝是针对影视文化企业来做的，大家都知道，横店影视城是做的比较好的，我不知道在座的各位有没有看过去年中央一台放的《永不消失的电波》、还有《风雨》这两部片子都是中国银行投资支持横店影视城的企业，他们以这两部电视剧的版权做质押来做投资拍卖的，中国银行可以提供影视资产的质量来为您融资，这个也是我们一项突破。（12: 57）
 
哪些企业是我们的客户？我们做中小企业信贷业务两类客户，一个是企业法人，另外一个是个体工商户都可以到中国银行来做中小企业信贷业务，你的销售收入不超过一亿元，如果你是批发业销售收入不超过1.5亿元也没有问题。然后您的企业两年以上的持续经营历史，另外您的信用评级是CCC，这个信用评级是中国银行内的，然后您这个企业家在本行业的从业经验要四年，我们是要满足这四条要求的，大家可以看一下，只要是符合这样要求的企业就可以到中国银行来做这样的授信业务。当然了，如果您的销售收入更高，没关系，我们也很欢迎，我们公司客户是走另外一个流程，相对来讲比我们这个流程要长一点，但是授信的品种是一样的，这个是没问题。（12: 57）
 
我再给大家介绍一下，中国银行如果您在贷款的话，肯定是比较关心我需要提供哪些担保？以下这三类都可以，土地、房产、设备的抵押，还有如果没有土地、房产、设备抵押，可以由其他企业来保证担保，中国银行也认可，如果这两项都没有，可以根据企业的情况为您提供信用授信，这个应该也是可以的。或者这三者结合起来，或者是两项并用都可以，而且我们土地、房产、设备在中小企业授信的过程中，还有一个所谓的抵质押评估价值的放量，大概可以做到七成左右的评估价。（12: 57）
 
业务主要是这样的内容，最后我给大家介绍一下做业务以来，两年的时间里已经为全省6900多家中小企业提供了授信服务，贷款额是261亿元，平均是300-400万元，目前金额稍微小一点也没有问题，稍微大一点也没有问题，最高可以做到2-5千万的授信。（12: 57）
 
最后，希望各位企业家如果对我们的产品有兴趣的话，可以和当地中国银行的分支机构取得联系，期待与各位合作，谢谢！（12: 57）
 
主持人：谢谢王雪刚才对于中小企业信贷主题的讲解，也希望中行推出的业务也可以帮助中小企业解决一下资金紧张的问题，就我个人而言，最好在企业经营状况非常好的时候去申请贷款，而不是急于用钱的时候才去。下面有请中国银行个人金融部的主管张曦先生来进行演讲，有请！（12: 57）
 
张曦：各位来宾，大家中午好，一年之计在于春，今天大家共聚一堂，我们在春天这个美好的季节里共商大计，今天外面是春色满园，游人如织。（12: 57）
 
现在银行最主要是为嘉宾服务好，刚才我们的同事介绍了中国银行中小企业贷款的特色，下面我为大家介绍一下中国银行在个人业务上面的一些特色。大约花费15-20分钟的时间主要介绍一下中国银行个人贷款方面的特色产品。（12: 57）
 
大家知道个人业务除了一些房贷、车贷最主要的业务以外，现在最主要还有一块个人投资经营信贷一块。算来中国银行做个人投资经营性贷款也有十多年的历史，一直以来中国银行在这块领域上面宣传力度是比较低调的，在市场上面实际上我们的业绩是非常好的，按照去年年底整个业务统计来看，中国银行在个人投资业务方面的市场占有份额，目前在四大国有银行是第二位，也就是说市场占有率至少在30%左右，所以说为了做好这块市场，我们要不断地适应市场的发展，也就是说我们要不断的贴近这些客户，尤其是在座的这些优质客户，我们要为你们量身订作适合你们的产品，所以我今天主要针对我们的一些特色产品跟大家做一个简单的介绍。（12: 58）
 
我想首先介绍一下，大家也知道了中国现在的艺术品收藏非常火爆，刚刚西泠印社拍卖公司进行的艺术品收藏，大家也听说了，今天的媒体上也介绍了中国艺术品收藏方面的问题。所以我们针对目前艺术品的这块市场领域推出了一个西泠通宝的艺术品收藏贷款，这个贷款主要是针对于解决目前浙江省个人、自然人客户在购买西泠印社拍卖有限公司艺术拍卖个人的融资需求，锁定的客户主要是中国银行财富管理客户和私人银行客户，包括现在潜在的目标客户群，主要是以客户的个人、家庭财产作为抵押，还有西泠印社总经理自然人担保以及专业担保公司提供第三方的贷款的保证，这个产品在抵质押方面非常有特色的，第二个产品的期限非常长，金额也比较高，目前我们的单户家庭最高可以申请到2千万，贷款金额可以做到三年。定价利率目前根据客户的情况，我们可以执行灵活的定价模式，在资金的使用上面，除了单笔单户使用以外，这个产品还可以循环使用，在你的授信额度下可以多次循环利用。在申请的手续上面是比较方便的，目前除了省行以外，浙江杭州地区所有的中国银行网点都可以受理这项业务，这个是产品的西泠通宝一个主要的特点。（12: 58）
 
另外我想介绍一下目前在市场上面唯一的加成贷款，这个贷款的特点主要是银行和保险公司共同合作，使你的抵押物可以最大放大到87.5%，大家也知道，现在如果你拿自己的资产来抵押，银行同业给你达到的抵押率最高只有7折，还要看你房子的层数、坐落的位置、楼龄的问题，做了我们这个产品以后，因为现在这个产品是跟中银保险合作，所以在产品过程当中融入了保险的元素，也就是说在抵押的基础上追加了保险保证，就是保证保险。在产品的用途上面，也是可以用于生产经营，也可以用于自然人客户的消费，贷款金额的最高可以达到2500万，刚才也提到了抵押率方面，也就是说我在你这套房子70%的抵押率的基础上，可以再加成12.5%的基础，所以我的抵押率最高可以达到87.5%，这个产品目前为止从去年年底推出以后，这个产品在市场上的反映是非常好的，尤其是我们的大客户来讲，他想把它的资产尽可能放大，贷到更多的资金，我们这个产品能够符合这些客户的一些需求，抵押物基本上是个人、公司名下的不动产都是可以接受的。另外除了个人和自然人以外，我们还接受以公司法人作为股东的一个贷款，也就是说公司法人作为一个贷款对象，也是可以纳入产品对象的，同样产品的期限和还款方式是非常灵活的，这个产品的特点就是在于一个还款方式比较灵活，期限比较长，还款方式可以按年还的，也可以到期一次还的，按季付息，从目前的开办的情况来看，产品的竞争能力还是非常强的，因为从市场同业来看，目前是唯一一个加入保险元素的加成保险。（12: 58）
 
另外一个针对上市公司的高管和股东股东推出一个名角浙商（同音）的产品，同样在设计过程当中，引入了家庭授信的概念，也就是说只要你家庭成员当中任何一方如果有上市公司股份的，都可以纳入这个产品的贷款范围。贷款金额主要是跟目前的股票行情直接挂钩，同样它的申请手续也是非常简便的，目前只要提供一些企业的基础资料、个人的基础资料，就可以在中国银行所有网点申请这项业务。（12: 58）
 
另外从中国银行现在个人贷款业务来说，整个产品分了几个层面，刚才讲到的是一个相对比较高的，另外一个针对工薪阶层，针对我们的经营也有一个特色产品，主要是针对层面比较固定，还款来源比较稳定，另外贷款的用途比较灵活，可以用于购买商铺、汽车、装修、旅游、子女出国留学以及包括我们之前所讲的一些个人的一切消费用途，都可以纳入这个产品的授信范围。这个贷款的特点就是不需要有抵押物，就凭你个人的信用。整个贷款引入了一个预授信的概念，可以针对你这个客户主动发起一个授信，在这个客户授信的额度下，主要分成一个是初次授信，一个是预授信概念，在您需要用款的时候，尤其大家也知道，现在许多客户会碰到这样一个问题，比如说你名下一套房子挂在那儿要去卖，但是钱没有马上回笼，但是现在有一大笔生意要做，或者你要去旅游或者是买艺术品，需要钱怎么办呢，我们这个产品在你应急支付的情况下，我可以在你的初始额度的情况下，给你上浮百分之百，直接给你授信，也就是说我打个比方，我当时给你的授信是50万的额度，你在紧急付款的时候最高可以给你100万的授信，让你用于你的定向紧急支付，所以这个就是我们目前推出的一个经营的特色的信用贷款。（12: 58）
 
另外我想除了这些贷款以外，我们还有非常多的一些针对我们区域特色的产品，这个产品包括一些针对工艺品方面的，针对工贸领域当中的生产环节，一个贸易环节的贷款，在这里我想我也不一一举例了，这些特色的产品大家有兴趣的话，可以跟我们高新支行的经理直接沟通，或者是跟95566电话来沟通，除了我的产品贴近客户以外，整个授信的周期，也就是贷款发放的一个流程来讲要简便，速度要快，所以现在基本上一笔个人贷款从申请到最后发放的话，最长时间是7天，当然不包括我的抵押过程当中，如果你的抵押过程当中有瑕疵的话，可能会适当的延长，但是一笔正常的贷款7天就可以拿到手，作为个人贷款来讲，效率就是时间，效率就是未来的生命线，各位个人贷款，目前中国银行整体的业务发展态势非常好，到目前为止中国银行整体个人贷款授信已经突破了一千万亿，在整个中行体系内也是排名比较前列的一家行，所以我们也有信心，也有很好的服务理念为我们在座的潜在的或者已经我们优质客户做好我们应有的服务。（12: 58）
 
谢谢大家。（12: 58）
 
主持人：感谢张曦先生为刚才中国银行个金方面的业务作出了一个介绍，今天我们上午的论坛就暂时的结束了，谢谢大家。（12: 58）
 
主持人：各位来宾，下午好，关于最近全球的宏观经济很多人都认为是一团乱麻，从日本大地震到核泄漏，以及欧债危机，把全球的经济形势搞得是一团糟，对于一个国家的货币趋势会怎样运行，以及跟美元指数究竟会怎样的表现，下面有请来自中国银行总行的李公辅先生做“全球主要货币的趋势分析与策略选择”的主题演讲，有请李先生！（14: 17）
 
李公辅：非常感谢给我这个机会，让我讲讲市场方面的情况。在开始我想先简单的回顾一下过去几年货币的指数，这是07-2011年美元的指数的走势，这张图涵盖了这三年整个所有的市场主题的变迁，从07年终到08年上半年美元是一路下跌的过程，而它背后的市场主题就是美国爆发了次贷危机，而美联储为了应付这个次贷危机，进行了大幅的降息，把基准利率从0.25%降到很低的水平，与此同时大规模的美元的泛滥，造成了全球性的通货膨胀。大家再看08年后边这一段，美元出现了一个非常强劲的暴涨的过程，就是著名的投资银行雷曼兄弟突然倒闭了，引发了市场的极大的恐慌，美元受到了市场的极度追捧，这种市场恐慌的引发了全球的去杠杆化的效应，以前这些欧元、美元这些货币受到到杠杆的支撑，现在造成了下跌，造成了美元指数的飙涨。（14: 17）
 
这个金融危机其实从根上来说，最早是从美国爆发的，为什么美元会成为避险货币呢，现在美国还是最强大的，它的货币还是最安全的，所以即便这次危机是从美国引起的，但是美元反而成了避险货币。（14: 17）
 
09年的市场是是明朗了，美元一路下跌，原因有两个，政府为了救助受损的银行，开始了大幅度的救助计划，包括中国的4万亿，受此影响，市场的影响很快从08年恐慌当中走出来，开始变得更加有信心，可以09年股市涨得比较多，风险货币也都产生了很大的上涨行情。（14: 17）
 
（图示）这是09年年底一直到2010年这段，美元再次出现暴涨的行情，从09年开始欧洲爆发了欧债危机，从那以后，再一次引起了市场的恐慌情绪，所以美元作为避险货币再次出现暴涨行情，与此同时银行的美元指数其实有一半是欧元，美元指数等于是被夸大了。从10年开始到现在，又是美元的熊市，美国启动了第二轮的量化宽松，造成了美元进一步的流动性的泛滥，造成了美元开始下滑，与此同时市场从10年下半年开始，欧洲这些国家在一起，开始商量如何解决欧债问题这个事情了，风险情绪有所提升，这是市场的主题。（14: 17）
 
2011年市场会是怎样的，今年市场大概会发生什么，这个还是很难猜的，因为每年都会发生一些不可估量的事情，比如说今年很典型，11年还没过三个月，现在已经发生了中东北非的动乱，到大地震，欧债问题也出现了一些新的动向，有时候市场就相当于你去看火车，你用各种参数来的，后面有10节，也有20节，甚至有50节，也不好说的，但是从目前情况来看，11年以后的市场不会很明朗，挺复杂的，因为目前来讲，很多因素比如像日本的地震，还有欧债问题是一个持续性的过程。（14: 18）
 
先大概讲一下2011年的市场大背景。我们认为一方面发达国家经济在复苏，但是相对还是有些脆弱，这个是美国的非农就业人数的示意图，这是人们最为关心的一个数据，这个数据是主要的，因为是反映了美国就业市场的情况，而且是一个经济的新的指标，从10年开始这个指标基本上从一个低点开始稳固往上走，比较稳健的，但是这块就是03年美国从纳斯达克危机以后到开始复苏这段，所以我们预计11年美国非农就业人数会是上升的，但是也不排除发生什么意外事情。（14: 18）
 
看一下欧洲的情况，这个是欧洲的商业景气指数还有欧元区的GDP的图，这个商业景气指数，可以看出一个指标，大家可以看到，这个景气指数从09年开始出现了非常强劲的反弹，到现在也没有停的意思，而GDP从低谷开始反弹，回到相对比较正常的水准。当然这个还有一些疑问，因为毕竟现在欧债危机还没有完全解决，可能会发生新的事情，包括希腊、西班牙这些欧洲五国会发生新的麻烦。（14: 18）
 
这个图是一些主要新兴市场国家GDP增长十年的图，包括南非、俄罗斯、巴西、韩国、墨西哥这些国家，10年这些国家都出现了普通的经济增长高峰，这些国家从09年经济一波走上来以后，产生了非常强劲的需求，但是这波经济景气过去以后回归正常了，此外还受到一些最近我们看到的中欧北非的局势问题，还有一些通货膨胀的问题，我们预计11年的新兴市场国家的GDP仍然会维持3-6%的增长，相对比较乐观。（14: 18）
 
第三个是滞胀风险，一方面我有很强的通货膨胀，但是经济还是增长的，大家都知道，70年代石油危机以后，造成了整个西方世界长达十年的经济滞胀过程，通货膨胀的压力是怎么来的？首先是一个10年的时候全球气侯恶劣，造成粮食歉收，粮价上涨，造成通货膨胀压力抬头，开始增长对经济实质性的影响，比如俄罗斯、马来西亚、泰国这些国家因为通货膨胀而经过有所减缓，汇率在下半年也受到一定的损失。还有粮食的减产也没有结束，现在北非也开始闹事了，最早是突尼斯、埃及，现在是利比亚，现在沙特也不敢寂寞了，也在搞示威，这些趋势是最敏感的，因为都是产油国，一有风吹草动，对油价的影响是非常剧烈的。这些影响其实现在已经有一些因素了，英国最典型的一个案例，这个蓝线是英国CPI，红色是GDP是明显的滞胀的过程，英国的CPI已经到了4.4，这个更高了，其他央行的通货膨胀一个基准，就是一个2%左右，超过不是一点半点了。08年上半年的时候，英国出现了一个更为明显的通货膨胀的势头，这个通货膨胀高涨一路超过5%，而经济增长却是一落千丈，英国是明显的情况，但是欧洲也有类似的情况，欧洲的通货膨胀也居高不下，达到2.5%左右，超过了欧洲银行2%的目标了，所以说这两个因素造成了这个国家滞胀的风险。（14: 18）
 
出现滞胀的时候，最难半的是这些国家的央行，因为央行主要的目标是要控制通货膨胀，但是如果通货膨胀起来以后，会加息，但是经济很脆弱，加息把这些经济都搞死了，欧元区这些国家本来就是一堆穷国，这些国家在加息上犹豫不决，输入性的通胀是非常麻烦的，如果通货膨胀是国内的需求的话，会解决。（14: 18）
 
进一步的风险：沙特和巴林等产油国的示威和冲突演变升级，并引起什叶派和逊尼派穆斯林的对抗，对价格的影响是不可估量的。（14: 19）
 
再看看其他的衍生因素，欧债问题还没有完全解决，相对形势稳定了一些，本来是从今年1月份开始市场好象不太关心这个事情了，因为长达一个月的时间内都没有出关于欧洲的负面消息，但是到2月份希腊的国债被降级了，一下子把欧洲问题提到层面上来了，这个问题虽然不是一个市场的最主要的问题，但是是一个定时炸弹，搞不好又会出新的消息了。（14: 19）
 
美联储的政策是影响最大的，伯南克一说话市场就掉50个点。但是说到通货膨胀的问题，我说一个是中东冲突还是粮价涨幅的因素，这些东西说到底之所以有通胀，还是因为这个世界上有过量的货币发行，这过量的货币是哪里来的，基本上是美联储造的。在2011年年底美联储肯定要考虑加息的问题，说到加息我认为至少到2012年上半年，有没有第三次量化宽松？应该不会有了，因为美国经济现在复苏，还但还是比较脆弱，从去年年底到现在美国的经济数据还是比较好的，还有一个看美国内部人的变化，人怎么想就会出怎样的政策，美联储里面分两派，一种是多派，一种是鹰派，多派支持宽松的货币政策，鹰派是支持紧缩的货币政策，伯南克是多派。这次第二轮量化结束以后，美国经济向好之后，不会再进行第三轮量化宽松，这个只是介于现在市场的情况的推断，以后做的出什么小概率的事情也不是怎样好说的。（14: 19）
 
现在看看美元指数的分析，这个美元指数其实是两方面的影响因素，一方面美元跟美国经济是有相关性的，有人说美国经济越好，美元越强，但是这个是相反的，是要根据市场变化因素，美国经济越好，市场越靠谱，人们越有信心，我去抛美元去买澳元这些，这些因素综合在一起也不太好做，还有一种是单独控制，这个时候是好做，但是如果市场是一个切换期的话，这个市场就不知道怎么走了。但是通常来讲，如果全球经济不太好的时候，美元经济好会带动美元上涨，但是全球经济相对比较健康的时候，美元会下跌，一般是这么一个规律。（14: 20）
 
另外美元现在有另外一个动力，其实我们有时候之前是澳元跟日元的套期交易，但是美元利率也是0了，现在很多人不做日元了，直接进美元再买澳元这些风险货币了，所以流动性泛滥作用以外，这种套期交易也造成了美元下跌的过程。美元是到底还是筑底还是进一步下跌，这都是一个区间波动的过程，但是从今年开始，基本上把底上的支撑给破了，但是其实美元现在已经是很低的位置了，位置非常低，能够下多少，每次下到这里会有支撑了。（14: 20）
 
所以这个东西我想了半天也是很纠结的，相对来说今天走弱，但是走太多，还是要看进一步的走势。（14: 20）
 
看一下这张图，欧元区和英国面临比较相似的经济形势，低增长高失业率，两头不干活，喝咖啡，欧债危机可以看到欧元和英镑的图，看一下欧元，这个是欧债危机的时候一路下跌，一直最低跌到1889，欧元跌的非常惨。再看英镑，英镑也是受欧债危机的影响跌了不少，但是跌的比欧元少一些，因为欧元受一些其他货币的影响。但是今年其实欧元英镑都是非常强势的，英镑显得很强势，因为我们看到欧元区和英国的通胀情况，这两个央行不停的加息，所以很多人炒这个题材，另外一个市场有差异，两个国债的收益率今年也是一直在走强，套期交易也是造成这种表现比较强势。如果今年1月份一直没有出欧洲的风险的交易，市场会乐观。因为现在欧债的问题还没有过去，现在欧元的复苏也没有过去那么强势，欧元从08年开始有一个三年的往上走，到这儿估计会回调，但是底下的支撑很强烈，但是基本上属于横盘上升的趋势。（14: 20）
 
看一下日元和瑞郎，这两个是市场上最主要的避险货币，大家很奇怪，日本这个国家多少年经济也没涨过，怎么避险呢，其实有两点，一个日本有巨大的资产，本土的失业率不多，但是这些公司拥有巨大的资产，第二个日本的经济价值比较稳定，经济也没什么干扰，市场对日本还是看好的。瑞士是中立的，别人干什么都不会受影响，还有在欧洲是相对比较强势的，因为据说以前瑞士手表快倒闭了，快买吧，所以瑞士手表一下子就发达了。（14: 20）
 
这两种货币的走势，在08年的金融危机中，这是08年经济危机危机当中的走势，这个可以看日元走强，一方面是去杠杆化，一方面也是避险的作用。这个是瑞郎，瑞郎出现了一个非常非常剧烈的趋势，也是有避险需求，欧债危机爆发以后也受到到一定的追捧，美元和瑞士法郎已经跌到历史上没有的位置，一个是中东北非，一个是日本地震。还有两个的共同之处，日本银行和欧洲银行干预市场，干预的非常猛烈，觉得汇率太高了，在一瞬间出现了非常大的买盘，买美元，卖日元和瑞郎，把市场抬高100点，把市场上的多头吓下去，但是大势不变，基本上该涨还得涨，他们为什么要干预呢，会预防本国企业受到伤害，尤其是日本，因为日本都是海外公司，如果日元高的话，国内的利润就减少了。（14: 21）
 
还有就是判断日元跟瑞郎的波动，这个红线是日元的走势，黑线是国债的收益率，从07年开始一路走来，最近影响比较明显，主要是日本避险功能还是起作用的，想把日元进一步推高。日本受到了灾难，造成了国内重要的损失，要赔很多钱，因为企业要重建厂房，需要很大的资金，海外的这些企业把钱大量从海外汇回来，继续推高日元，所以一开始震后很困惑，日本越震，日元越涨，这个没天理了，这个力量非常可观的，这些利润的计提的图，因为日本的大地震爆发以后的走势，其实那天下午我在值班，我看地震消息出来以后，日元是受影响的，但是很快市场就开始兑现了，三天之后一下子跌到1：77美元的位置，后来因为干预把这个抬升到81的水平，走势是非常吓人的。（14: 21）
 
（图示）这个是美元兑日元的走势，这个是95年的时候日本的阪神大地震，日元大概是在两个月的时间从102跌到79的水平，也是因为企业把资金汇回来支持国家重建。这么大的灾难给日本银行系统造成很大压力，因为保险公司赔了很大一笔钱，这些企业遭受很大的损失以后，贷款不用还了，最后的压力让银行背了，银行的风险非常大了，日本政府要救灾，现在日本政府的负债率已经非常高了，为了救灾再发一笔摘就雪上加霜了，形势就逆转了，信用被降级，会引发灾难性的后果，如果日本银行崩溃了，也会引发市场一种情绪，可能是迅速暴跌，类似于像东南亚金融危机那时候，日元兑美元到147的水平。（14: 21）
 
最后说另外一个问题，有时候想日本经济也不太好，但是就是踏实能够扛得住，其实日元汇率这么高对经济有变更有关系。从08年开始日元长期在100以下也是一个史无前例，所以美元兑美元不涨是没道理的，只要市场消停了，风险小一些了，美元兑日元就开始走了。（14: 21）
 
看一下澳元、加元和新西兰元，这三个国家很大程度是靠出口商品，澳大利亚卖铁矿石和焦煤，新西兰卖通信软件，中国的实际需求是澳元和加元强势的重要原因，这个是08年澳元开始的走势，基本上受金融危机影响之外，还没跌过，最高从1澳元换102美元，加元也是很强势，也是在一个历史低位徘徊。另外加元的走势跟石油的价格影响比较大，为什么加元现在很强，因为收益率居高不下。（14: 21）
 
另外从实际贸易背景跟地理因素上看，澳元与中国关系特别的密切，加元则于美国关系密切。A股的涨跌在澳元上的反映，美国的需求对加元的影响，如果美国的经济不好，对加元也是一个负面的影响。看一下新西兰元这个图，也是比较强势的，新西兰的出口商品不够强势，出口的东西相对来讲需求还是比较大的，另外新西兰前段时间也发生了大地震，对经济的破坏也很厉害，在经济上所有的损失都反映在汇率上的变化。（14: 21）
 
最后看一下俄罗斯卢布和南非兰特，这两个都是货币，俄罗斯产石油，南非是产黄金的，比较有意思的一点，去年黄金一路暴涨，石油因为受到全球经济的影响，石油没怎么涨，1月份的时候中东暴乱，石油暴涨，黄金在高点微调，央行会在市场波动剧烈的时候进行较为温和的干预，跟日本的反映不太一样的，另外这两个都是刚性货币，俄罗斯的刚性率在10%左右，南非兰特是在6%左右，所以去年这两个货币相对比较强势。（14: 21）
 
这是俄罗斯卢布，对俄罗斯卢布从00年开始维持一个波动，这个是南非兰特，现在比较强势，因为黄金很强。（14: 22）
 
最后说一下交易策略，其实也想不出一个特别好的东西，我就是说一说，我说市场的短期的风险是很大的，波幅巨大且不规则，风险很大，类似于08年的危机市场，但从中长线来看，形态要稳定、明朗很多，目前来看，断线的波动总体来说没有动摇中长期的走势。（14: 22）
 
交叉盘的魅力，美元的方向仍然存在诸多不确定的因素，各种非美货币的走向亦有所分歧，而一些交叉盘能够过滤掉美元波动等因素的影响，使交易主题变得明确单一。（14: 22）
 
欧元、英镑兑商品货币的交叉盘在去年惨跌至历史极低位置后，今年开始稳步回升，有可能成为市场主题，而商品货币在经历了去年的大红大紫之后，有可能会因全球经济所面临的风险而自高位回调。（14: 22）
 
我今天讲到这里，谢谢大家。（14: 22）
 
主持人：感谢刚才李公辅先生对于国际货币市场进行了一个非常详细的分析，包括各个交叉盘的货币都进行了一个点评。接下来有请下午的第二个演讲嘉宾，来自青马投资管理咨询有限公司的董事长马明超先生进行主题演讲。（15: 28）
 
马明超：大家下午好，很高兴今天又在杭州又一次参加我们的套利专题大会，套利作为一个特殊的工具无论期货市场上还是在其他资本市场上都是得到了一个广泛的应用。它也是得到了许多大基金以及中等资金的极力追捧，它的著名的特点就是低风险、长盈利比较稳定，但是历史发生着许多的改变，尤其在有些年代里面，套利也是存在风险的，它是一个管理的东西，而不是说是激情的东西，我说这个概念不知道大家明白吗，比如套利是一个管理意义上的工具，而不是靠我们的个人操作或者说个人激情去完成的一个事业。这是我从一开始从事套利到现在，最初就奠定了一个基本思想，就是套利是一个管理的工具。（15: 29）
 
我们大部分是杭州人，大家都去过灵隐寺，灵隐寺最高的殿是华元殿，有两位菩萨，一位是代表着智慧，一位代表着理性，好像他们两位菩萨手里面捧的华器是不一样的，一个象征着智慧之花，一个象征正理性的器具。其实套利它就是这两种精神的结合，智慧和理性两者之间的结合。（15: 29）
 
我儿子今年高中了，非常擅长数学和物理，我对儿子说，我说当科学家也不容易，你知道阿基米德，他在澡堂里面漂在池子里面，发现浮力定律以后是光着屁股跑出澡堂，我说科学家是疯子，我们做期货的也是疯子，所以说两者有一定的相通的地方，但是我说的话意思是说我说你无论做任何事情，想获得你所达到的目标都需要付出代价，都需要付出努力。就像我们现在的无论农产品市场还是金属市场，还是其他的资本市场，我们现在大家每天遇到事情就感觉到变化太快了，棉花价格没有见过这么高的价格，金属价格也是没有见过这么高的价格，农产品价格也是没有见过的价格，我们处在一个新的历史开创的时期，在这样一个时期里面套利是要付出一定的辛苦的。也就是说市场格局在发生着很大的变化，上午我和我们的另外一位讲师静涛先生在沟通的时候我们就说了，我们做期货的时候，每当过一段时间总认为自己总结的方法已经完美了，或者说自己做期货已经合格了，够条件了，可以达到要求了，当你感觉完美的时候，马上市场就修理你，让你感觉到你自己不完美，然后你再调整一段时间以后重新开始、重新开发，再过一段时期以后，你又感觉到你完美了，一会儿市场又要修理你。所以作为一个人，作为一个期货基金经理，其实我们最终是在跟自己斗，我说的是两个层面，管理的层面是一个层面，作为一个期货投资者这个层面，事实上他是在跟自己斗。（15: 29）
 
我记得我在上海的时候参加一个论坛，有一个朋友也是杭州的朋友说，他说我天生就是适合做期货的，我生下来为期货而生的，他性格适合做期货，期货能让他感觉娱乐、高兴。但是我们许多人大部分是带着理想杀入期货市场的，杀入期货市场中以后，立马会感觉到自己身上有许多问题和这个市场是不匹配的，或者这个市场的交易带给我们的是痛苦，我想从我这里面多给大家交流一下我们所从事这个行业的风险和我们的自己的感悟。（15: 29）
 
上个礼拜我去了一次南通，我有一个同学，他自己是接手了一家国有企业的石油公司，也算是一个很大的老板了。但是他当时召开了一个论坛，请了当地的市政府的领导，然后我们几个同学就发现他面对着领导唯唯诺诺，递茶送水，感觉很小人，我们就说你这么大一个老板还这么低三下四，然后这个老板就跟我说了，他说我们是“弱势群体”，讨论的时候我说如果你是弱势群体，我们做期货的更是弱势群体，每日生活在政策的夹缝里面，每日生活在自己的行当里面，是天不管，地不管，政府不管，爹也不管，娘也不管，自己管自己，因此我说期货投资这个工作如果你想在里面获得成功，首先要管好自己。（15: 29）
 
我认为一个成功的期货人士或者是期货基金经理，他应该是一个既能够把期货做好，也能够把自己的生活和人生做得很舒服的一个人。因为我们知道，如果你只把期货做的很好，你专注于其中，痴迷于其中，投入于其中，每日可以面对K线又哭又笑，你可以不要家庭，不要生活，什么都不要，有可能你通过你的头脑能够在这一个完全自由竞争的市场里面获得盈利，但是这种方式和状况还是不可持续的，一般持续不了一年零三个月。为什么一年零三个月？因为有讲究的。我想你只有把自己的生活，把自己的周边，把自己的环境搞得和谐了，你有一个好的心态、好的期望、好的环境，然后你专注去做一件事情，然后你才能获得成功。这也是我们做期货我认为是成功人士的一个形象，既要把期货做好，又要把自己的人生做好，做的长久、长远。（15: 30）
 
我觉得目前这个时代，有些时候我前一段时间见了一个客户，他跟我沟通一个问题，你说你是做什么的，我说我是做套利的，他说你一年能赚多少钱，我说我一年可以有获利20-30%，过去七八年都是这样的，他说你是怎么做？我说我是买一个卖一个，他说你搞这么复杂干吗，现在就是涨就你买，现在就是跌了你就抛了，这个问题提的比较没文化，但是事实上是很有文化的一个问题，就是我们来干什么的？我们来做这个市场目的是为了什么？目的是证明你的方法正确吗，目的是证明你的理念可以常青吗，目的是为了证明我们的管理能力吗，我想大部分是为我们所管理的资金或者是自有资金获得增长，这是个人的目的。既然是这样的个人目的那么我觉得无论是套利对冲，还是投机，一定要识大势而行，我刚才跟大家说了，目前我们处在一个异常变动的年代，这个异常变动的年代说实话还真的不大适合你去做传统的套利，特别是量化套利，过去的五个月里面许多的量化套利，许多的套利都造成了重大的损失，这也是业界里面大家都已经知道的，都已经非常心知肚明的事情，关键是我们处在一个极端的时刻，今年在上海见了一个上海，他也是为一家大的现货企业在做期货基金，也是套利，他说这段时间我没办法做，为什么没办法做，市场波动太大，日本地震，来了核爆炸，核爆炸一次不就行了吗，核爆炸三次，再加上一个涨停板，再加上一个2012，这个市场影响可大了，2012年有一个很好的预言，预言2011年3月份美国洛杉矶发生地震，结果没有地震在美国洛杉矶，地震在日本了，这样一搞人心慌慌，这种心理影响到交易，影响到欧洲，甚至是高盛之类的基金。（15: 30）
 
这样的心理就导致市场出现许许多多的异常波动，这个异常波动说实话，如果我们能够再过一两个月理清思路，这个异常波动是能够给我们带来利润的，但是有时候变化实在是太快了，我现在真想回到过去，没有手机、没有网络，骑着自行车去邮局去查报告，这多好啊，现在倒好了，一个核爆炸马上全世界都全知道了，两分钟之内，结果日本一地震，美国和中国的海底的电缆还断了，你交易也交易不了，各种各样的情况纷繁复杂，开始出现，于是你时时刻刻觉得自己生活在梦中，上海的经理说我现在只做短线，我找四个交易员都是资深交易员，一个人盯着六小时，没有放下，获利挺好，前半个月赚了几千万，但是后半个月又赔了几千万，不可能每时每刻都踩得那么准，这就给我们一个挑战，现在的套利还怎么做？其实我去年在杭州已经跟大家已经讲过，我就简单的沟通一下。（15: 30）
 
我想套利这个东西是长期的，永远存在的，目前的市场里面有没有一些适合做的套利机会？有，或者说有没有适合传统套利的那个方法这样一些产品、这些品种？应该是有的，只是说市场变化的太大、太快，让我们的欲望或者让我们的期望被激起来了，于是我们看各种各样的利润陷阱出来，于是我们就放松了原来的原则，我们青马有几个做套利的几大原则，第一就是谨慎选择项目，这点其实非常重要，大家说说现在的市场里面，哪些项目能赚钱？期现套利肯定赚钱，股指期货、股票套利肯定赚钱，有现货做支撑的套利肯定赚钱，但是大家感觉到目前这些套利相对于目前变化这么大的市场来说不值得一做，存在这样的问题。但是如果你不把自己的主要精力放在这些方面去找一些表面上看起来很华丽的一些套利，那么很有可能会产生误区，因为市场波动的太快，目前整个的市场属于商品市场之间，同一商品市场之间，相同商品相互替代之间或者是相关性方面是一个大幅整理、重整的一个市场机会，而且市场格局在发生一些变化，比如说美国的玉米现在价格已经赶上小麦了，棉花价格远期的价格和近期的价格，差距达到80美分，以前一个棉花的价格是30- 50，现在一个价格差距就是80，棉花市场的国内，玉米市场和国内，大豆市场和国内，金属市场和国内价格差距都是相当大的。现在套利处在一个价格重整、价格相对关系重新整理这样一个阶段，这样一个阶段再去寻找一些传统的套利项目很危险，因为我们做惯了传统的套利项目，我们用习惯的思维去操作它们，难免会出现错误，现在应该开辟新的项目，开辟一些符合我们要求、符合条件，仍然处在价格关系已经得到确认的这样的一个品种和产品。当然了，除非你放弃套利，你如果还是愿意做套利的话，那么就应该换一种思维。（15: 30）
 
因此在选项上面这是一个非常重要的事情，我前几天在上海的时候有个能够在做套利，他是在2月份之前买的原油抛的铜，原油的库存非常低，当时这两者之间的价差，当然他们的套利是有问题的，什么问题我后面给大家解释。在做这个套利的时候，他曾经征求过我的意见，问我能不能做，我说NO，但是他还是做，但是做了以后，短短半个月之间他在价差略微回来三分之一的时候砍掉了，赔了一点钱，但是不多，但是2月份之后原油暴涨，铜却出现了下跌，事实上如果他坚持下去他将获利的，而且是暴利。他后来总结是运气不行，上帝不眷顾我，给我机会，就在最关键的时候，他说如果晚平仓一个礼拜，全年的目标任务全部完成。我给他说了，我说你这是在套利，你这是在赌博，铜跟原油有什么关系，他说冶炼铜消耗原油。 事实上如果这样做就是一种赌博了。还有一个朋友参与棉花市场也是在春节前后，我们知道美国棉花市场波动非常大，基差价非常大，大概到7月份的棉花和12月份的棉花差距达到了90，刚才朋友选项不对，至少要找两个有相关性非常强的，有几个东西可以做，第一个是同一个商品可以做，同一个商品不同市场的价格，但这个市场是可以沟通的市场，不同合约的价格都是可以做的，第二个不同的商品可以做，不同的商品需要有价值链或者有贸易流或者有替代关系，否则就不是套利就是赌博。第二个做棉花的套利，买12套7，后来棉花从150涨到200，我们在沟通的时候，分析这个案例的时候说，这个套利买远套近，在我们规定的传统套利的概念里面，是不允许进行买远套近的套利，或者是买远套近不是套利，这是做空，一定意义上是做空市场。也就是说你不可能要时光倒流，你把远期货先卖，因此我说选项一定要谨慎，您认真地去选择一个项目，它是你获胜的前提和基础，基本上占到你获胜的51%这样的概率。（15: 30）
 
第二个就是介入点的把握。这点很是关键，我本来有长图后来没有带来，有两个坐标轴，下面是时间，纵坐标是利润率，或者说我给大家举例说，我们用一个时间研究了一个项目，我们通常做法用一段时间研究一个项目，找到了一个确定性，认为就像我们前面所说的一样，找到了一个笼子，大家都关进去了，然后我们可以开始享受了。你用一个时间研究找到一个项目介入，一般同志在介入之后是亏损的，亏损两个月，第三个月开始企稳获胜回升，第五、第六获利30%就出来了，这是一般的操作方法。第二层次的操作是先研究一个月，然后再等上一个月，他介入的时候是不亏不赚再持续两个月，后两个月再出来，这样一种境界，进去以后也不是赔太多钱，但是也不赚太多钱，等了两个月之后，价差可以回归，我们开始获利出来。第三个境界是研究这个项目研究了一个月，再等两三个月，进去以后立马赚钱，而赚钱的时间只用了很短的两三天时间，这三种方式同样是做一个项目，用半年的时间，我不知道大家愿意选择哪一种方式？第一种方式是研究一个月，立马就进去，进去以后亏损三个月，等两个月赚钱出来。第二种方式是研究一个月，再等一个月，进去之后不赔不赚一个月然后再开始赚钱出来。第三种方式研究一个月，等两三个月找到最合适的点进去之后赚钱出来，我想大部分人都会选择第三种方式，但是我最近发现一个规律，就是人类的一个潜在的规律，就是期望定律。什么叫期望定律？就是我们总是生活在期望里面，而不是生活在现实里面。你的期望越高，有可能你介入的就越早，大家做套利的可能会有一些体会，如果这个项目是我今年投入资金不大的项目，很小，有可能这个项目你进去很快就让你获利出来，但是如果你一个项目认准了它，你反反复复搞了一个月、两个月，然后我们就有对未来利润有一种期望。对这种期望就会导致你过早入场，因此人类的本能会导致我们等不到的合适的点就进去，因为你期望未来你认为将来你能赚钱。其实从心理学上讲，我们普通大众有许多毛病，比如说普通大众有一个心理、心态，一般赚钱的时候喜欢去控制利润，喜欢去控制风险，一旦赚了钱之后，担心钱会丢掉，一旦损失了之后，他喜欢赌博，喜欢冒风险，这是人的一个本能的东西，如果你是一个期货专业者，如果你是一个期货基金经理，你必须把这两点克服掉，第一点要改变常人身上所具有的见了利润就想跑，见了亏损就像赌的心态；第二点要理性的设计你的期望值和风险承受度；这个介入点的把握。（15: 30）
 
套利最主要的是资金管理，我们知道我们做套利，为什么做？或者说套利优越于投机，可以给我们提供一个确定性，如果我确认明天万科的价格能够从8.1元涨到8.5元，我会豪言壮语把所有的钱都放进去买这个东西，然后再出来，你能否找到一个确定性？其实我们在这个市场来做每天面临着两个东西，一个是不确定性，二一个是风险，我们是在不断地找确定性，同时管理风险。这个确定性怎么找？套利之所以得到大家的推崇，是因为它能够给你确定性，比如说股票、股指期货的套利，最后有一个现货交割的确定性，国内外大多数的套利最后有一个贸易额的确定性，同样的价格不要太高，国内的进口要减少，国外的价格太低，国内的进口必然要加大，也就是说从理论上讲，我们可以找到许多的确定性。找到确定性是一件很容易的事情，但是证明确定性是很困难的事情，找到了之后，我们就要坚持它、管理它，因此套利这块最终是一个管理的工具。（15: 30）
 
现在目前国内的期货交易者都是在怎么做套利的？就是在逻辑思维上是不是有很成熟的逻辑思维，但是我知道大部分人在我所说的这块没有经过很深入的思考，因此我不想在方法上阐述过多，我想跟大家在理念上做一些沟通，所以说套利的管理是一件很重要的事情，比如说我们给自己建立资金，今年定的目标是40%或者是35%，那么我就要进行管理，启动一部分资金拿过来做风险套利，我确认能够获得利润的，能够保证我今年的资金成本的交易。那么中游的资金根据项目安排，你进行全年的项目的管理，当然你在年初的时候肯定要跟全年的一个市场的布局进行一下思考，这下思考之后，哪些东西、哪些项目今年可以给你们带来利润的？这个东西一定要想清楚，然后我可能为哪些项目准备一些资金，然后这样一个运作再加上我们风险控制，我们的资金安排，这样一系列的布局下去，你就可以最终做出来，到年底的时候你就可以做出来，当然一年的过程中、一年的时间里面会发生各种各样的情况，但是到年底是盘点你过去一年的时候，你会发现你年初做的工作对今年是起到一个很重要的作用，虽然说过去出现了许许多多的波折。（15: 30）
 
我这套方法或者说理念、理论叫做成功内因套利，已经在我去年1月份出版的那一本书叫《把握内因，商品期货成功投资渠道》，这本书里面已经有了详细的描述，它的总重要的一个理念就是把握内因的理念，也就是说它是在数学统计的基础上，根据我们对市场基本分析，根据我们对市场内在发展规律的一种把握，来对我们的数据统计分析进行调整的这样的方法。通过把握内因来使得让我们能够调整我们的风险，调整我的整个的持仓。因此我刚才前面讲了许多的都是在事外，真正的套利战役大的工夫在事外，套利的内功就是你对你所进行套利商品的深刻的了解和把握，你的研究是不是到位、是不是专业？我们说过市场上获利的手段有那么几种，第一个就是劳动，包括我们的短线交易高手，他有一些痴迷于盘子，投入于盘子之中，获取利润这些同志们，他们是通过劳动来获取利润，劳动了就有报酬。内因这块要靠你的专业来获得报酬，这种专业是需要你在里面投入很大的精力去进行研究。（15: 31）
 
说了这么多，最终归到我们的五项原则，第一原则是极端入场，中轴出场，许多朋友见到这句话就像笑，因为现在市场用这个原则一做，马上就出问题，因为许多商品它的价差或者比价已经极端的再极端不过了。但是我仍然坚持这个原则，而且我认为未来的五到十年这个原则还不会发生太大变化，关键点就是你有没有找到东西，找到套利的项目一定要符合我们的要求。（15: 31）
 
第二点是慎重选项、多重论证。这个方面我刚才已经说过了。（15: 31）
 
第三方面分散组合、力求平衡。这块就是我们青马做了很大的工作，而且教授给我们设计了组合的模型，大致这样的一个理念，是你每年在一个盘子里面，你要做四五个项目，你要计算这些项目之间的相关性，还有你的数据库里面肯定是已经筹备了20几个或者是30几可选项目，当接触了一系列项目一个组合之后，接触了一个项目选新的项目进入到你的组合里面，你要找原有的组合相关系数要尽量低或者是对冲的项目，我想大家凡是真正专业进行的，我一说一点就已经明确了。也就是说我们做套利的人，最担心的是你的资金会不会打爆，或者你资金的成熟度会不会做到极限，就像我四五个项目一起做，如果哪一天突然出现其中有三个项目一起亏钱，你的资金可能会承受不了，就出现问题，你要避免这些情况的出现，为了避免这些情况的出现，你必须把这三五个项目的相关性要暂停，不要因为一个地方的动荡，就使得你所有的项目都出现亏损，因为套利最怕是关联套，套利事实上是一个管理的概念。因此你在做组合过程中，要对几个项目进行组合管理，当然这些工作有了这个思想以后，具体工作就好做了。（15: 31）
 
第五个原则是严格计划，严格资金管理。（15: 33）
 
最后一个是注重微调，出场迅速。说实话这五条法则如果大家能够坚持，不要过于提高自己的期望值，每年30%以上应该没问题的，甚至在一些还可以赚得额外的利润。（15: 33）
 
刚才主持人让我多给大家沟通一下农产品，因此我简单地聊两句，农产品这块我研究了十几年，就长周期来说，我认为农产品整个的形势上涨是毫无疑问的，包括国际研究组织都预测，未来十年农产品是长期上涨的趋势。就供求这块来说，农产品我认为它在刚性方面已经找了转变的时候，我们以铜为例，大家还记得00年以前，铜在一千到三千的变化，那个时候逐渐逐渐往上走，是因为中国需求的增加，需求大于了供应在铜身上的体现，于是铜的供求关系转变了之后，铜展开了从01年到现在还没有出现停止信号的这样大牛市，根本原因是在供求关系的转变，农产品在08年之前没有发生供求关系的失衡，全球的农产品是供求大致平衡，中国虽然是供求紧平衡，但是中国有庞大的粮食储备，但是到09-10年这个情况发生改变，谷物市场这块非常明显，全球粮食的平衡是一个大的平衡，包括进出口，三个国家出现问题，一个是俄罗斯去年干旱三分之一减产，致使全球粮食突然短缺了三千万吨，紧接着美国在去年秋季的时候，因为白天和晚上的温差变大，导致了单产非常低，致使美国的玉米出现了减产的情况，现在关键点就是中国中原地区的冬麦以及南方地区的早稻今天夏粮情况会良好，到目前为止我们没办法判断从4月份到5月中旬这种天气最终的演变，我们知道粮食有句话，粮食不怕水，怕旱，一旱一大片，俄罗斯当时在5月份的时候，还是风平浪静，没有一点感觉，但是突然就爆出了粮食危机，就是一场大旱，粮食怕旱，许多因素我们没办法把握，但是一件事情一旦发生要向好的发展方向发展，会继续向好的方向发展，但是要向坏的方向发展，它会继续向坏的方向发展。（15: 34）
 
因此我们必须密切关注长周期，长周期上供求在发生转变，我们要讨论的内容是短周期和中周期，粮食这块如果没有天灾，粮食还是要涨，因为成本上升了，温总理说过，中国粮食为什么涨，有两个因素，一个是输入性长，国际粮价涨了，第二个因素是因为劳动力成本上升，包括气象干旱，各种各样的成本都在上升，天灾会导致出现突兀性的上涨的格局，因此要把握好节奏。中周期这块密切关注今年的4、5、6三个月，出现一次中等幅度以上的上涨，长周期一定是上涨的。（15: 34）
 
我们青马推出了一个中国农产品指数基金，有一个宣传资料，在外面大家可以给予指导一下。（15: 34）
 
我就汇报这么多，谢谢大家。（15: 34）
 
主持人：感谢刚才马明超先生在台上进行一个精彩演讲，如果大家对马先生有任何问题的话，不要着急，在今天论坛的最后一个环节就是圆桌会议，在下午演讲的嘉宾都会悉数上台，如果有问题到那个时候再提问。（15: 34）
 
现在有10分钟的茶歇时间，10分钟之后回到会场，论坛继续，谢谢。（15: 35）
 
主持人：下面有请期货的套利专家，95年开始进入有色金属的现货领域，曾经担任上海万向投资有限公司副总经理，98年起涉足期货市场，02年以来年投资回报率平均在50%以上，演讲的主题就是金属内外盘套利交易，有请奚川！（16: 28）
 
奚川：今天我讲的题目是金属套利，反正做投资或者是学过投资都知道有一个有效市场的投资理论，什么是投资理论，可以从一个小故事开始，在我们我们魏晋超期间有一个叫王荣（同音）的孩子，非常聪明，7岁的时候和小朋友们一起玩耍，他的朋友们都摘李子吃，他没有去，他说路边的李子不要说，如果是好果子早就被人摘光了，小朋友摘到尝了以后都是苦的，这就是我考察下来我有历史记载的最古老的一个有效市场理论，就是路边的，在有效的马路边李子都是苦的。（16: 28）
 
但是如果引申到投资市场上，没有什么钱是很容易赚到的，好赚的钱早就被别人赚走了，没有什么好的套利赚钱的机会，事实的情况是不是这样呢，最近有一个机会，在去年年底下半年有一个江西铜业之间有一个套利，9月21号是江西铜业权证最后一个交易日，到最后就摘盘，江西铜业权证不一样，这个权证是一个看涨期权，平均价格是15.33元，你有权以15.33元的价格买进江西铜业权重，行权价是15.33元，这个权证是有价值的，成本的行权比例是25%，江铜权证成本是2.77元，存在3块钱以上的套利空间，当时我开户的券商是江西证券，他们对客户有些服务，搞一个MSN群跟客户推荐这个东西，这个客户跟王荣一样聪明，哪有这么好赚钱的机会，如果这个李子树在道边又有很多籽肯定是陷阱，你是赚不到钱的。最后是怎样的，9月21号行权，22、23双休，24号是中秋节假日，25号可以行权，26号上市，上市第一天江铜就到29.5元，好像行权之后没多大油水好赚，但是他忘记了一点，我们国家金属市场也在不断的进步、开放当中，多了很多的金属工具，从去年4月份开始可以进行融资融券了，而且江西铜业正好是首批进行融券试点的标的盘之一，我们可以在9月21号这一天可以融券，把江西铜业的股票按照29.5元的价格卖掉，然后再去买江西铜业的权证行权，获得股票在上市以后可以流通的时候，再把成本26块钱的江铜正股还给人家，这样没有风险可以套到将近10%的利润，当时有很多券商对这件事情已经做进去了，导致这个市场上在21号这天可以融到江西铜业的正股数量非常少，我当时去问了一下，整个市场一共有两万八千股的江西铜业的正股，让你做融券操作，但是这个事情可以做很长时间，事实上在江西铜业权证最后交易之前的一个月时间里面，如果你每天做个两万股，有将近一个月时间去做，你最后获利10% ，仍然是非常可观的，这个市场并不是非常有效，有些时候还可以捡到比较甜的李子来吃。（16: 29）
 
说到这里我想起另外一个套利，这个事情是我刚刚跨入证券金融行业的时候给我印象非常深刻的事情，是896国债和一个回购，现在已经不太常见了，做这样一个套利。896国债是96年第八期国债，是付息摘，是七年期的，每年付一次利息，是96月11月1号上市的，到每年的11月1号要支付一次利息，当时的市场利息是很高的，896每年付一次利息是8.56的年息，是我们国家的第二批付息债，第一批是69年国债，是96年上半年发行的，通过不到半年的时间利率已经从12%几到8%几，所以896国债上市以后很快就跌破了面值，跌到100块钱以下，在上市半年左右的时候896市场价是97.5元之间，这个时候你可以把买的这些国债质押出去，你就可以相当于抵押贷款，可以贷到一笔资金，就是做国债回购，当时国债回购市场的利率是12.5-到13%，一直在这个区间里面波动。896国债可以抵押回来多少资金呢，按照当时财政部的规定可以抵押国债95块钱，我们发现从96年11月1号896国债上市，上市之后的最低价最好是95块钱，为什么，因为当它到95的块钱的时候，你买回来的这个国债，当相当于你把这个国债押给当铺了拿了钱，将来还不起这个东西我就不要了，所谓抵押就是这个意思。既然财政部规定了最低的抵押回购比例是95%，可以抵押回来95块钱，意味着896国债是不可能跌破95块钱，由此我们就可以计算出来一个896国债从上市开始就规定是95块最低的回购比率，如果到97年11月1号，支付完利息之后，最低的价格不会低于95块，由此可以计算一下，896国债你在5月份买好这个国债持有到11月份半年时间，最低的收益预期是多少的，这里说最坏的情况，半年最低的收益预期是95块，加上你获得利息8.56元，加上当时半年的最低的收益是6.31元，回购的利息支出是6.06元，你可以买这个国债抵押回来的资金半年以后再把国债卖掉，用国债的收益去还抵押回购资金的利息，这件事情是没有风险的，而且这种做法可以使用相当大的一个杠杆，你怎么样去操作这件事情，然后你有25万现金，你可以先做一个短期拆借，对这个头寸只借一天就可以了，你可以借950万钱进来，加上自己25万，可以买10万100块钱面值的国债，抵押回来吧这个钱还掉该可以了，这是一个短期拆借，这样你就用25万资金持有了一千万面值的国债，然后到11月1号以后再做一个短期拆借，进来一天950万资金，把国债解冻，把国债抛掉之后再把国债还给人家，实际上你买一千万的896国债（16: 29）
 
这个事情给我留下深刻的印象，不仅仅说这个市场上曾经有过这么惊人的套利机会，而且他还告诉我有些大型的券商，它的手下那么多学金融的博士生、硕士生，他们的工作经验和一个有过中金开工作过的一个小小的副经理是不值得一提的，这个市场上有一些投资机会，一些小角色某一领域他是专家，他能够发现那些大的投行、那么多博士生、硕士生只会纸上谈兵的那些人发现不了的机会，这是对我很大的启发。很有幸我在以后的职业中用了这种方法，是在07年的时候，00年我们国家的股票慢慢复苏，我也开始慢慢关心一些股票，这个时候铜价达到了8800的历史高位，铜价这么高，产铜企业一定是暴利了，当时国内的股票已经比较高了，江西铜业的股票已经20块了，但是港板股票非常便宜，只有8块钱，按照江西铜业06年的年报和06年前三个季度的业绩推算全年业绩，前三个季度的业绩是1.2元，全年推算是1.6元，加上当年的每股净资产，应该4.5块钱，它是生产铜的企业，只要算一下成本和当时的市场价格很容易对利润进行估算，江西铜业06年的铜产量是30万吨，07年增长到70万吨，但是增长这么多并不是自有铜矿，根据年报自有宽的产量是15万吨，07年是15万5千吨，自有矿产量增加非常慢，增加的部分都是加工，国际市场进口铜金矿的价格走势是用铜价减掉加工成本，所以铜金矿这部分不能算是它的利润，跟进口铜没什么区别，只是过过手，铜价高铜金矿的成本也高，按照生产成本两万五千块钱一吨算，15万吨就是45亿利润，而且毛算算相当于每股收益1.5元，8块港币的市场价，4.5净资产，1.5的利润，只要两年多一点的时间就可以回本了，股价很明显是被低估了，所以我不仅自己买了这个股，还推荐给我的朋友，我有一个朋友也是做投资很长时间，很早就开始了，香港那边会发一些资讯，他说为什么价格会这么低，因为当时美林证券给它是脉冲评级，07年1月份的时候铜价在6千左右波动，当时美林证券是看空铜价，因为全球经济要出问题的，出问题的时候比美林估计的时间晚了两年半，他认为07年全球铜的平均价应该是4500美金，认为08是3500美金，就不能按照当时的市场价来测算，如此算下来江西铜业的业绩就不可能达到1.5元，可能几毛钱，这就是美林证券给出的一个答案。（16: 29）
 
但是我是做期货行业的一个专家，尤其是研究有色金属那么长时间，我很容易看出美林的报告里面存在一个问题他预计铜价会跌到4500美金，结算这个预测是正确的，但是做期货有一个套期保值，如果你预计未来铜价下跌，而眼前的价格比较高，可以抛出锁定我的利润，如果按照江西铜业28亿9千万股的总股本来说，我每买进28万9千股，就相当于拥有15万吨的产量，如果我要对未来三年的利润作出保护，万一铜价下跌了，我这边避免遭受损失，我在期货市场抛出相当这些年数量的空头就可以了，一旦铜价下跌，可以用期货市场的利润弥补，一旦铜价上涨，我期货上产生亏损，但是江西铜业的业绩可能变成3块，可以弥补我最终的损失，最终可以用套出期货进行保值，确保我能够获得那么多的利润。显然美林给出未来铜价涨也好，跌也好都跟我没有关系，美林预计未来价格是4千5，预计当时的江西铜业8块港币就给出卖出评级，这是错误，最后的事实证明我的观点是正确的。（16: 29）
 
我有一次向当年一个小小的证券副经理战胜那么一个大行的研发部，所以我觉得这个市场还是有很多的机会，如果你有足够非常的经验，能够发现这些机会，找到无风险的套利机会。（16: 29）
 
再来看一下，这个套利里面跟巴菲特所倡导的价值投资也是一致的，巴菲特说的价值投资理念强调一点，就是你买进这个股票之后，假设第二天这个证券市场就关门了，你买了这个个公司股票就不上市交易了，避免考虑上市公司股票波动的问题，如果五年之内证券市场把这个股票停牌，没有交易，这个情况下你还持有这个股票，就是价值投资，这个也是在做套利，是赚取上市公司的盈利、现金流和二级市场上的成交价这个之间的一个价差，来做这两样东西之间的套利，但是二级市场上的股票成交价对它存在的意义来说，就是给它是一个错误的价格给他，如果太低就给买进的一个机会，如果太高就卖住的机会，这个也是非常注重上市公司的盈利，在2011年投资结束，巴菲特致股东信当中也是强调了这种，其实他几乎每年会强调这点，去年他买了很多美国铁路公司的股票，他强调过去一年里面铁路公司给他带来多少多少现金流的一个利润，而不是这家美国的铁路公司上市公司的股价有多大变化，这是他看重的，并不是现金流。（16: 29）
 
所以说实际上套利广义去看，价值投资也是套利，套利普遍意义上是存在的，下面我简单介绍一下的，期货市场，铜市场，有色金属套利的经验，先来看期货是一个什么东西，我不知道大家有没有看过上海期货交易所铜期货合约的一个范本，几乎所有的商品期货都是这个模式，期货在证券交易所交易，期货在商品交易所交易，两者的区别是什么，实际上期货它是个合同，而股票是一份资产证明，就像刚才我举的这个例子，我买了江西铜业28.9万股股票，相当于拥有江西铜业万分之一的资产，可以分享企业的经营利润，这是股票的含义。（16: 29）
 
期货有一个交割日期，就是交货时间，就是每个月10-20号，然后要做4月份的铜的期货合约，就是4月10-20号是交货的时间，还有一个交货的地点，就是在交易所的指定交易仓库，这是一份什么东西？如果我们做现货贸易的话都知道，你做每一份现货合同都要有这些东西，什么时候交货，是什么货物，在什么地方交货，在这个基础上你再填上你要多少数量，什么价格，填好了，那么你这份买卖合同就达成了，所以什么是期货呢，期货本质上就是一个买卖合同，它的买卖合同和一般的买卖合同区别在什么地方，就是一个交易所为买卖双方提供履约担保标准化的地方，期货为什么可以先卖出后买进，很简单，我们定合同可以定一个销售合同，也可以定一个采购合同，先定好12月份的销售合同，后来再定一批采购合同，在现货市场可以做，在期货市场也可以做，所以期货市场做空就是定一个销售合同，做多就是做一个采购合同。（16: 30）
 
我记得07年讲课的时候有一位观众说你讲的太好了，比喻太生动了，你这么一比喻我就明白期货是什么东西了，我说你理解错了，这个不是比喻，这个就是这个东西。所以不必把期货或者是股票，无论期货也好，股票也好，都是从实体经济当中衍生出来的，股票就代表着你的实物资产，期货就像买卖合同，两个东西结合起来，股票和期货之间可以套利，跟投资企业做套期保值没有任何区别。（16: 30）
 
交易所为买卖双方提供履约担保，如何保证这个合同执行，如果保证买方卖方都不会违约了，肯定跟买卖双方收取一定比例的保证金，比如说现在铜价7万块钱一吨，08年的时候很快跌到3万块钱以下，你要收多少保证金才能防范风险，起码是3块钱的保证金，你收了五千块钱保证金，到时候人家违约了怎么办，反过来铜价涨了，买方也要付这么一份保证金。假设今年12月份定一个合同，东西还没拿到手，先要把三万块钱保证金拿到手，这个肯定影响社会资金的占有，也影响文章放在上面，怎么办呢，价格不是一天跌那么多的，根据每天来结算，一天的价格不会跌三万块钱，一天里面价格跌五千块钱，就收六千块钱的保证金，如果是八千就收一万块钱的保证金，是涵盖了一天里面的价格波动，当价格波动了这么多以后，在跌了的基础上如果再跌也不会违约，就管理这一方追加五千的保证金，在今天这个价格基础上，如果再涨也不会违约了，所以对交易所来说，这边收了保证金，那边就退出去了，没有占用社会资源，通过每天的结算的方式，既保障了合同的执行，也防范了违约风险，也提高了市场的效率。（16: 30）
 
所以期货市场能够提供保证金，可以提供一个杠杆交易，很多人说期货市场你用20倍的杠杆，风险非常大，外汇保证金市场还有100倍的杠杆，风险是不是更大了，这个是反过来讲，是因为隔天的波动风险不超过5%，所以才给你20倍的杠杆，外汇市场1%的波动是很大的波动，很少见，一般的隔日的波动不超过1%，所以只收你1%的保证金，因果关系是反过来，不是期货市场的杠杆大说明风险大，而是期货市场风险没有那么大所以才给你那么大的杠杆，外汇保证金的市场风险更低，所以杠杆就这么大，但是给你这么大一个杠杆，就是防范风险的角度去做的，你也可以用1倍的杠杆去做，风险一样没有那么大，所以期货市场的风险在于你自我的一个控制。期货市场的保证金制度不是给你当杠杆用的，是交易所为了考虑社会效率和违约风险来制定的。（16: 30）
 
了解期货基本概念之后，这个不是什么怪物，就是一个普通的合同，再来看一下期货该怎么套利？标准化的合同里面要规定哪些东西，我们从小到大的教育价值就是价格值多少，价值该包含哪些要素，除了包含这个货物以外，还包含了什么时间交货，什么地点交货，同样的商品在不同的地点，在不同的时间，它的价值是不一样的。所以做过生意的人都应该知道，都了解这点，你一批货铜从智利出来到上海港到港的东西，不同的地点价格不一样，时间不同价格也不同，可以用相同的货物进行跨时间和跨地域的套利。（16: 31）
 
首先要了解如果做一个跨时间的套利，不同时间的合约价格怎么套？它的不同时间的商品的价值有什么区别？在伦敦金属市场上有100多年的历史，有两种跨时间的套利，一种叫借入，还有一种是借出，根据实际交易的方向，借入的方向叫融资交易，前面介绍外汇的研究员，比如说日元的利率很低，你就可以借入日元，然后你在伦敦金属市场上可以买进一期，在远期里抛出，赚取利差，这样一种交易就叫融资交易，根据买卖方向融资交易就是买入近期卖出远期。融货交易叫蓝顶交易，跟融券交易一样，一开始介绍一个套利是江西铜业的融券交易，我介入股票把股票卖掉，在未来我再获得这个股票还给人家，融券就是借证券，融货就是借现货，借入现货远期卖回来再还给人家。（16: 31）
 
这两种如何进行交易，在成熟市场体系下，不同时间交货的合约价格该怎么排列？在出现供应短缺的时候，有钱拿不到货的时候，一般是卖方市场，我们来考虑买方的困境，在供应短缺的时候，有钱买不到货的时候，你如何能够优先获得货物呢，很简单你出价比别人高，如果价格比别人高，你就可以早一点拿到货物，如果价格低的话，排队到后面去，这很好理解，所以当出现供应短缺的时候，在成熟市场体系下，商品的不同时间合约价格应该是近期合约高，远期合约低，当出现供应过剩或者有比较大的库存的时候，一般是买方市场，这时候现金为王，买方拿着现金你不用考虑他有什么困境，你要考虑卖方的困境，如何早一点把资产出售，回笼现金，很简单你出价低一些就能早一点回笼资金，所以在成熟市场体系下，供应过剩的时候，现货到远期的合约应该是近低远高的排列。我们看一下伦敦金属市场价格排列是不是这样的，刚才只是一个理论上的推导，现实情况是怎样的，这个图表里面灰颜色的阴影部分代表是伦敦金属市场的库存，蓝线是连续三个月的合约，1989年以来的走势，下面这个是近期合约，就是从近期合约、三个月合约，15个月合约来排列，我们可以看到当库存很低的时候，灰色阴影部分在下面的时候，现货合约比三个月合约高，这个是正常，三个月蓝色的曲线处于红色曲线的上方，三个月的合约比15个月的合约价格高，跟我们的推导是完全一致，当然在后来03、04、05年的牛市当中，现货加剧的下降，伦敦市场只有两万多吨库存的时候，现货有很高的升值，三个月的价格比十五个月的价格高出很多，不仅铜的市场是这样的，包括伦敦铝在80年代末的时候库存很低，近期合约比远期合约要高很多，包括伦敦新的市场都符合这个规律，库存低的时候近高远低，库存高的时候，近低远高，是这么一个排列。所以在牛市当中，一般供应短缺出现牛市，预期现货供应趋于紧张，近期合约涨幅大于远期合约，进行买进套远的套利交易，这是一种投机性套利，大家肯定有一种疑问，如果我已经知道是牛市了，我做多不就行了吗，何必再去买近卖远呢，这里面有一个小小的学问，我们看历史上的牛市，这是在95年时期，牛市的时候近期合约的涨幅大于远期合约，在一定的情况之下，可以看到远期合约伦敦金属市场十五个月的合约是走平，单边买入近期的合约是一样的，但是万一看走眼了怎么办，如果低了近期合约和远期合约是同步下跌的，如果这个地方看走眼的话，近期和远期同步下跌，你买近卖远损失是很有限的，但是一旦出现牛市的话，买近卖远在牛市当中涨得（16: 31）
 
当现货供应趋于宽松，近期合约跌幅大于远期合约，进行抛近买远，这个意义不是很大，因为你做抛近买远的交易，跌的时候近期合约跌的多，远期合约跌的少，跟做空效果一样，但是涨得时候也是近期合约涨得多，远期合约涨得少，所以抛进买远熊市当中意义不大，这个比较难把握，还是买近卖远在牛市当中有可操作性，这两种套利都是投机性套利。（16: 31）
 
还有一种是基本上没有风险，可以进行交货的套利，当市场出现近低远高的价格，当合约价足以支付仓储费跟资金占用利息，你进行买进卖远这个是没有风险，假如说4月份的铜比5月份铜跌了600块钱，你4月份以7万块钱买进，最后你接货就是了，这个合同就执行了，5月份卖出到时候交货就可以了，隔夜价差都是死的，计算机一算就算得出来了，既然给了你这种机会，基本上你结货就跑了，价差缩小赚钱基本上没太大的可能。（16: 31）
 
当市场出现近高远低的结构长期持有现货结构，比如说国储，我可以卖出近期合约，同时在远期买回来，我一直持有这些货，放在仓库里面也是占资金，占仓库费，近期卖掉，远期再买回来，还能轮换，又可以节省操作费和资金利息，又可以降低资金使用成本，也是没什么使用成本。（16: 31）
 
当初建立价差结构的时候，一般近低远高的价差结构可以有银行的资金限制这个价差的扩大，所以一般的价差都是比较稳定的，当库存很高的时候，近期合约和远期合约的低的很有限，铜在一千万美金的时候，三个月价差不多就是三四十美金，维持了很长一段时间，但是铜价近高远低的结构只有货才能限制价差的扩大，所以通常在价差近高远低的结构市场处于很不稳定的状态，伦敦金属交易所利用价差结构对市场进行干预，当近高远低市场结构的时候，是有风险，当铜价在三千美金的时候，近期空头一定要平的，远期在十五个月在2千万美金，27个月的合约在700美金，本身就很低，近期合约到远期合约每换一次，等于你高价位买进平掉，最后抛出负成本也有可能，这个是对空头一个最大不利的地方，所以在期货交易当中价差结构对投机也有很大的影响。（16: 31）
 
如何防止这种操作呢，如果你买去这个货是工厂等米下锅，近期再高你去买，LME市场也不会来干预，如果你买去这个货仅仅是为了囤积进来，是为了将来用，不是现在用，你有什么理由不去买将来价格更低一些的合约，非要去买价格高的合约呢，这种情况下，LME对的限制会非常高，会限制你合约的升水幅度，07年6月7号，LME市场对镍市场进行干预，当时镍的市场在07年上半年的时候最高到五万多，最低的时候只有3千7百美金，隔三个月时间差5千美金，LME调查下来，这个货并不是用于生产，而是用于投机，就对这个市场进行干预，限制你对近期合约对远期合约的升水幅度，多头也就失去了对空头最大的威胁，你未来会有足够多的供应，时间越长供应越多，多头撑不住，尽管你是做套利交易，了解套利价差对这个市场的干预，不说你这个价格四万太高了，五万太高了，不说你这个价格高，只说你近期合约比远期合约高不合理，限制你的升水之后，实际上这个价格如果是谈远期的话，远期根本无法支撑这么高的价格，随后价格一泻千里，所以我们看到套利的研究和分析，不仅对套利本身有帮助，对你投机的研究、市场研究有时候也会得出一个很清晰的结论，有很大一个帮助。（16: 31）
 
下面简单介绍一下国内市场和国际铜期货市场一个区别、一个关联，前面介绍了跨时间的套利，下面是一个跨地域的套利，因为国内市场刚才也讲过，中国铜生产企业别看产量很大，自产的铜量并不大，9几年刚刚开始做期货的时候，国内的铜产量不超过一百万吨，现在依然没有超过一百万吨，其他的产量达到500万吨，80%都是来自进口铜金矿的加工，都是按照国际市场的定价扣除你的加工成本和进口铜一样，所以中国80%以上的铜依赖进口，国内的定价系统是参照了LME，这就是一个铜的进口成本，大体上比值就是按照汇率，相当于汇率的系数×1.17，现在的汇率是6.5×1.17大致上是7.7左右。当进口有利润的时候，大量进口，贸易商大量的进口，造成国内库存上升，国内库存上升以后，国内的比值就开始下降，进口亏损，进口亏损以后进口商减少出口，国内出现短缺，库存下降，库存和比值出现了一个负相关的关系。近年来由于国内铜金矿的产量大量增加，铜金矿加工和贸易商进口有什么关系，贸易商赚钱就进，赔钱就不进，江西铜业定好了年产量是70万吨，赚钱或者是亏钱都要加工，不可能把生产线停了，国内维持在亏状态，铜金矿必须以亏损来让他们得到报应，不按市场关系办事，你盲目增加产量，应该得到的报应就是亏损，现在的比价关系和过去的比价关系不一样的，可能维持长期亏损状态，这个是跨地域的套利和跨时间的套利。（16: 31）
 
最后要回答一个问题市场是有效的吗，在美国波士顿大学一个博士写了一个金融教材，和开始的王荣食李的例子很相象，事实上市场经常会有这种捡钱的机会，最后波士顿大学的金融学教授告诉我，相信有效市场会使投资者麻痹，并使人认为一切努力作出的研究似乎是不必要的。（16: 32）
 
另一方面任何想象的优势和投资策略都是值得怀疑的，市场具有足够的竞争性，好摘的果子早就被人摘了。综上所述，市场是十分有效的，但是特别的勤奋、智慧或创造力实际上都可以期待得到应有的报酬。（16: 32）
 
谢谢大家。（16: 32）
 
主持人：非常感谢奚川先生刚才的演讲，对期货市场一个概括性的描述，做空就是签订一个卖出合约，做多就是签订一个买入合约，这个不仅是一个比喻，是对于期货市场非常精准的概括。（17: 25）
 
下面有请期货套利专家，职业的基金、投资方面的管理人，97年开始涉足期货，对套利交易有系统的研究，独创一套套利的交易方法，有跨期套利的丰富经验，演讲的主题是投机性的套利策略，下面有请李静涛先生！（17: 25）
 
下面有请期货套利专家，职业的基金、投资方面的管理人，97年开始涉足期货，对套利交易有系统的研究，独创一套套利的交易方法，有跨期套利的丰富经验，演讲的主题是投机性的套利策略，下面有请李静涛先生！（17: 25）
 
李静涛：大家好，我们今天交流的题目是“低风险的收益最大化的实践”，我先自我介绍一下，我和奚川、马明超不同的是，我刚开始起步的就是一个散户，是一个标准的中小投资者，是一个客户介入期货市场，开始比较差，97年进入期货市场，业绩非常差，很快两次就爆了，我想在座可能有些同学也经过这样一个阶段，当然我觉得现在觉得两次爆仓更多是一种经验和财富，让我认识到只有尊重市场才能在市场当中长久的生存，98年再去做期货，当时的资金非常少，那时候只有两千块钱来做套利，那个时候上证价格也低，小麦那个时候只有千把块钱一吨，这个时候来做，按照现在的价格，现在保证金至少需要一万到两万块钱才可以来做，做期货至少起步并不需要很多钱，更多的是需要经验的积累，99年专门开始做套利，01年开始做理财服务，起始资金就是10万块钱，后来中间赚来的钱之后当时也做过融资，给别人支付利息承担风险，后来有的时候可以拿来做质押，除了做质押还可以做期货保证金，这样你的资金杠杆就会放大不少，放大很多。就是这样一直做下来，跟别人刚刚开始机构非常多的钱来做，最初从10万块钱开始起步，一直做到所有的钱都在市场上赚来的，但是当时10万块钱都是别人投资的，包括跟我一起成长的客户一起做起来的。最好的一个机会是两个月收益百分之百，做套利的确也的时候是能够捡到金子的，有时候金子砸到头上，市场有时候真的是有不理性的时候，的确能够抢到非常好的机会。（17: 26）
 
国内三大商品交易所所有的套利交易，绝大部分套期的交易我全部都做过，没做过没经验，不能纸上谈兵，03-05年的时候做过一些外盘，那个时候运气比较好，那个时候另外客户拿了五百万做了一年，做到了三千万，这是一个尝试。期间除了这个以外，也参加过很多的国内期货现货舱单和坐舱买卖，还是给客户创造了一些收益。（17: 26）
 
刚才大家谈了包括奚川跟他没有办法比收益，奚川的收益肯定比我的多，我就谈一些收益的稳定性，因为我从95年开始做的时候，客户的权益两次爆仓之后开始做，最标准的回撤没有超过20%，不是说亏损20%，而是说假如说早上赚了30%，八年来没有超过15%，六年来没有超过10%，下面还有五年、四年、三年，三年没有做到超过3%的，如果说能不能把回撤是否不超过1%，甚至没有回撤？我告诉你能，有的可以做到，有好眼光的可以做到，但是伴随着你的收益率降低了，现在你还可以做的是商品的现货交割的一些买进、卖远，它的收益率只能往上升，不可能往下降，但是现在收益率的确非常低，可能一年以前能做到十几，现在一年就做到10%，甚至更低，利润降低了，所以在这个时候就应该选择，宁可出现忍受1-2甚至三个百分点的回撤离来博取更大一点的收益，在控制风险的情况下，尽可能把收益提高一些。（17: 26）
 
现在说套利基本概念，套利基本概念教科书前面写的，中间加了一个括号是我自己添加的，套利的关注的对象与一般的投资者不同，套利者关注的是价差或者是基差，而一般的投资者更多关心的是价格，期货合约只是代称，未必局限于期货合约。（17: 26）
 
现在说的是我做过的几个阶段，刚开始的时候是一个“看图说话”时代，就像小孩要认识字一样的，“看图说话”，刚开始的时候也是一种“看图说话”，原因是什么呢，当时两次爆仓，单边交割的失败我想到了一种稳妥的交易方法，当时选择了套利，至少说爆仓的可能性大幅降低，但是不敢说一定不爆仓，可能性非常小，当你选择套利的时候，实际上暴利也擦肩而过，还是一个选择问题，这个时间段是从98年开始做的一个套利，当时基本上是看一些价差图，当时找到价差图非常难，特点是简单易学，准确度未必低，但出现极端行情会出现重大损失，适用哪些人呢，对基本面没研究的，资金小的投资人，回顾，资金翠几千到十万不等，收益从一年超过一倍到仅1%等。心得就是做套利不看价差图不行，只看价差图也不行。（17: 26）
 
“看图说话”要注意一些什么呢，就是价差同样在最高点和最低点，不是不可以突破的。历史有时候会改写，有时候的确能重复，要注意价差形成时的条件，至少要参照成交量和持仓量，注重价差的走势，而非具体的点位，重现而轻历史。（17: 26）
 
要成为一个“砖家”，起因：价差走势不循常规，收益的起起落落，迫使我去探寻价差走势的动因所在。从基本面入手做套利，时间从01年开始，特点基本面研究相对复杂，准确度要比看图说话高，出现严重被套的情况明显降低，但还不能彻底避免极端情况的出现。适用对基本面有研究、资金大的投资人，回顾资金从十万级到百万计，外盘期间曾达千万级，年收益内盘从20-到50%不等，心得，研究基本面太辛苦，方方面面考虑诺多，但保不齐会逮住一个大鱼，收益也明显稳定起来。（17: 26）
 
“砖家”需要很多砖头才可以，期货品种要研究，相应现货也要研究，相关的现货和期货也要研究，内盘要研究，外盘也要研究，流通领域也要研究，宏观经济乃至世界政治都要研究。（17: 26）
 
谷物市场月度报告，包括产量的分布图，N多的考察，包括厂区，那时候每天一睁眼就要看美国的芝加哥的天气预报看。就是砖家也要注意，基本面研究能显著提高信心，但未必能显著提高胜率，需要研究的方方面面很多，未必就能找到主要矛盾，你觉得是主要矛盾也不一定是，现在它是主要因素，以后未必是，现在不是，以后未必不是。第四个就是方向预测正确未必是基本面研究的功劳，也可能只是运气好，我说的可能打击大家积极性，有的时候你判断了之后，你掌握了123456789条理由认为糖要涨，但是真的涨了，但是不是123456789个理由，是第十个原因，就是运气好，然后就算基本面研判准确，但未必能猜中入市时机，因为有的时候你被套了，时间是几个月，甚至是半年时间，时机明显是不对的，保不齐会被套很久和很惨。还有一条坚持未必对，止损也未必对。跟趋势相反的时候，坚持未必是对的，但是止损也未必对的，要根据具体的情况来进行分析。（17: 27）
 
觉得基本面研究跟外盘的基本面研究之后，我们干脆来做一个外盘吧，就做外盘，做外盘的时候这个时候是03年到05年，我做了三年外盘的时间，我觉得外盘相对讲道理，有什么盘面上基本有反映，讲点道理，政府直接干预的风险不是没有，偶尔也会有，但是相对我们战无不胜的政府来说，风险相对小。适用对基本面有研究、资金大的投资人，回顾，03年9月开始，帮助客户进行外盘农产品交易，500万元的本金不到一年增长到3千万，我从03年9月份开始做外盘的分析，运气比较好，赚了一些钱，做外盘我的心得，基本面因素在外盘中影响较大，尤其是美国农业部的报告。这是做外盘的时候研究的一些资料，要研究基本面等等，找的都是一些很奇怪的一些资料，农产品生产补贴、反季节补贴，什么新法案跟旧法案的比较表，都是找的非常细的东西才算帐可以做了，刚才的图表你看这个交叉图，就开始写报告，给客户、投资人写报告，这是03年写的一些报告，我认为做外盘基本上都要考虑交割的问题，当然如果你对现货贸易很熟悉的话，资金相当雄厚的话，可以考虑从外盘接来卖到中国这样一个形式反过来，那个更难，但是一般情况下，基本上很难从外盘直接买到货来交割到中国的。最后重视各种报告，尤其是美国农业部的报告和基金的持仓的报告，还有美盘炒作的题材有时候会循环往复，例如季节天气因素等，有时也不一定，有时候内盘和外盘反映会正相关，例如出口、关税、汇率出现变化时，外盘是主导，国内是跟随，但现在有逐步转换的迹象，国内的话语权在增加，外盘在逐渐走低的迹象。夜盘是主流，白天电子盘是辅助，代理公司要选择好，尤其牵涉到资金安全和手续费，公司要选择好。（17: 27）
 
做了这些之后，还是有反反复复的，我们也是一个风险厌恶，我觉得每天的权益波动，网上波动我心情好一点，往下波动心情就不好，有些投资者很傻，视金钱为粪土，我不是，我是视金钱为金钱，我赚了钱就是心理高兴，没办法，我在想什么时候能够赚点钱，这个多高兴啊，我在想有一个办法，就是做交割，我想刚才我说能做到你的收益就是一根直线往上走，但是可能很低，一年只有百分之几，这个真的有，就是做现货的这样一些，这是从03年开始搞，特点是准确度高，收益稳定，但是机会会收益会越来越少，股指去年当中出现过，今年很少，可以预计到以后会更少，但是再看看新品种偶尔会有的，但是也会越来越少。03年的时候内盘，那个时候从10万块钱终于赚到了一百万块钱，三年的时间赚了10倍，赚到10倍的时候并不是交割的，是套利和交割结合起来的时候，收益就会有很大的增长，你要想做交割的话，道上的规矩一定要懂，现在交易手续比较狡猾，现在都裹起来，很难找到，还要算清这个账，你算算每个月交割的成本，然后根据这个成本来算帐。报告更是少不了，也是经常的写这样一些报告，做交割做了几年时间，实际上我们在做商品交割，03、04、05、06年做了四五年时间，以后基本上不怎么做，做交割交割做依靠，心里那是超级的踏实，新品种上市的初期，注册仓单会有超额的利润，仓单是可以质押出来的资金，资金刚刚可以放大放大再放大。资金杠杆放大，风险却没有放大，这样的好事真的可以有头寸可以选择换月，利润也会增加一些，一般会好5倍，保不齐会提前交割，等于说交割成本降低，甚至还有升贴水等红包。交割要注意的必须是一般纳税人，仓单是有有效期的，增值税差额的问题，资金的衔接，现货商的诚信与否，尽量通过交易所买卖菜单。比如说04年一年在这个市场上就赚了400万，实际上没多少本钱的，很少的，就赚了400万钱。（17: 27）
 
后交割时代，起因随着期货的普及，交割的利润越来越少，那个时候你会看到一个刚实习的大学生、研究生都在出投资报告，都在出套利的成本，到现货上班三个月就可以出了，傻瓜都是聪明人了，当时我就觉得交割这个好日子基本上快到头了，我就在反思，难道只能赚一点点期现差价，能否把交割仅仅作为一个后盾，结合投机套利一起来做？时间05年开始，一做之后发现机会明显比交割多N倍，做期货很简单，一年12个月，农产品只有六个合约，两个月一个合约，你去做交割只有六次，倒仓只有30次，机会有多少呢，但是把投机的套利和短线结合起来做的话，明显再好5倍、50倍都不止，这个时候你就会发现，收益又提高了，那个时候我才赚到100或者是400万，05年的时候就这样做，赚到了一千万块钱了，当时套利真的不等于交割，一定要转变。后来我从套利的短线来做，做到一定超过就变成了炒、炒、炒，这个从06年我又开始探索，我就不断的折腾，不断的研究这个东西，它的特点要套利炒单盘面就是一切的，基本面的东西都有个谱，技术性的东西也要大致看一下，但是盘面就是一切，或者炒单的资金不希望太大，因为有一个市场的容量，资金不需要太大，但执行力足够强，一不小心被交易所表扬，曾经是郑州套利第一名，一不小心变成大商所的第一名，曾经是第一。这个做的心得“千破万破，唯快不破”，比谁快，现在我可以说炒单的好日子又结束了，又没有了。（17: 27）
 
实际上我早就怕有这一天，手续费也提高，保证金提高，大合约的到来，谁能想得到啊，怕着怕着就来了，现在炒单的确是很难做了，保证金一提高，这种手续费当天平仓没有手续费，你再一搞是4倍的手续费，炒单的时代也结束了，盘面活跃的时候偶尔也做了一点。（17: 27）
 
后来我08年又在转，偶尔也会做一下，研究一下对冲，对冲也是看到有这个，对冲套利很不容易的是，可能我们套利作出两个有相关的一些品种，做对冲我发现两个品种没有太大相关的，头寸也不完全对等，可能价格对等，但是头寸并不完全对等，这个时候我就试探了一下，发现这个机会比单纯的套利还要多，但是陷阱更多，这个资金几乎没有限制，但对交易经验有超高的要求。国际市场的大鳄们对冲基金做这个，做那个，这个资金绝对是没有任何限制的，小有斩获，没有亏钱，一定要跟随趋势，这个时候有两个趋势，对冲只是试了一下，后来我通过对手法的尝试，我就不再局限于具体的手法，从08年基本上已经不再局限于哪种手法了，只要有多有空就可以了，对套利有比较丰富经验的投资人，年利润突破一千万，不要局限于是否交割，不要局限于长线短线，不要局限于有理没理，什么是理，不要局限于基本面或者是技术面，就是不要有很多的局限，各种方法你都试一下，从08年开始做，做到09年，到10年的时候有一个惊天的好消息来了，就是股指来了，股指来了以后对于我来说是一个彻底的解放，解脱了期货可能存在一个瓶颈的问题，期货炒单拿个几千万来炒的话比较难了，有制约了，但是期指来了和股票可以联动出来，因为股票相当于股指的现货市场，可以联动起来，不存在坑蒙拐骗的情况，这个时候就彻底的突破了资金的瓶颈问题，你拿个几个亿在股票市场算什么钱，你三个亿、五个亿、十个亿有什么问题，不要怕钱多，就怕钱少，这个从06年开始又开始试股指和股票结合起来做。这个起步价至少百万，因为一手股指对应的股票大概是一百万块钱，一手的保证金是十几万，至少要120万，最好是千万起步，百万只能做一手，低于百万只能看了。去年我刚开始七八百万，后来九百万的钱开始来做这样一个东西，后来个跑赢大盘27个百分点，用新货的手法来做股票，用股票的心态来做期货。今年从元月一号到昨天为止，股票的指数涨了4.15%，我赚了将近9%，额外的市场又送给我5%的收益率，包括春节期间我游山玩水逛了一大圈子还没怎么做，还是赚，股指是一个好方向。（17: 27）
 
从看图说话开始，到期货到股票联动，各个手法不是升级和替代，而是相互补充。（17: 28）
 
长线和短线都可以有，期货和交割都可以有，股票和期货都可以有，套利和对冲都可以有。（17: 28）
 
不要以为自己现在的方法就是最好的方法，因为我做了十几年之后，我没有发觉哪种方法是好方法，还没吃好饭呢这个市场就变了，再摸索，还会再变化。不要以为别人的方法都不行，成功的路不止一条，每个办法都不一样的，实际上都赚了钱，哪个方法都行了，没有哪个方法不行，过去成功的方法未必能继续成功，一定会跟随市场变化而变化，不能固步自封不变化，第四个不要以为市场就是来给我们送钱的，要对市场始终充满敬畏之心。我当时有一个朋友一起吃饭的时候说做期货怎么能够亏钱呢，当时做的非常好，我相信这个市场的确是送给他钱了，送给他鲍鱼、汽车和别墅了，但是这个市场要有敬畏之心，这是我做了十四年来一个最大的心得，不要以为是来送钱的，一定要对这个市场充满敬畏之心，谢谢大家。（17: 28）
 
主持人：感谢李静涛的一个精彩发言，明显有一种感觉，小虾已经变成大侠了，而且梅花香自苦寒来，李静涛明显经历过一个看山是山，看山不是山，最后是看山还是山，无招胜有招的境界。（17: 33）
 
接下来看一下最后一位演讲嘉宾，是浙商期货有限公司的副总经理，期货套利交易理论的研究和实战专家，16年前已经和期货已经结下了不解之缘，具有丰富的期货套利实战的经验，其指导的客户在期货市场长期稳定盈利，并且其个人博客在和讯网上拥有大批的网迷，下面有请来自浙商期货的魏丁先生，有请！（17: 33）
 
魏丁：我借用最后10分钟，我来对刚才和上午的嘉宾的讲演做一个小小的补充。我非常有幸能够认识业内做套利这么多顶尖高手，这是我从业以来我觉得最大的收获。但是刚才主持人也介绍了我已经从业16年了，在这个市场上我们看到了太多的财富故事，有人从负责小的资金一下变成了一个很庞大这样的大侠，也有更多更多的我看到很庞大的，曾经是非常骄傲的人最后是非常黯然的离开这个市场，我一直在想这个市场上有没有一个有效的规避风险的办法，同时能够取得一个稳定收益的办法，我自己的体会或者我自己的统计来说应该是说，那就是我认为的期货套利，但是期货的套利一定是在一笔一笔像奚川、马明超一笔一笔的交易积累起来的，最后相对来说是高明，首先我们既然选择了这种方式就应该用暴利距离的很远很远，有个别的暴利确实是运气特别好。（17: 33）
 
（图示）这是我私下一个统计，是我自己统计的一个比例，就是套利账户年回报的情况。确实是跟所有的投资市场的其他交易方式有明显的区别，就是使用这种方法胜算是非常大的，我统计的结果是55%应该是年回报是盈利的，20%是持平的，真正出现亏损也就20%，这个跟其他投资比例是完全不一样的，但是必须强调套利一定是有风险的，我觉得有四个风险，最大的风险还是一个认知的风险，你不知道我这个方法是有风险的，这个是最大的风险，其次是有政策风险、市场风险、交易风险，我解读一下政策风险的区别，就是国家法律法规的变化，有些汇率的变化，进口配额的变化，比如说最近在讨论白糖有没有大的基本面的变化，有可能它的价格持续在高运行，有可能国家对配额进行增加，或者是海关税收进行调整，为了维护整个价格的稳定，这样一来对原有构建在这个市场上所有的套利组合都有一些或者好或者坏的影响，所以这个政策的风险做套利一定要关注的，交易所的风险就更多了，比如说以前做小麦的时候仓单是可以计算的，但是宣布了一个新的仓单，原来基于仓单的条件完全改变了，这个时候套利一定会遇到。市场的风险，特殊事件，前期的华北的干旱就是特殊事件，造成了荞麦的过度的增长，基于当时对玉米、大豆的组合被这个消息冲掉了，但是反过来也是一个机会，就是我们抛荞麦，卖早稻买玉米，获得一个很好的回报，还有一个套利对象跟现货原来供需平衡的变化，非常明显表现在去年的棉花上，今年我觉得可能的机会顺便说一下就在玉米上，大家密切关注玉米的变化，还有一个替代性行业的变化，比如说白糖跟淀粉糖的关系，为什么今年没有出现刚性的增长，一个是价格的问题，一个是替代的问题，替代品种的高速发展，这是我对市场分析的一个解读。（17: 33）
 
交易风险就更多了，交易交割的限制，比如说300强的政策，出现了极端行情的时候，流动性的变化也有很多，比如说当我们的套利组合做了一些冷门合约的时候，我们可能进去就出不来了，因为没人跟你做对手了，我曾经早几年我知道了一个账户，做大连的豆粕就是这样一个情况，当三五月做了一个120万的接货以后，这个合约再也没有交易了，那个对手我们是卖给他的，他是买方，那个对手一会儿挂涨停板，一会儿挂跌停板，后来通过交易所来找我们，说这个豆子还是给你，我们还是回来，流动性的风险一直有的，还有一个因为风险事件提高保证金对原来的影响，还有一些手续费的问题，比如说有一个国内非常知名的软件商号称套利软件是非常非常安全的，但是我使用结果经常出现滑点，有时候相当不象话对原来的交易造成了毁灭性的打击，所以软件也是要非常关注的，也是有风险的。（17: 34）
 
我再强调一下认知的风险，我说首先是对套利投资没有风险的认知，我觉得在很多情况下，我们看投资报告的时候，他们讲无风险套利，我觉得在很多情况下这是一个形容词，还是有一定的风险，只不过表现的形式不一样的，并不是说无风险套利就没有风险，在特殊情况下有时候还是有风险，还有一个对套利机会的错误认识，比如说最近我知道我们浙江有个企业，有个期货公司在做郑州荞麦，机会的选择非常差，直到现在交割都没有回到建仓的位置上，所以机会的认识是不是套利的机会和选择的机会，都存在很多认知上的风险，还有一个套利对象的错误的认识，现在国内商品的模型都根据以往的几年的下虾都说过，他们根据20年的图形、五年、十年以上的图形来做这个模型，用这个模型来自我检测，说我这个保证能赚到50%、60%、70%，实际上这些数据跟现在都没有关系，而且这些数据越长，这种数据是跃贴近越真实，越长越没有用，一百年前的美元买多少豆子和现在一个美元买多少豆子是完全不一样的，博士们构建数学模型的时候不管这些，这个认知上确实有问题。（17: 34）
 
所以我觉得我们来管理套利风险的时候首先要知道我们在做什么还是要一个止损是一定要有的，风险是一定要有的，还有一个关注市场的大的变化。大的变化就是举一个菜油的例子，原来是主要食用油的部分，跟豆油关系多少年来一直高很多，08年高出将近1700块钱，但是菜油在消费习惯上，随着中粮集团这样销售渠道、销售规模、销售策略的进步完全不是以往这个概念了，所以我们看到今年的菜油的5月份是从700块钱一路下跌到现在倒过来低于豆油的将近200块钱，现货上菜油和豆油从高于七八百块钱，变成了平水有深入是贴水，所以这个变化任何做投资，做期货套利的时候一定要关注的，就是真实的市场的变化。（17: 34）
 
所以我觉得我们指导的客户，我建议他们一个是在做套利的时候，尽可能多地选择一些套利组合，然后把主要的头寸集中在类似于像交割套利这样比较特别有确定性的这种套利组合上，比如说我们去年下半年做的白糖的79，我觉得这是一个比较成功的例子，白糖79当时这项套利空间在负120块钱，最后的头寸停在正60块钱，整个几个月下来我们赚了将近200多点。（17: 34）
 
还有一个用交易技术来对冲一些风险，就是刚才很多老师已经讲过的的长短线的结合，长期收益跟短期收益的照顾，还有程序化的一些对冲模式这些，总而言之就是这些我觉得做套利一定是有风险，但是它的风险是可控的，前提是我们执行的止损，永远不满仓，套利一定要止损，套利跟暴利无缘，但是暴利真的出现我们要非常坦然的接受它。（17: 34）
 
还有止损，我的止损的概念就是一个用绝对的点位来止损，第二个用我们开仓的头寸的浮亏来止损，一旦达到坚决止损。（17: 34）
 
不要以为我们方式总是正确的，我这样的人经常笑话人家是不对的，你笑话人家往往是笑话自己，这个市场永远在寻找一个好的机会。（17: 34）
 
谢谢。（17: 34）
 
主持人：谢谢魏总的精彩的演讲，今天会议接近尾声的时候到最后一个精彩的节目，是有请今天做过演讲的各位嘉宾，再次走上台前来接受大家的提问，这几位嘉宾就是谢孟龙先生、刘懋南先生、魏丁先生、马明超先生、李静涛先生、奚川先生和张敏先生，有请各位走上台前！（18: 08）
 
主持人：首先第一个问题今天既然是有朋自远方来，第一个问题问来自台湾的朋友，沪深股指的套利机会会不会进行大机构的进入而消失，以台湾经验来看的话，有没有持续稳定的套利空间存在？（18: 08）
 
谢孟龙：谢谢孟总，稳定持续的套利其实是一个很奇怪的观点，如果是一个成熟市场基本上套利空间应该非常低，甚至我们应该把套利改成创利，比如说刚才有很多的一些教育策略是创造利润，而不是原来已经有的套利空间，在国外有很多例子的结构，比如说美国的道琼斯，到处的套利空间持续存在有一年半左右，在台湾持续出现的时间是十个月，十个月以后的消失是因为法规的改变，对所有的融资融券的变动，事实上来讲我比较关心的是持仓量跟成交量的比例变化，我想一个成熟的市场不应该有太大的套利空间，不过大家应该从套利的过程里面去探讨创利的机会。（18: 08）
 
主持人：刘懋南先生您的观点是？（18: 08）
 
刘懋南：从台湾的观点来看套利机会慢慢的萎缩到消失是经过了很多的时间，现在国内的市场有一点点这样的味道，但是速度不会太快，这是第一个。（18: 08）
 
第二个从短期到中期来看，如果政策面如果把持仓的限制这些做一些调整的话，我认为会有一些新的机会出现。（18: 08）
 
以中期来看，如果说第二个股指出现，比如说现在是沪深300指数，如果未来再出现A50或者比如有一些金融类型的股指、地产类型的股指，个别产业性的股指再推出的话，这个东西就更丰富了，就会产生出一些新的套利机会，更不用讲，像很多台湾的投资者最关心国内这边什么时候会推出期权，期权推出在股指搭配在一起，会形成更多的套利机会，其实我并不担心国内市场没有机会套了，一些新的会不断的产生出来。（18: 09）
 
主持人：刘先生认为这个市场有新的变化会产生很多的机会，魏总您对于刚才这个问题的观点是？（18: 09）
 
魏丁：我觉得刚才两位台湾的同事他们讲的很有道理，但是我们这个市场非常的神奇，一个开放的速度有一个距离感，第二个参与市场有交易的资金主体有不同的利益追求，这种情况下，基于一些事件的，基于一些特殊的突发事件的，或者是基于一些特殊政策的变化这种突发性的交易机会还是经常会出现。（18: 09）
 
主持人：您在博客里面写的“埋地雷”，马总您的观点是什么？（18: 09）
 
马明超：我是同意魏总的观点，这种套利的机会有，还是非常多，市场总是需要公募资金之类的机构完全的介入，逐渐市场成熟了之后，还是有一定的空间。（18: 09）
 
主持人：小虾，现在的观点认为大机构进入之后股指期货上的套利空间，会不会越变越小？（18: 09）
 
李静涛：我觉得随着机构的进入，像去年一百多点大的一次的暴利的套利机会一定会越来越小，这是正常的。但是实际上小的机会会越来越多，现在做股指有一点很麻烦，就是说要么是股指第一个合约会比较多，第二个合约、第三个合约会比较少，实际上会把空间丰富起来，这个时候出现滑点了，小的机会就很容易做到，还有一点现在的股票市场，参与的人还是不够多，如果多了以后，必然要通过股票或者是通过ETF来对冲，冲击成本也会降低，大的一次性的机会可以降低，但是小的机会会越来越多，这是一个好事。（18: 10）
 
主持人：奚川你的观点是什么？（18: 10）
 
奚川：他们这个市场比较成熟了以后，还是有套利，一般做套利都是经济仓，因为经济仓经常跟客户对比头寸，对经济仓来讲一般的交易成本是负的，所以当价差变得非常小的时候，一般人没有机会去做套利了。（18: 10）
 
最后想把这个问题抛给张先生，您的观点是？（18: 10）
 
张敏：这个可能是以后市场的常态，从去年4月份到现在大约一年的时间，有80%的波动都是在负20点到正20点之间，我们这个数据也经过前两天期货报上面也有人写这个事情，是一个券商的研究机构，基本上大家都比较认同，这个区间也是以后波动比较正常的区间，或者会更少一点，比如说负15点到正15点之间。这里面最关键并不是价差的波动，因为波动我觉得一定会存在，不可能说以后沪深300指数期货和股指期货之间永远是一条直线，我觉得不相信，波动一定存在，如何在波动中寻找机会，这里面其实早上我讲到了一个关键，看谁控制成本控制比较好，从理论上来讲，交易成本大约是7个点左右，假设你能够把冲击成本控制最低，哪怕你赚两个点、三个点，相对获利套利来讲，这个容量还是比较大的，我一次下20手、30手单子都没问题，就是如何控制成本，这是关键的，以后生存下来就是第一个前期在股指套利上面赚到钱的人，甚至做大了以后可以去谈，甚至可以谈到成本线下面去，这就是你的优势，我觉得以后就是竞争相对来说更多的在这块上面有一些竞争。（18: 10）
 
主持人：我觉得张敏先生的答案很独特，思维的角度也很独特，其他的专家更多是从发展的角度，比如说像新机构的入场会带来一些新机会，张敏先生的回答是从企业经营的角度，他认为一些企业怎么样把利润做上去以后，我们首先要把成本控制下来，这个角度在未来也会引起很多人的重视。（18: 10）
 
第二个问题套利如何确定风险收益比或者说套利的一个头寸应该怎么样设置止损？（18: 11）
 
魏丁：我觉得坚决止损，因为你前期的判断就错误了，错误了就止损，或者我们在群里说的就是叫瘦身，先把身体瘦下来，经历风吹草动再看机会，这个过程一定要快，而且发现不对就不要去做了，你错了就不用去投了。（18: 11）
 
主持人：马明超先生您的观点呢？（18: 11）
 
马明超：我的观点就是要区别对待，首先你要检查一下自己的选项是个问题，如果你的项目没问题，而且您套利的基础没有发生改变的话，也是向好的，但是人的认知是有局限的，有可能会出现超出你的预料的一些意外的事情会出现，你要减码，但是始终的头寸要存在，去年做了一把套利，就是研发和PPM套利，当时是套利研发买PPM，坚持了半年时间，从一开始是价码的，到最后是减码，到最后是半仓，就把所有的亏损弥补过来，因此套利是管理的工具，止损需要根据情况来定。（18: 11）
 
主持人：马先生我觉得您这个风险可能会面临非常大的损失，如果说刚才魏丁先生说的瘦身计划的话，你那个亏损是断胳臂断腿了。（18: 11）
 
马明超：我也有瘦身的过程，就是我承受不了的时候，我的资金承受不了的时候。首先它们之间肯定是有关系的，目前出现一些变化，但不会出现一个持续性的变化，不可能一个黑的东西变成白的，白的东西变成黑的，只是颜色变淡一点，偏离到极限的时候，回归是非常迅速的。（18: 11）
 
主持人：李静涛您的套利头寸在陷入困境的时候是如何脱身的？（18: 11）
 
李静涛：我们跟魏总很接近，就是先砍了再说，不要看资金能否承受得了，首先要看你的身体能力能否承受得了，赚钱是为了过幸福的生活不是为了崩溃，心态是不一样的，有的时候你知道的方法是对的，但是到极限的时候你的做法会变形的，先把错误的头寸止损掉，重新再开始。（18: 11）
 
主持人：奚川你的头寸该怎么处理？（18: 12）
 
奚川：我是经历了三个阶段，第一个阶段新手进入市场都是不止损的，后来知道成为高手一定要学会止损，第三个阶段后来又不止损了，为什么？我觉得做投资首先是一个风险管理，风险是面临很多不确定性的，首先你做投资的时候不可能你最好是最低价或者是买的最低价，从来没有被套过的单子是不需要止损的，也不亏钱，但是市场有一定的波折，这个东西是你没有办法估计到的，你事先对风险进行评估，对有可能的市场的短期波动留出一点的余量来，如果你的余量很充分你就不会轻易的止损，如果你这个投资你经常遇到止损的话，经常碰到以外情况，需要止损的话，说明投资的计划一开始就没有计划好，所以事先的防范，由于事先的计划做的越来越充分，风险防范比较好，所以很少碰到止损的情况。（18: 12）
 
主持人：相当于自己的内功在增长，最后才有信心把止损扛过来，刘懋南先生您的观点是什么？（18: 12）
 
刘懋南：我比较喜欢不止损，但是我觉得要区分套利的结构在哪里，如果是一个两个低风险的产品做对冲，两个拉的非常开，而且不知道什么时候才合拢，这种要做部分的止损，但是你确定这样是一个无风险的套利，应该加仓更大才行，在07年的时候台湾市场真的是无风险的套利方法，就是期货+牛权证跟熊权证这三个东西组合起来，在07年拉的非常开，我们一开始进场建立的无风险的套利统统搭在里面，但是不止损，往上加，还不合拢，我们去跟公司申请更多的资金再打进去再加，我为什么敢这么做？因为第一股指合约一个月就要结算了，所以只要撑住一个月就回来了，第二个是无风险的，一个月保证回来，所以可以撑，可以不止损，还可以继续往上加仓，这个例子一个月之后合拢大获全胜，所以在中间的过程中，即使你看到有一些浮亏，根本不用怕，但是有些套利在两个不同的市场和交易所，一边要搭，一边资金还要跑来跑去，我们的做法是在同一个交易所，没有追缴保证金的问题，这种状况当然不要止损，加仓！（18: 12）
 
主持人：虽然大家给刘懋南先生一个掌声，但是在电视上经常听得一句话，这个是专业动作大家不要模仿。如果说我们是一个有限的账户的规模的话，对于这条方法还是要量力而行。（18: 12）
 
谢先生您对于这样的观念怎么样看待？（18: 12）
 
谢孟龙：我非常支持刘总的看法，我觉得应该是这样子大家对名词上面的解释有点区分，第一个不止损的套利是狭义的套利，到期的利润是一样的，是在同一个市场里面的，是在同一个商品的关联度的，举一个例子现货对期货，股指选择权对牛权的选择，但是在国内所听到的套利偏向于价差交易，所谓价差交易有可能是黄豆对玉米，甚至是水平价差不同合约月份，我不管不同合约月份的套利，基本上在境外人来看的话，那个是趋势单，不叫做个套利，甚至我把黄豆对玉米的价差价位解释为趋势，所以给各位看的图表里面我们把它变成K线，下面有指标在计算，有买卖点，所以没什么止损不止损，该策略该进的时候就进场，谢谢。（18: 13）
 
主持人：张敏先生您的答案是？（18: 13）
 
张敏：我觉得这个还是秉承我们公司的投资理念，有效的风险控制，第二个是合理的资产配置。举一个例子，比如说去年11月份，期现之间的价差拉到了140点，这里会出现几种情况，第一个大部分的钱投到无风险的全复制的套利上，小部分的钱可能会投在阿尔法的策略上，当价差拉开的时候要区分对待，小部分一定平的，大部分的不一定平，如果说价差足够大，然后我在价差足够大的时候做进去无风险的套利我一定不平，我的观点就是这样，谢谢。（18: 13）
 
主持人：马明超先生您好像还有话要说？（18: 13）
 
马明超：这块我补充一下，我觉得有些东西也是我从事套利以来的体会，我们在进行单个项目的套利设计的时候，因为一开始对你重塑心理的设计，风险心理的设计非常关键的。比如说我们在进场，我们可以创造2.5，可以在表上写出来，或者在讨论的时候方案写出来，但是你要想一想因为在设计方案的时候我们可能会从心里面不认同将来会到2.5，但是有一定会真的到2.5了，那时候你的心理是什么问题，你的老板或者是客户心理承受不了，因此套利的成功与否对于操盘者个人心理承受能力的设计是非常关键的，如果你认定将来可能最大极限到2.5，那么你从心里面要接受2.5，到2.5的时候你要坦然我预计到了，指标的崩溃就是因为它到了你设定的风险极限值了，你的心理接受不了，你的老板、客户接受不了，砍掉之后急转直下，还有一个组合的问题，你同时做四五个项目，你尽量让风险只发生在一两个项目上，不要让几个项目都出现风险，这个场面一旦出现你是控制不了的，老板要砍你的仓，客户也会砍你的仓，这个风险是最大的风险，不是单个项目的风险。（18: 14）
 
主持人：今天由于时间的关系，我现在想利用最后几分钟的时间想请各位嘉宾用最后一句话总结一下你们认为套利可能在未来中国存在的机会以及未来的前景。（18: 14）
 
魏丁：我觉得期货市场的高速发展，尤其是交易者对套利的认识，套利这种模式会被更多的以追求稳健为目的这些资金所认识，所以也会对更多的投资者接受，不会有很大的大家都来做套利，但是一定会有一大群来做套利的人。（18: 14）
 
马明超：套利作为一个常规的投资手段，它肯定是常青树，这点是毫无疑问的，就未来十年乃至20年中国资本市场只要发展一百年，套利或者说对冲都是越来越充足、越来越发展，这是一个必然的趋势。至于说我们具体每个操作人在运作的过程中可能会遇到一些套利盲区，没有套利机会的时候，单边市场比较多，要规避一下，过了一段时间套利机会又来了，所以我们需要不断的调节我们自己的采用套利仓位的节奏。（18: 14）
 
李静涛：我觉得套利应该来说是一个比较成功的获取财富的方法，但是它绝不是唯一的一个方法，它也一定会改变什么东西都要变，一定要适应这个变，套利也要跟着市场变。（18: 14）
 
奚川：我认为套利也好，程序化交易也好，都是一种工具，就像人类使用机器可以提高人的工作效率，但是我认为电脑永远取代不了人脑，所以我认为还是更多把套利当做一种工具来看，真正赚钱是要靠人脑有思路、有创意。（18: 14）
 
刘懋南：我对国内的金融期货这块的看法是非常乐观的，因为我觉得才刚开始起步，往后的丰富性和变化性仍然还有新的机会产生，所以非常乐观，只是说套利这样的概念大家都很容易理解，概念很简单，如果做的极致化、效率化，往后大家比这个，谁能够把它的做得更精致，未来的财富就是属于你的。（18: 15）
 
谢孟龙：我想不管你认不认同套利，我自己做的感受谁先进场谁就能够制造门槛，谁就能够获利，因为有这个因才会有那个果。（18: 15）
 
张敏：我更希望用对冲这个词，随着未来的做空机制，特别是证券市场的做空机制出来以后，同一板块股票之间的套利那个是非常巨大的市场，或者说要股票做空和股指期货配套套利，我们生而逢时，生在这个非常好的时代，应该做中国对冲的先行者。（18: 15）
 
主持人：再次感谢以上的几位嘉宾，带来的精彩的发言，请入座。（18: 16）
 
如果说我作为一个今天大会的主持人的遗憾是没有充足的足够的时间让各位嘉宾畅所欲言，展示自己的观点和才华的话，在座的各位的遗憾就是入宝山而空手而归，没有个汲取到足够的养分和资料，但是我们相信套利以及包括期货进行密切的接触在未来一定会有一个光明之路。（18: 16）
 
再次感谢各位参加今天的“对冲时代的投资策略套利专题会议”，希望我们下次再见，谢谢！（18: 16）