自央行加息预期落空之后，期指连续走出“四连阴”，昨日的小幅反弹亦难消人们心中的忐忑。对于期指后市走势，我们的观点是，趋势性多单入场仍需要等待时机。

从股指的历史运行情况来看，“大底”到来都经历了一个“三部曲”：估值见底—政策见底—市场见底。

我们以上证指数作为参照对象，选择998点、1664点、2319点和2661点4个显著的底部低点作为对照。

从“估值底”情况来看，A股整体动态市盈率（根据TTM法剔除负值计算，下同）在以上4个低点依次为14.88倍、12.76倍、16.34倍和16.99倍。截至6月17日，A股整体动态市盈率为16.41倍。不难发现，目前A股的整体估值已低于2661点时水平，接近2319点水平，但距离更大级别的市场“大底”998点和1664点的估值水平仍有较大距离。

我们再将代表权重股的沪深300指数和代表中小盘股的中小板综合指数做进一步对比分析。

截至6月17日，沪深300指数的动态市盈率为13.01倍，已经低于上证指数2661点和2319点时的水平，与1664点及998点时的动态市盈率的差值已不足1倍。目前，中小板综合指数的动态市盈率为34.2倍，远高于上证1664点及998点时20倍左右的估值水平。相比而言，权重股的估值水平已处于历史低位，而中小板依然存在较大的去泡沫风险。从近期中小板走势持续弱于权重股、市场资金流向和融资融券市场背离大盘走势的佐证来看，市场对估值水平分化的选择显而易见。

从“政策底”情况看，市场“大底”形成的时机依然未到。纵观国内市场的大起大落，每一个大级别牛市或熊市的产生都摆脱不了政策的身影。如2008年上证1664点“大底”形成就是由于金融危机后，政府为了刺激实体经济，采用宽松货币政策大量供给货币，同时停发新股刺激股市从而提振实体经济所致。相对而言，目前国内市场尚缺乏这样的契机。

不过，我们也应当看到近期央行在紧缩态度上的微妙转变。目前，国内中小企业资金十分吃紧。温州中小企业“倒闭潮”出现，民间借贷利率高达30%甚至个别已达100%，折射出目前我国中小企业“悲凉”的生存现状。经济增速加速下滑风险的加剧，已让管理层不能不重新审视政策取向。央行上周暂弃惯例加息而意外提准，映射出央行在紧缩政策的度量上已审慎许多。这意味着，“政策底”虽时机未到，但转向的曙光却在逐步显现。

整体来看，在“估值底”和“政策底”尚未到来的情况下，“市场底”仍然需要等待，但底部已经渐行渐近。另外需要注意的是，市场“大底”未到并不意味着短期没有反复，周二的反弹便是一个佐证。