自10月14日9月份经济数据陆续公布以来，沪深300指数已经从2653下跌到了2507个点，跌幅达到5.5%且屡屡创下新低，而9月宏观数据总的说来并非偏空。在汇金增持引致的短暂反弹之后，市场的悲观情绪一再加重，以致于无视一些政策微调的信号。

9月CPI数据已然告诉我们通胀的拐点已基本确认，同时消费和工业的小幅反弹超出了市场的预期，而出口和投资则如期回落，幅度也比想象中好。面对四季度，市场普遍预测出口和投资将持续回落，经济软着陆可期。资金面上，M1和M2增速超预期回落，新增贷款同比少增千亿，这或许是年内货币最紧张的一个月。在暂时不必担心经济超预期回落的情况下，何时出台货币刺激政策已成为决定A股走向的关键。

在汇金增持银行股之后，财政部公布了《2011年地方政府自行发债试点办法》的通知，这将减轻地方债压力，拓宽地方政府资金来源，属于财政政策的微调；而央行20日发行了200亿元3年期央票，发行利率较此前一期下降1bps，至3.96%。这是一年来央票利率首次下降。而2008年，在三年期央票利率保持5个月持平之后，基准利率开始下调。

因此，我们认为央票利率的下降首先说明了资金的市场价格或开始下降，银行间市场资金较为宽裕；其次预示着货币政策由紧缩转为中性，进入政策观察期。

政策微调初露曙光，而市场却惯性下跌，似乎在等待更为强大的政策刺激。目前市场预期的下调存准率等宽松政策，至少要到年底或者是2012年初，在此之前A股都将要面临的是每个月投资减弱出口减速的坏消息，接着是各大券商下调A股盈利预测的坏消息。但是我们认为，虽然四季度的坏消息似乎显而易见，但是好消息也会间歇冲击市场，整个三季度以来单边下跌的趋势或被低位宽幅振荡所取代。