内容提要：

1.6月锌价震荡整理，但整体重心较5月仍有抬升。6月中上旬在相对宽松的货币环境以及5月惯性上涨的带动下，锌价冲高。6月中下旬随着希腊债务评级被下调、内阁面临重组及信任投票等一列风险因袭，市场避险情绪上升。期锌快速回落。月底随着希腊政府获得信任投票以及LME锌注销仓单大幅增加，锌价缓步上行。整体看6月锌价虽然弱于我们预期，主要受制于希腊问题，但整体重心较5月仍有500点的抬升。

2.锌市场供需预期阶段性好转。国内锌矿价格偏低另锌矿商惜售情绪明显，这挤压了冶炼厂的利润空间。冶炼厂加工费从3月份加工费7000元/吨，下降至6月底5500元/吨。冶炼厂加工费利润空间的下降使其开工率明显下降，有4月份78.67%下降至5月份76.08%，创今年开工率新低。一些企业采用停产检修方式回避过低的加工费。

另一方面需求预期趋好。下半年，保障房建设、水利、铁路建设将直接保障锌锭需求规模。特别是保障房建设截止5月份开工率不及35%，预计3季度将会集中开工。保障房相应还能刺激家电等需求。从库存增幅下降、注册仓单增幅下降及注销仓单大幅增加情况推测，下游消费存在启动迹象。

3.预期7月市场货币环境相对宽松，风险因素相比前期有所降低。原油价格大幅回落，通胀预期也有所缓解；希腊政府获得信任投票，预期欧债风险也有所缓和，因此黄金大幅回落。在这样的背景下，预期资金面在三季度乃至下半年都会保持相对宽松的水平。美联储虽然不会推出QE3，但是仍将维持低利率环境；我国在下半年随着央票到期量的减少，预期收紧动作也将减少，并且随着下半年贷款在7-8月的集中发放，预期市场资金面将会相对上半年宽松。7月份最大的不确定性来源于欧债或者美债的问题，尽管目前主权债务问题有所缓和。7月中旬，希腊是否能接受第二轮援助，甚至关于美国国债上限调整的进展都将7月份最大的风险点。但整体看，7月市场货币环境相对宽松，风险因素比前期有所降低。

4.7月建议买入为主。维持前期预期2011年现货均价至少在18450附近的判断。目前仍处于下半年安全买入区域。诸多价格底部特征仍在持续，如期现价差处于底部，跨期价差处于底位，跨市套利窗口接近打开、矿商惜售明显等。预计7月高点沪锌1109可以看高至18500-18800区间。

第一部分 6月锌价区间震荡 但重心仍有抬升

6月中上旬，延续了5月触底上行的态势。伦锌一度上冲至2300上方，沪锌1109合约也一度达到17730的价格。6月上旬虽然虽然国际信用评级机构穆迪投资者服务公司宣布，由于希腊债务前景黯淡，经济增长乏力，将该国主权信用评级由"B1"连降三档至"Caa1"，评级前景为负面，但是由于锌价偏低并且由于央行连续的净投放资金，银行间同业拆借利率维持低位，显示资金面相对宽松。因此上旬价格维持缓步向上的态势。

6月中下旬随着希腊债务评级再次被下调、希腊方面准备第三次全国总罢工反对收紧财政政策、希腊内阁面临重组及信任投票等一系列问题的暴露，市场避险情绪上升。期锌快速回落，沪锌1109合约一度回落至17000附近。随着希腊内阁重组完毕并且获得信任投票后，而且LME锌注册仓单出现大幅增加，也暗示了锌消费的启动，锌价开始缓步上行。截止6月25日，沪锌1109报收于17455，收复大部分失地。

从上面的情况可以看出，虽然6月锌价弱于我们预期，但整体看已经开始存在转强的迹象。下面我们将从供需以及目前面临的市场环境进行说明。

第二部分 锌市场供需预期好转

国内锌矿价格偏低另锌矿商惜售情绪明显，这挤压了冶炼厂的利润空间。冶炼厂加工费从3月份加工费7000元/吨，下降至6月底5500元/吨。冶炼厂加工费利润空间的下降使其开工率明显下降，有4月份78.67%下降至5月份76.08%，创今年开工率新低。一些企业采用停产检修方式回避过低的加工费。

另一方面需求预期趋好。下半年，保障房建设、水利、铁路建设将直接保障锌锭需求规模。特别是保障房建设截止5月份开工率不及35%，预计3季度将会集中开工。保障房相应还能刺激家电等需求。从库存增幅下降、注册仓单增幅下降及注销仓单大幅增加情况推测，下游消费存在启动迹象。

一、锌精矿紧张 冶炼企业开工率下降

目前锌价维持低位，因此矿商维持惜售心态，表现在锌矿的价格相对坚挺上。6月份，锌精矿55%品位现货报价在11700-12000元/吨， 基本维持在4月份的水平上；但是4月份沪锌1109价格均价在18500附近，而6月份沪锌1109价格已经跌至17200附近。

由于锌精矿价格坚挺，挤压锌冶炼企业加工费利润空间，锌冶炼现货加工费利润空间由3月份的大约7000元/吨下降至6月底5500元/吨附近，因此锌冶炼企业开工率从4月份78.67%下降至5月份的76.08%，是今年以来最低值。一些冶炼企业选择停产检修的方式回避低加工费，即使生产其惜售情绪也比较明显。所以出现国内锌锭产量下滑的局面。4-5月份连续两个月产量环比下滑，4月份锌锭产量43.5万吨，同比仅仅增长2.8%，5月份锌锭产量41.85万吨，同比下降6.81%。

二、需求增长预期良好

虽然4-5月份锌锭消费并不理想，但是随着水利、铁路以及保障房建设的逐步落实，预期下游消费基本规模仍有保障。截至5月底，今年保障房建设任务的开工率为34%，开工率还远不足一半。住房和城乡建设部要求今年的1000万套保障性安居工程建设"各地必须在11月末以前全面开工"，因此预期今年第三季度将迎来保障房开工高峰。保障房等固定资产投资还会带动家电等消费，因此预期下半年金属锌的消费将会有保障。

市场前期对于保障房资金落实存在疑虑。发改委制定了《关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知》已经下发到地方政府，明确允许投融资平台公司申请发行企业债券筹措资金。另外6月17日，财政部公布2011年地方政府债券首次代理发行计划。这些都显示保障房建设资金筹措渠道正在逐步落实。

三、库存及注销数据暗示消费正在启动

进入6月份，库存增加趋势开始大幅趋缓，并且伴随注册仓单大幅下降或者注销仓单大幅上升的情况。这暗示了下游消费的逐步启动或者暗示了库存可能见顶，尽管我们预期LME库存可能会在100万吨见顶。截止6月20日，LME库存增加1.37万吨，而5月份及3月份均增加3万吨以上，4月份库存一度达到8.5万吨。上海方面6月库存基本维持5月份水平，并未明显增加。但LME6月24日当周注销仓单大幅增加，增加了32375，尤其是亚洲仓库注销仓单增加了29125吨；上期所方面注册仓单减少了8000吨。这都暗示了消费正在逐步转好。

第三部分 预期货币环境相对宽松 风险程度下降

原油价格大幅回落，通胀预期也有所缓解；希腊政府获得信任投票，预期欧债风险也有所缓和，因此黄金大幅回落。在这样的背景下，预期资金面在三季度乃至下半年都会保持相对宽松的水平。美联储虽然不会推出QE3，但是仍将维持低利率环境；我国在下半年随着央票到期量的减少，预期收紧动作也将减少，并且随着下半年贷款在7-8月的集中发放，预期市场资金面将会相对上半年宽松。7月份最大的不确定性来源于欧债或者美债的问题，尽管目前主权债务问题有所缓和。7月中旬，希腊是否能接受第二轮援助，甚至关于美国国债上限调整的进展都将7月份最大的风险点。但整体看，7月市场货币环境相对宽松，风险程度比前期有所降低。

一、欧债短期风险下降 美债上限问题值得关注

欧元区财长会议原则上已经通过了对希腊的第二轮救援计划，救助金额有可能在1200亿左右，加上第一轮贷款计划还剩余570亿，所以救助资金规模可能达到1770亿。这些资金可以满足希腊到2013年上半年的融资需求。所以一旦这个计划得以实施，希腊就无近忧。关键就是看希腊国内是否能够接受第二轮的援助，因为这些贷款是带有附加条件的，需要希腊做出大规模的削减财政支出以及国有资产私有化的行动，这对希腊的国内民众来讲，虽然无法接受，但是也是不得不面对的现实。希腊总理帕潘德里欧新组建的政府已经获得信任投票，这缓解了市场对于希腊问题的担心。特别是黄金的大幅回落暗示了希腊风险因素已经大幅缓解。接下啦希腊方面尽管可能面对罢工等问题，但是解决债务问题需要政府和民众共同的努力，显然通过罢工无助于问题的解决。

另外，美债上限的问题是另一个风险点。8月中上旬将是最终解决时间，因此美债风险问题可能会在7月提前反应最大的风险。但是整体看，债务上限必将提高，这将会提升通胀预期并且打压美元指数，从而支撑金属价格。

二、原油价格大幅回落 通胀预期缓和

原油价格大幅回落，通胀预期缓和。IEA6月23日发布的一份声明，其28个成员国同意采取联合行动，在未来30天内平均每天向市场投放200万桶、也就是总计6000万桶的原油战略储备，以弥补由利比亚原油停产产生的供应缺口，原油价格大幅下挫。原油价格的大幅回落将会有利于世界经济的整体复苏，全球通胀预期也会随着原油价格的大幅回落而有所缓和。

三、预计7月份整体市场资金面相对宽松

6月20-21日美联储议息会议决定美联储仍将维持低利率环境，这将保证在一定期限内整体货币环境仍将维持相对宽松的，特别是在原油价格大幅回落，远期通胀预

期有所缓和的背景下。预期在美国核心通胀率达到2%之前，美联储仍将维持相对宽松的货币环境。今年年底或者明年年初，随着美国经济的逐步好转，美联储才会逐步采取收紧的货币政策，如缩减资产负债表规模及加息等政策。

国内方面，央行目前仍维持资金净投放的态势，尽管央行连续采用提高存款准备金等方式进行回笼资金。提高存款准备金率更主要的是对冲到期巨量央票以及外汇占款的大量增加。而且7月份开始下半年的贷款发放将会集中进行，市场资金面将会大为缓和。

第四部分 7月价格判断及操作：买入为主

一、维持现货年均价至少在18450判断

2010年现货均价在17400附近，按照2011年PPI(工业品生产价格指数)为6%进行估计(2010年为5.5%)，预计2011年现货均价至少在18450附近。截止6月24日，主力合约沪锌1109报收于17455，现货价格仍位于17100附近，距离预期年均价仍有1000-1300点空间，仍处于安全买入区域，特别是对于下游消费商来说。

二、期现价差仍处于底部阶段

期现价差处于底部阶段。截止6月24日，现货对沪锌1109合约贴水230-260点，基本和5月底期现价差接近。我们统计发现，期现价差处于低位时，价格均处于底部。因此，6月价格仍是处于底部阶段。

目前套利方面更适合卖现货买期货操作，缺点是需要有现货背景；投机操作建议是进行多头思路操作。

三、跨期价差处于底部阶段

6月中下旬期锌各个合约之间价差进一步缩小，沪锌1108和沪锌1109合约价差缩小至80-90区间，相比5月中下旬合约之间价差进一步缩小。目前仍处于价差过小阶段，并没有恢复至合理价差。相邻合约考虑到交割的合理的价差应该在150-200。因此适合进行卖近买远操作，尤其是对于有多余库存的企业来说。

四、七月操作仍以买入为主

投机操作建议：底部16000-17000以及在17000附近增仓可以继续持有，7月高点看至18500-18800区间。如果下破17000，可以将在17000上方增仓部分离场。

套利操作建议：目前期现价差、跨期价差过低，因此适宜进行卖近买远的反向套利。

保值操作建议：建议下游消费商积极进行买入操作，预计在18500下方买入，对于下半年的角度看均会节约采购成本。如果前期没有建立保值仓位可以在价格上破沪锌1109合约17700时积极进场买保。

对于生产商及矿商建议是维持惜售状态，在现货加工费达到6500以上再考虑进行卖保操作。