二、中国原铝供应阶段性紧张，重视但不夸大

国内铝产业链增速在今年1-8月出现较大的不匹配，原铝产量虽稳步增长，但1-8月累计8.9%的同比增速却大大逊于铝材31.8%的同期累计增速。在需求仍旧稳定的基础上，原铝的供应从夏季开始显得偏紧，现货铝价常出现一定升水，同时上海期货交易所出现持续快速的出库现象。截至9月中旬，上期所铝库存跌至11万吨水平，上一次库存在这一位置发生在2008年2月。正因为此，9月下旬，尽管铜价快速下跌，但铝价在1.7万相当抗跌。国外投行及大型铝厂纷纷看好中长期铝价，认为2012年中国转为原铝净进口国的概率增大。

我们认为，对国内现货铝市阶段性供应偏紧的状况应该重视，它有助于限制铝价在外围情绪不稳下的跌幅，支持铝价在成本线以上的震荡，但不应夸大其对铝价的推动力。中长期，从内外盘铝价的基本面看，国内铝市四季度出现的补库预期，可能在西方需求增速放缓、全球供给仍在放大的交织下慢慢出现，由此带来的补库效应对铝价的提振作用恐怕有限。

另外，对中国铝进出口角色的讨论，不能只局限在原铝，还需周全到铝合金、铝材等品种。今年1-7月，中国各方面汇总的铝净出口量表现较强，可以想见，假若中国转为真正的铝净进口国，那最可能的情况，是全球宏观经济陷入已经确定了的二次探底，而大宗商品、工业品价格将出现较大幅度的累积下滑，2011年铝价的运行区间将被打破，外围出口氛围恶化、中国低位硬性买盘再度出现。

不过，四季度，我们对需求面并不悲观。对比指标，需求下滑的风险确实很大，可以看到主要经济体的制造业采购经理人指数下滑较快，中国8月PMI跌到2009年2月低位，美国跌到09年7月，欧元区跌到09年9月，国内终端消费品的产量增速也不及去年。但在原铝生产成本中长期上抬的背景下，稳定的需求增速就能支持铝价保持一定的震荡区间。年底阶段，中国政策面放松的倾向和空间也较大，作为最大的需求方，中国买盘可能会成为支持铝价“抗跌振荡--振荡重心重新向上”的关键力量。

三、四季度“脉冲式”冲高行情仍可能出现

基于上述分析，我们认为10月中旬前后内外盘铝市还将以抗跌振荡、应对外围风险为主，但10月中下旬，随着中国政策放松时点的逐步临近、欧元区债务问题的进一步协作、以及经济指标面的更为明朗，铝价可能振荡企稳、重新上抬交易重心，为下一次短线“冲高”行情蓄势。

其一，中国补库的背景值得跟踪；其二，中国原铝供应可能在冬季面临持续性的电力短缺也应注意；其三，就铝价季节性表现看，年底到春节前的冬季，铝市的表现往往最好。四季度内外盘铝价仍有值得期待的地方。

我们认为，中长期相较经济增速的不确定，由宽松货币政策带来的通胀氛围是明确的。年底时点，中国在政策面、基本面上的表现将可能成为整个工业品市场最大的利好。短期，我们认为内外盘铝价将分别在2250美元、1.65万元探低筑底，沪铝指数的交易重心多数时间已经抬高到1.68-1.7万以上。铝价在相当长的一段时间还将维持“横向振荡—蓄势—快速冲高—快速回撤—新的平台重新振荡”的趋势。经过振荡的铝价年底仍有再度走出快速上涨行情的可能。