后货币宽松时代，货币政策差异，导致金融走势分化

中国通胀调控，压制外强内弱

豆类油脂需求淡季观望，阶段中上游承担压力需时间消化

需求刚性增长和养殖盈利周期下，有助价格后期传导

全球库存消费比和北半球大豆种植面积下降，市场侧重刚性需求和夏秋北美天气题材

市场风险关注点：西方货币政策和中国关税调整

一、 后货币宽松时代，货币政策差异，导致的金融市场走势分化

如果将2008年至2010年上半年，全球应对次贷危机，实施宽松的货币政策作为一个时间段，并将其成为“货币宽松时代”，那么从2010年下半年迄今，笔者将其称为“后货币宽松时代”。

导致外围宏观货币环境，发生改变的主因，来自于以下几个方面：

新兴经济体刚性需求，承担成本型和资本输入型压力，经济增长方式和经济结构转型，产业资本进入金融投资领域，综合导致通胀压力陡增；

欧美发达国家，就业改善，经济复苏逐渐显现，资本回流；

上述国家，无论是为了控制显性通胀对实体经济的伤害，还是为了预防预期通胀，收缩货币流动性，为其主要政策着眼点；

与此同时，欧债危机和日本地震引发的该国经济衰退，使得他们短期内仍无法摆脱宽松性货币政策的依赖性；

可见在“后货币宽松时代”， 经济恢复和发展程度的差异，导致货币政策差异化，国际金融市场走势将逐渐分化。

二、 中国通胀调控，压制外强内弱

从2010年10月开始，针对国内CPI的节节高企，政府一方面从收紧货币流动性，截止2011年3月末，九次上调银行存款准备金率四次上调存贷款基准利率；另一方面针对期现货市场也采取调控手段，针对期货市场相继上调了保证金比例、涨跌停板和取消了手续费单边优惠，针对现货领域连续的通过储备移库拍卖、临储拍卖和对终端小包装油限价等措施调控价格。

2011年2月份迄今，中国豆类油料走势一直弱于外盘，从文华商品指数2月11日到3月31日的持仓量来看，下降了近10%。

从3月中旬反弹幅度来看，美豆和美豆油基本回到了2月10日高点附近，而中国豆类油脂指数，除大豆逼近前高，其余依反弹幅度强弱排序，菜油指数反弹了61%，豆油指数反弹了50%，,豆粕指数反弹了40%，棕榈油指数反弹了37%，均显示弱于外盘。

三、 豆类油脂需求淡季观望，阶段中上游承担压力

在上述外部宏观背景下，国内豆类油脂现货领域，在第一季度还经历需求淡季，豆粕方面，受到春季疫情，养殖存栏量低，养殖周期后移，下游养殖企业逢低加大饲料库存量，中游贸易企业采购谨慎，部分拖延远期合同执行期限，上游油厂承接了库存的主要压力；油脂方面，从现货贸易商了解，由于小包装油限价，储备定期定量限时投放，毛油/小包装油、进口价格倒挂，中上游油厂和贸易商第一季度，也承接了成本的压力。

四、 需求刚性增长和养殖盈利周期下，有助价格后期传导

但无论是从中国需求刚性增长角度，还是从2010年7月份迄今从生猪养殖效益维持盈利周期角度，以及进入夏季的水产养殖旺季到来，目前饲料需求不存在根本上的价格传导受阻问题，更多是养殖企业采购节奏放缓，库存周期延长，将价格压力集中在了中上游环节。

若按照上述推演，在外围金融环境不再发生大的系统性下挫，美豆指数维持1350-1500美分偏强震荡，国内更多的等待下游养殖消费库存的消耗和需求恢复启动，这样随着库容下降，市场价格的话语权将再度回到上游油厂，届时远期成本上移因素将体现出来。

五、 全球库存消费比和北半球大豆种植面积下降，市场侧重刚性需求和夏秋北美天气题材

1、全球大豆库存消费比呈现下降趋势

在3月份的美国农业部世界大豆供求平衡表中，可见10/11年度世界大豆总供给增幅环比下降6.7个百分点，而总需求增幅环比上升了7.91个百分点，直接结果是10/11年度期末库存消费比降至16.44%，低于近9年均值17.38%。

其中10/11年度，南美巴西——环比上年增产201万吨，阿根廷——环比上年减产435万吨，综合两国环比上年大豆产量下降234万吨。

2、美国大豆第一季度库存呈现下降趋势

在美国农业部季度库存报告中，可见截止2011年3月31日美国大豆库存为3396.74万吨，环比上年下降57.66万吨，低于近十六年同期均值3582.17万吨下方。

3、美国大豆种植面积呈现下降趋势

2011年3月31日，美国农业部公布了首份美国农业种植意向报告可知：2011年美国主要作物，呈现大豆播种面积环比下降79.5万英亩，玉米/小麦/棉花播种面积环比分别增加398.6万英亩、441.8万英亩和159.3万英亩。

综上可见，截止2011年度第一季度，南美大豆产量环比下降，美国大豆季度库存和世界大豆库存消费比均低于历史均值；而受到种植收益影响，2011年度北美新春大豆播种面积下降，低库存和消费高增速背景下，进入2011年第二和第三季度，市场侧重点将集中到刚性需求和夏秋北半球天气领域，一旦终端消费启动，若叠加北美天气升水，在春秋时节交替时刻，低库存将助燃豆类油脂的年度反弹幅度。

六、 市场风险关注点：西方货币政策走势和中国关税调整

从前文可见，2011年度在“后货币宽松时代”，各国经济发展的不平衡，越发的体现在宏观政策，尤其是货币政策的差异方面，而随着欧元区德国、英国经济复苏和潜在通胀预期，以及美国二次货币宽松政策即将到期，就业改善的背景下，市场都在关注，进入4月份欧元区部分国家能否加息。一旦西方国家进入加息周期，将对大宗商品领域形成货币紧缩压力。

此外，市场一直传闻对农产品中国将下调关税，但基于目前全球豆类油脂库存下降和刚性消费特点，短调不会改变市场中长线看涨趋势，尤其在美元指数维持低位和原油指数在100美元上方的背景下。

七、 结论

2011年外部宏观环境带有明显的不确定性，资本将着重评估不同投资领域的投资的风险收益比，金融领域走势的分化将越发明显。

在2011年第二和第三季度， 全球豆类品种库存消费比下降，北半球种植面积下滑，市场关注点正逐渐向需求和夏秋北美天气转移。而基于目前外围金融环境、市场对中国调控“前紧后松”预期、刚性消费和养殖周期盈利背景下，笔者预计豆类油脂总体会延续慢牛攀升格局，走势以滞涨-跟涨-报复性上涨体现。

若第二、三季度CBOT大豆指数维持在1350-1500区间偏强震荡，随着国内消费启动，库存逐渐下降，上游远期成本支撑下，

国内豆粕1201合约在3400附近，以回调吸纳为主，第一目标看到2月份高点3565点，若后期能站上3565一线，上方空间进一步打开到3711-3820区间范围；

油脂领域，4月份中期侧重资金从1109合约向1201合约移仓迄今，预期仍会以菜油、豆油和棕榈油强弱排序，操作上建议以回调吸纳，上方目标看到2月10日高点附近，稳健性投资者建议关注菜/棕价差套利。