有色金属价格在5月中下旬展开一波相对强劲的反弹，似乎此轮大规模调整的势头得到遏制，并完成了筑底的过程。然而笔者认为后市依旧不容乐观，诸多矛盾依旧突出，宏观经济活动、货币政策走向和供需面依旧倾向于给有色金属价格施压。特别是通胀预期升温、电荒和资金荒引发的中国需求题材逐渐淡化，而销售电价上调对下游的冲击甚于对上游企业的冲击，从而有色金属价格很可能将回吐上周反弹的幅度。

电价上调对下游冲击更大

6月1日起全国包括山西、青海、甘肃等共15个省市提高非居民用电电价的消息刺激有色金属中的铝价在周一一度直线拉升。因电解铝耗电每吨达1.45万度，电价上调将增加电解铝的冶炼成本。

不过笔者认为销售电价上调对下游的冲击甚于上游电解铝冶炼行业。实际上，除了湖南、江西、安徽3省以外，其余12省已在近两个月内上调了上网电价，而6月1日起是调整销售电价。

从有色金属产业链上的企业结构或类型看，上游冶炼企业大多是国企或大型企业，而国企是电网优先供电或者享受优惠电价的重点照顾对象。换一个角度看，就算冶炼厂取消了电价优惠或者遭遇了限电，但是很多冶炼厂自行配备了柴油或者火力发电机，因而成本对其影响有限。而下游很多有色金属加工企业大多是民营企业，是政府限制高耗能产业的第一梯队，电网销售电价上调其也首先遭殃。金属加工企业自己用柴油发电保持开工率却得不偿失，自行发电导致电力成本是电网输电成本的两倍，从而下游企业不得不继续承受电网销售电价上调的成本压力。

去库存化压力凸显

观察经济指标发现，全球经济减速越发明显，尤其是中国和美国两大经济增长的“火车头”减速，而通胀形势指标继续攀升，滞胀风险大增。对比历史上的滞胀，我们发现滞胀特征逐步增多，表现在原材料和劳动力成本上升，政府财政和货币政策逐渐失灵。而供给曲线上移和供给结构性失衡导致企业先是要经历较长时间的去库存化，从而去库存给有色金属带来下行的压力，稍后才是姗姗来迟的通胀带来的保值需求。结合近期的有色金属走势，那么回吐前期反弹的涨幅是大概率事件。

虽然有机构称4月份经济指标走弱是短暂现象，但是31日公布的经济数据显示，此轮经济疲态明显不是短期显性，而是周期性的走弱。美国3月份住房价格指数证实美国大部分地区房价出现二次探底；5月芝加哥地区制造业活动意外跌至2009年11月以来的最低水平；5月消费者信心指数也意外下滑至去年11月以来最低水平。

中国需求题材褪色

中国数据也显示出通胀压力继续攀升，而经济减速势头在延续，从而中国需求这个支撑了商品近10年的题材在褪色。近期长江中下游严重干旱导致蔬菜价格大幅上涨，连大米价格也悄然跟随，占食品权重最大的猪肉价格也不甘落后。5月中旬，生猪价格和猪肉价格双双创下2008年8月以来的新高，有人戏称“猪在飞”。而1日公布的中国5月份制造业采购经理指数（PMI）继续回落至52点，降至9个月以来的低点。其中新订单指数、积压订单指数、购进价格指数和原材料库存指数降幅在1个百分点以上，暗示企业订单下滑、再投资活动收缩和终端消费迟滞。

另一方面，此轮有色金属反弹也有政策紧缩放松的预期在发挥作用。此前经济减速导致市场适度放松货币紧缩呼声不绝于耳。然而鉴于通胀压力攀升，调控力度或强于预期，加息可能性加大，从而成为有色金属价格又一打击。央行表示虽然面临经济放缓可能，但由于通胀仍然严峻，中国应该继续收紧货币政策，同时提高对经济增速放缓的承受力，否则会使调控半途而废，矛盾继续积累。

总之，在当前经济减速越发明显的宏观大背景下，对于有色金属价格反弹周期和强度需持谨慎态度。再加上夏季用电高峰的来临和销售电价的上调将导致下游活动受到的冲击远甚于上游企业，去库存化艰难，反弹的涨幅容易遭遇获利了结式的回调。有色金属目前缺乏强劲的做多动能，而市场滞胀风险导致美联储退出量化宽松政策比较谨慎，因而有色金属6月份继续演奏“反复筑底”进行曲。