庞大的资金需求将对全球货币市场产生影响
　　
　　据测算，日本灾后重建所需资金至少要1000亿美元，占日本GDP的2%。在巨大的资金需求下，境外日元有回流的需求。为了支持重建，日本政府将继续发行债券，而央行在保持目前宽松货币政策的同时，将通过公开市场等一系列手段向市场注入流动性。

一、重建将促使日元回流，并维持日元汇率强势

在此次地震中，一个非常值得关注的问题是：日元汇率不跌反升。原因即是日本的经济实体需要将外汇兑换成日元以应付资金需求，这就造成短期内日元需求大幅增加，日元汇率走势强劲。

日本震区的GDP产出约占全国的10%左右，重灾区更是集中了石化、半导体、核能和汽车等重要产业，地震使得许多工厂遭受了严重的破环。为了重建生产设施，快速恢复生产运营能力，日本企业将通过变现部分海外资产以换取日元。而日本持有的外汇，主要是美元，它将是此后一段时间抛售的重点。

重建将促使日元回流，这是支持日元汇率走高一个最重要因素，但是日元汇率走势并不仅仅取决于日元的回流，还取决于日本央行的政策。从长期看，日元的汇率将反映地震带来的损失和重建对损失的弥补程度。

按照经济学常理，一个国家如果突然失去大量财富，在没有其他条件变更的情况下，在外汇市场上，本国货币需要贬值来反映财富的损失量。从外汇市场的供求角度看，在未来一段时间内，由于受到地震的破环，日本企业的出口能力下滑，而重建工作将加大日本的进口需求。出口下滑、进口增加将增加日本对外汇的需求。因此，笔者认为，日元快速回流是目前日元汇率强势的主导因素，而在未来，日元汇率需要重新定位以反映新的的基本面。

二、日本货币政策将会继续放松

日本地震后将继续采取宽松的货币政策，主要表现为两方面。一方面是日本央行将加大政府债券的购入。目前日本政府的债务压力庞大，相对于通过发行债券来为重建筹资，政府更多地倾向于通过央行采取措施来获取所需资金。由于地震的破环，日本经济或将在第二季度萎缩，虽然重建预期将会拉动第三季度经济的增长，但是产能的恢复，特别是被破环的供应链的恢复需要时日，这将导致高度倚重出口的日本经济失去关键的GDP增长来源。因此，从日本央行奉行的经济增长的货币政策目标看，实行宽松的货币政策将是自然的选择。但问题是，由于目前日本央行基准隔夜利率几乎为零，央行已经没有降息的空间，货币政策委员会一致投票决定将无担保隔夜拆款利率维持在0.0%—0.1%不变。从最近的一系列动作看，日本央行通过公开市场操作来注入流动性，尤其是加大了购买日本政府债券的力度。

日本政府的债务已经达到GDP的225%，虽然日本政府的债务大部分为本国国民持有，但目前情况下，市场或难以消化如此庞大的政府重建债券增量。因此，日本央行将不得不吸收其中的很大一部分，例如央行此前计划购买1.5万亿日元国债，现在已经计划购买2万亿日元。当前只有日本央行作为国债需求方才能稳定日本政府债券市场，而如果央行不扩大国债购买量，日本政府债券利率或将上升，由此带来的还款压力可能会使日本政府破产，并且国债利率的上升对日本利率市场也不利。因此，日本央行或将维持较低的利率水平。

相对于日本政府的债务水平，日本央行的资产负债表自2008年金融危机至日本地震前几乎没有扩大规模，因此日本央行完全有能力通过购买国债和其他资产来扩大资产负债表。

另一方面是重建的资金需求或将对全球流动性过剩产生一定的缓解作用。自 1981年以来，在全球贸易中日本一直保持贸易顺差，账户盈余经常超过 GDP 的3%，对外净资产超过GDP的50%。日本是全球第二大外汇储备国，其持有的美国国债数量在持续增加，根据美国财政部(Treasury Department)公布的数据，截至2010年底，日本持有8823亿美元的美国国债。

美国国债是日本外汇的主要资产形式，从灾后重建的资金回流角度看，变现国外净资产是资金回流的基本手段，而变现性最强的当属以美国国债为代表的高流动性金融资产。因此，笔者预计在此后一段时期内，美国国债将面临日本政府、企业以及投资者的抛售压力。

美国国债的顺利发行和总量的保证是美元得以输出的保障，对美国国债需求的减少以及面临的抛售压力将制约美元对外输出规模，加上近期日元升值造成日元套利需求减弱，都在一定程度上缓解了全球流动性过剩的现状。
　　
　　日本重建对本国经济的拉动作用
　　
　　一、地震对日本经济打击严重

路透调查在4月4日—4月14日访问了约30位经济分析师，他们预计日本第一季度国内生产总量将持平,第二季度约下降0.6%。这较地震发生前分析师的预期值大幅下降，当时的预估值为第一季度和第二季度分别成长0.5%和0.4%。但大多数分析师认为下半年的展望有所改善，GDP在第三季度和第四季度分别成长0.6%和1.2%，上月调查的预估值为两个季度均成长0.5%。

因大地震和海啸引发的灾难，日本3月份出口额下跌超过预期，这是日本出口额16个月来首次下跌，与去年同期相比跌幅为2.2%。由于日本东北部很多汽车零部件生产工厂遭到严重破坏，导致汽车元件严重短缺，日本汽车出口3月份剧跌28%。半导体和电子产品出口下跌6.9%，贸易顺差为1965亿日元,远低于预估值4936亿日元。

更重要的是，零配件工厂受损使日本恢复生产面临巨大困难，很多制造商的供应链中断。预计随着重建工作的开展，供应链料于5月底恢复，供应链断裂带来的出口下滑会被修复。但是日本目前电力紧张，夏季将会限电，至少年底前恢复出口的机会不大。

纵观历史，在重大的危机过后，民间短期的消费需求将会下滑，电力供应不稳可能令企业推迟资本支出，同时也会拖累消费者信心,打压支出,从而影响到下半年经济的发展。出口量、消费量和投资量的共同下滑将使日本经济在第二季度陷入低谷。

二、筹资需求将使日本政府财政赤字继续扩大

日本内阁3月22日批准了规模达到4万亿日元的灾后重建预算案，这是日本60年来规模最大的公共建设资金。但是相对于地震和海啸造成的大约3000亿美元的损失，这笔钱远远不够，因此日本首相菅直人在4月25日表示，日本将发行新的政府债券，为灾后重建的第二批追加预算案融资。

目前，日本的债务已经达到其5万亿(兆)美元经济规模的两倍以上,许多人担忧日本或将成为下一个希腊。但笔者认为，从债务的持有人来看，希腊债务主要为外国银行等外国投资者所有，而日本国债大部分由国内投资者持有，因此，虽然日本政府的债务庞大，但是基于还款能力和投机风险衡量，发生希腊式危机的可能性不大，我们只会看到一个债务愈来愈大的日本政府。

三、重建对日本经济的拉动程度依旧不明确

在论及灾害对经济的影响时，人们常会提到“破窗理论”。“破窗理论”指的是19世纪50年代，法国人巴斯夏在讲授灾难经济理论时，举了这样一个例子：如果房屋上的一块玻璃被打破了，这固然会造成经济损失，但是为了修复窗户，人们必须去安装新的玻璃，导致对玻璃的需求增加，并且拉动与此相关的其他产业，从而最终创造出新的GDP来刺激经济。

“破窗理论”本质上阐述了灾后重建对经济的影响作用，其重点放在了重建需求的传导与扩散方面，但是它没有提出对社会存量财富的破环上。正如此次日本地震，其造成的损失是社会财富的损失，是一个存量的损失，而重建带来的GDP增长，是一个流量的增长，这点在分析时需要特别注意。

回顾日本历史上的地震，最接近的是1995年日本神户地震。从1986年—1991年，日本经济刚刚经历了房地产和股市泡沫破裂的沉重打击并陷入深度衰退局面，但地震后的两年，日本经济有了明显好转，震后五个季度，日本 GDP每季度平均增长 0.7%，这主要归功于政府投资和消费力度的加大。在政府投资的带动下，随着基础设施的恢复，1996 年，私人投资亦呈现显著增加态势，从而带动了经济的复苏。

面对比神户地震还要严重的损失，此次重建将考验日本经济的承受能力。一方面，重建对于日本来说是一个长期的工程，其庞大的投资需求将对受到破坏的日本经济产生拉动作用，特别是日本多年来一直在抗击通货紧缩，重建带来的投资需求或能对缓解紧缩压力有一定的贡献；但是另一方面，此次重建的不确定性依旧较大，在第二季度经济下滑后，第三季度的经济增长将主要受益于灾后重建和公共投资，经济复苏的步伐取决于重建对生产能力的恢复程度，但是未消除的核电危机和后期的电力紧张局面将给生产的恢复带来挑战。

笔者认为，重建将帮助日本经济从地震后的严重破坏状态中回升，但没有能力在本年度内消除灾难造成的所有损失。也即是，重建将拉动经济回升，但对其步伐不应抱有太高期望。
　　
　　日本重建对中国经济的影响
　　
　　日本的灾后重建对中国经济的发展产生什么样的影响呢？笔者从以下两方面进行分析。一是从产业链上来看，日本的重建将使中国的农产品和建材行业受益。由于地震引发的核泄漏危机，许多国家已经禁止对部分日本食品的进口。对中国来说，在出于安全考虑禁止对日本部分农产品进口的同时，核辐射也促使中国出口日本的农产品增加。据新华网4月28日报道，由于核辐射的影响和日本救灾需求，中国的辽宁、吉林、山东等地对日出口订单不断增加。其中，辽宁、大连的食品产业对日出口量有明显提高，大连开发区很多对日农产品加工企业接到的订单数量猛增。

核泄漏造成日本可耕地面积减少，为了保证粮食供应，日本将寻求更多的农产品进口来源，而中国作为日本的主要农产品进口国，在未来几年甚至更长时间内，种植行业也或将从中受益。

日本灾后重建对建材和钢铁有巨大需求，而日本电力短缺可能使本土企业难以满足其需求。作为全球最大的钢铁生产国，以及全球建筑市场最大的国家和名列前茅的建筑工程服务输出国，我国建材相关产业可望从中获得一定收益。

二是从日元回流对中国经济的影响看，日本在华企业的资金流出需求量不大，对中国经济的影响有限。当前中国仍实施着较为严格的资本账户管控，日本企业对华直接投资将是中国面临的唯一大规模资金流出渠道。但对于日本企业来说，这种资金流出成本过于高昂，因此日本企业可能的资本流出对于中国经济的影响并不大。相反，因日本限电，部分日本企业或有意愿扩大在华投资或把订单转到中国，例如东芝总部已经决定将日本深谷基地的第一批10万台液晶电视订单迁至大连，把大连打造成为新的生产基地。
　　
　　日本重建对全球大宗商品市场的影响
　　
　　一、核电危机将促使日本增加对原油的需求
　　地震导致核电站受损并且引发核泄漏，受到全球关注。在最危险的状况过后，核电站运营商称，事故需整年的努力才能得到控制，或许要数月或数年才能知道核辐射对人类健康、食物供应、海洋生物和周边环境造成的危害程度。福岛核电站事故导致电力能源缺乏，电力公司正在启用原本闲置的发电设备,但电力供应短缺料将一直持续到夏季。

地震损坏了交通基础设施、工厂设备和其他设施，并且一时难以恢复，特别是地震使得一些炼油厂关闭，它们约占日本炼油产能的27%，这将使得短期内日本的石油需求下滑，3月份和4月份日本石油需求分别下降10万桶/天和5万桶/天左右，笔者认为这种状况至少将持续到5月份。但是随着重建的展开，相关设施逐步修复，炼油厂产能将逐步恢复，日本对原油的需求将回升。

由于核电危机，日本面临电力短缺的状况。根据彭博资讯的消息，由于地震和海啸，已有11个核反应堆——装机容量总共9.7GW，占日本核电总装机容量的20%被强制关闭，由于受损核电站的复产需要较长时间，并且随着核心熔毁风险的上升，福岛多个反应堆可能被永久性关闭。

为了解决核电关闭带来的电力短缺问题，随着灾后重建的启动，日本将加大原油的进口，这也将推高原油需求。从电力的缺口看，虽然部分缺口将有液化天然气进行填补，但是大部分仍需由原油和煤炭等化石燃料来弥补。

综合以上观点，我们可以看出，虽然近期日本原油需求有所下滑，但随着灾后重建工作的开展，对原油的需求将加大，这对油价将是一个中长期的利好。

二、对基础金属市场的影响有限

由于灾后重建的需要，日本也将增加对基础金属的需求，但是，我们关注的是增加的需求量。在全球制造业向中国转移的浪潮中，日本也不例外，其生产基地已有不少转移到中国。1995年以来，日本在全球金属市场的地位逐步下降，2011年，日本金属需求占全球比重从1995年的12%降至5%。从绝对值看，由于大规模的产业转移，日本的有色金属消耗量自1995年以来已下降30%。1995年日本的有色金属消耗量曾领先中国20%，但目前中国的金属消耗量已反超日本7.5倍，这意味着日本灾后重建对全球金属供求状况的影响将大幅削弱。

2010年日本铜需求为102.9万吨，占全球需求的5.55％，因此铜需求的增加或将对全球供需面产生一定影响，至于铝和锌，虽然需求也会有一定增加，但相对于全球的供应量，增加的需求量只能是略微减轻过剩供应的状况。

因此，重建相对于对原油需求的影响，对基础金属的影响更为有限，在关注大宗商品的重建效应时，我们的焦点应在原油市场的变化上。