在原材料价格高企拖累全球经济增长步伐的忧虑之下，上周全球商品市场出现恐慌性的下跌。以CRB为例，下跌了3.9%，为两年来最大跌幅，若刨去2008-2009年金融危机期间的动荡，这一跌幅会是创纪录的。尽管油脂表现相对抗跌，但下跌幅度也超过了4%。综合目前商品市场走势及油脂基本面情况，我们认为短期的恐慌性下跌还难以改变，说明市场走熊，后期走势需要继续观察。

美元走强预期施压商品

美元走强预期令包括油脂在内的商品承压。尽管目前美元指数没有出现大级别的反弹，但美联储并未对后期是否延续宽松的货币政策做出明确的表态，加息的猜测不断增加，给严重超跌的美元带来了想象空间。而美元反弹预期让大宗商品市场提前做出反应，主流商品持仓明显下降。CFTC公布的豆类油脂持仓已降至较低的位置。另外，中国作为大宗商品的主要消费国，持续的货币紧缩预期也增加市场压力。虽然近期美元指数企稳并开始反弹，但仅就一周走势来判断市场是否反转稍显武断。从历史走势来看，商品与美元同涨的概率也是存在，而短期技术反弹还是有可能的。

油脂或面临新一利空

近期油脂基本面较利空，很不利于多头。周三，USDA报告将首次对新豆供需进行预估，我们该报告可能偏空。

首先，将继续上调南美大豆产量。阿根廷大豆在干旱缓解之后始终维持在4900万吨，存在较大的上调空间。4月份，阿根廷农业部将大豆产量上调至5000万吨左右。而USDA近三个月都未对大豆产量进行调整，此次报告可能上调阿根廷大豆产量，我们预估在5040万吨。

其次，中国需求可能下调。自去年10月份国家对粮油市场进行调控以来，油脂企业压榨利润逐渐萎缩，很长一段时间处于负利润。在压榨利润低下的情况下，中国的进口动能下降。尽管近两个月的大豆进口量在上升，但2011年总进口较去年同期大幅下滑。同时，中国持续的油脂预抛储活动以及内外倒挂的市场格局也抑制了进口需求。USDA在之前的报告中预计今年中国将进口5700万吨大豆，此次可能下调200万吨至5500万吨。

再次，在经过厄尔尼诺和拉尼娜气候的快速转换后，油棕树从干旱的损伤中开始恢复。从2月份开始，马来西亚棕榈油产量出现恢复性的上涨，这可能降低豆油的消费需求。尽管我们预期中国进口可能减少，南美大豆产量创纪录而价格相对美豆出口需求不断降温，旧作结转库存会调高；但我们认为新豆库存消费比可能接近2008年水平，预计在6.5%左右。这也意味着新作在后期不容许有任何威胁产量的因素出现，如极端高温或干旱。

统计历史走势，5-7月份是天气升水起始点的时间段。然而，今年天气不给力，过量的降水让大豆种植耽搁，市场多头尤其是基金表现相对谨慎。俗话说“久雨必有久旱”，后期渐入天气升水的关键期，一旦天气模型发生改变，恐慌性上涨还是可能会出现。但天气模型未改变前，天气升水可能推迟出现。

我们认为，市场当前正处于恐慌性下跌的趋势中，尽管空头氛围浓厚，但短期的走势还难以说明市场已转势。在此种环境下，油脂操作应以商品整体走势为“纲”，在此基础上以美国播种情况为“目”，若周边市场企稳，可适当增加一些天气升水。