1、大豆基金持仓连续走低

截止11月15日，大豆基金净多单数量连续下降，目前已经接近6000手的年内地位；而豆油基金持仓已经变为净空仓，这说明基金对后市判断偏空，豆类产品市场仍有下跌空间。

2、进口价格倒挂，抑制国内市场

在大豆方面，当前订购大豆，到货成本为3710元/吨，而国产大豆收购价格均在4000元/以上，加上进口大豆较高的含油率，订购进口大豆明显优于收购国产大豆。按当前豆油至国内市场和豆粕价格测算，订购进口大豆能够产生收益，一些油厂可能在订购大豆的同时，在大连盘进行套保锁定收益(上述情况我们在过去数期报告中已经一直强调)。

3、豆油价格下跌风险不能轻言消失

沿海地区豆油价格显著下跌，一级豆油出厂价格8950-9200元/吨，比一周前下跌200-300元/吨，其中广东地区价格率先跌破9000元/吨。东北内陆地区豆油价格走弱，一级豆油价格集中于9450-9550元/吨左右，比一周前下跌50元/吨。相比于沿海地区，东北内陆地区豆油价格偏高，未来一段时间，沿海豆油将加速流入当地市场，平抑过高的价格，东北地区豆油价格补跌可能性很大。由于价格下跌速度较快，前期订货的贸易商来不及出货，亏损比较严重，打击了进一步采购的信心。不过多数贸易商库存不多，库存较少的贸易商甚至打算抄底补库。如果未来几天价格进一步下跌，不排除会有较多贸易商补库，购销可能暂时转好。国内豆油价格下跌较多，与进口豆油成本价差拉大，沿海四级豆油价格与近月船期毛豆油进口成本价差达到600元/吨。不过此价差只是意味着我国厂商订购豆油积极性受挫，短期内对国内价格不能形成支持。影响国内豆油市场较大的因素是，进口大豆成本下降，油厂对外盘存在看跌预期，在采购大豆的同时增加了国内盘的套保，不断走低的期货价格打击了现货市场。过去一周，豆油基差总体上升，说明现货价格比期货略显抗跌。根据对美国大豆种植成本测算，美国农民大豆保本价格为10.0-10.5美元/蒲式耳，目前农民种植仍能盈利。在经济前景不明朗的背景下，外盘价格存在进一步下跌的可能。如果外盘价格跌至农民种植保本价格附近，届时进口大豆到港完税成本约3350元/吨左右。按此成本测算，国内豆油价格至少还有10%的下跌空间。上述测算只是一个略图估算，达到这一目标，需要多种因素的配合，但通过这一估算，外盘下跌对国内形成的影响不得不防。

4、养殖收益下降豆粕价格受到压制

沿海地区豆粕价格普遍下降，43%蛋白豆粕出厂价格集中于2820-2980元/吨，全线跌破3000元/吨整数关口。其中大连地区价格为2980元/吨，比一周前下跌60元/吨；京津冀和山东地区价格集中于2820-2900元/吨，比一周前下降100-130元/吨；江苏和广东地区价格2850-2880元/吨，比一周前下降80-140元/吨。东北内陆地区豆粕价格走低，43%蛋白豆粕价格集中于3120-3160元/吨，下降10-40元/吨。沿海地区豆粕价格明显低于东北地区，未来一段时间，沿海豆粕将进一步流入东北市场，对当地价格形成抑制。

生猪价格小幅走弱，但屠宰厂目前猪肉库存总体较大，收购积极性不高，未来一段时间生猪价格很难有明显起色。规模养殖企业按节奏出栏，但对后期信心不足。小型养殖场收益显著下降，降价出栏心存不甘，但人为推迟出栏只能提高养殖成本，处境比较尴尬。在屠宰厂收购意愿较低的情况下，小型养殖场可能被迫出栏，未来养殖前景并不乐观。未来影响豆粕价格的最大因素仍在大豆进口成本，按目前大豆成本测算，油厂通过套保结合方式订购大豆仍有可能实现正收益，所以豆粕价格面临的下行压力还没有消失。从价格对比上看，目前豆粕价格已经处于去年7月上旬水平，当时进口大豆订购成本为3500元/吨，一级豆油价格为7100元/吨。目前订购进口大豆成本为3710元/吨，一级豆油价格为9000元/吨左右。对比7月上旬至目前的变化，豆粕价格可能距离底部不远，但豆油可能出现补跌走势。如果豆油价格补跌，豆粕价格不会有独立的表现，呈弱势调整走势可能性较大。

5、油籽油脂进口成本下降趋势未变

10月份到货的油籽和植物油成本变动不一，但总体下降趋势没有改变。主要表现为，进口大豆、豆油和棕榈油到货成本小幅上升，油菜籽、菜籽油成本下降。其中到港的大豆平均价格572美元/吨，折合完税成本约4390元/吨，比9月份上升10元/吨，但上涨幅度很小。根据监测，4季度和明年1季度到货的进口大豆成本下降，预计11月份到货的大豆平均成本为4310元/吨，12月份平均成本为4230元/吨。明年1季度到货的大豆成本还会进一步下降，部分油厂到货成本低于3900元/吨。10月份到港的油菜籽平均价格639美元/吨，比9月份下降12美元/吨。按当时菜油菜粕价格测算，这批油菜籽平均加工亏损150元/吨。不过考虑至部分油厂在订购这批菜籽的同时，在期货盘上进行了套保，很可能存在收益。根据监测，未来几个月到货的油菜籽成本进一步下降，部分油厂到货的成本可能降至4600元/吨左右，按当前菜籽油和菜粕价格测算，油厂盈利丰厚，刺激油菜籽进口量上升。

10月份到港的豆油平均价格为1245美元/吨，比9月份上升73美元/吨，折合完税成本9910元/吨，对比沿海8800-8900元/吨左右的四级豆油价格和8950-9200元/吨左右的一级豆油价格，无论是分销还是精炼，均为亏损。10月份我国到港的24度棕榈油平均价格为1157美元/吨，比9月份上涨9美元/吨，折合完税成本9220元/吨，高于沿海24度棕榈油7600-7700元/吨销售价格，进口厂商亏损。10月份到货的菜籽油平均价格为1288美元/吨，比9月份下降12美元/吨，折合完税成本10250元/吨。当前国内四级菜油价格为9900元/吨左右，进口商亏损。根据监测，4季度和明年1季度到货的棕榈油和菜籽油成本下降，其中部分进口商订购的24度棕榈油成本不足8000元/吨，菜籽油订货成本集中在9600-9700元/吨。

6、近月大豆盈利油粕存在下行压力

船期测算数据显示，本周到货的大豆成本约4280元/吨，以此为基础测算油厂初榨环节平均加工收益为亏损500元/吨，亏损程度比一周前扩大107元/吨。根据监测，11月中下旬及12月份到货的大豆成本还会进一步下降，不过当前油厂亏损程度较大，在不考虑套保因素情况下，未来几个月很难扭转亏损局面。国际市场大豆价格显著下降，到我国CNF报价490美元/吨，以此为基础测算的大豆加工盈利16元/吨，盈利比一周前缩小7元/吨。仍是正收益。在当前豆油和豆粕销售低迷情况下，油厂在订购大豆的同时，很可能继续在大连盘进行套保卖盘，国内豆油和豆粕价格压力仍然较大。本周港口大豆分销价格4000元/吨，比一周前下跌50元/吨，以此为基础测算的大豆加工亏损270元/吨，亏损比一周前扩大98元/吨。以大豆分销价格测算的压榨亏损程度较大，说明目前港口大豆价格偏高，吸引力差，未来价格存在下降的空间。除此之外，如果目前订购大豆，未来到货成本仅3710元/吨，远低于当前港口分销价格，部分厂商可能提前预售合同，对港口大豆分销价格形成打压，预计港口大豆价格将降到3900元/吨以下。黑龙江大豆收购价格3940-4020元/吨，油厂加工亏损74元/吨，亏损程度比一周前扩大29元/吨。由于亏损局面仍未摆脱，油厂收购积极性低，多数油厂至今没有开机。

7、投资建议

目前来看，国内外市场现货面表现均比较疲软，期货市场无法从现货市场获得有效地支撑。而国际宏观形势风险依旧，欧债问题依然比较严峻，最新提出的欧洲债券也无法恢复市场信心；中国在本周公布的PMI更是降到了50以下，达到48的水平。说明制造业已经出现了衰退的迹象。在这种情况下，建议投资者保持空头思路，大豆指数如能跌破4136的前低，不排除进一步下跌的可能，下一支撑位或将在4000整数关口。