巴曙松国务院发展研究中心金融研究所副所长

从2011年起始至2012年甚至后年，全球经济将从政策刺激红利释放期转向进入刺激成本及后遗症的消化期；欧美发达国家将表现为对公共部门及私人部门债务的继续消化；新兴经济体也面临着通胀与经济结构性调整的必要；在这个过程中全球经济增速中枢将出现回落，需求制约原油等工业资源类商品价格的天花板形成。贵金属价格受到全球货币系统不稳定及负利率环境的支撑，则会呈现相对独立的走势。

从大宗商品与实体经济的相互关系看，黄金对工业社会不像原油和工业金属那样起到血液和骨架的作用，工业、牙医等对黄金的需求刚性，其占比较小，不足黄金总需求的10%。黄金饰品消费约占黄金总需求的50%，但这部分需求主要是黄金价格的被动接受者。驱动黄金价格波动的主要因素是各国央行和国际投资者等对“对抗通胀”、“资产保值(一般来讲是抵抗储备货币美元的贬值)”和“避险天堂”的需求变化，约占黄金总需求的40%，这种需求是基于黄金一般工业金属所不具备的货币属性。

预期2012年黄金在供给端将基本维持稳定，而需求将会受国际投资者对欧债危机和美元币值缩水担忧的刺激继续扩大，这会造成黄金毛利润空间有望进一步提升;同时美欧等主要成熟经济体负利率情况的恶化将降低投资者持有黄金的机会成本，因此支撑黄金价格的市场力量依然较强。

从持有成本考虑，在实际利率极低或者为负时，投资于黄金这种无息资产的吸引力相对大一些，这意味放弃现金和短期国债而持有黄金的机会成本极低，甚至为负。黄金价格自1968年开始浮动以来经历的两次大牛市均发生在实际利率为负的情况下。预计美欧日等主要发达经济体受到就业和债务问题的羁绊，经济处在长期维持低增长和低利率的状态，这将进一步支撑金价。

全球定价的原油及其他工业资源商品价格主要受两种属性的影响。

首先是商品属性，即供需状况决定毛利润空间从而影响商品价格。其中需求主要受全球经济基本面的影响，变动弹性较大，但地缘政治的影响可以在短期造成供给端的激烈动荡。其次是金融属性，一是全球的流动性规模的影响，二是由风险偏好情绪所驱动的资金在大类资产间的流动。商品和金融这两大属性背后的核心驱动力均是全球经济的基本面情况。

2012年在供给端稳定的前提下，全球经济增速回落将在需求端抑制原油等工业资源类商品的价格。在美联储量化宽松影响减弱之后，预计全球流动性对商品价格的影响将转为中性。欧债危机造成的避险情绪会阶段性引发国际资金从商品、股票等高风险资产流出，从而阶段性压低商品价格。因此，预计2012年原油等工业资源类商品价格震荡回落，均价低于2011年。

目前全球农产品的低库存水平造成了价格对供给波动的反应十分敏感。在刚性需求下，任何气候问题造成的供给端波动都存在潜在推升农产品价格的风险。

此外，部分农产品的能源属性逐渐增强。在过去10年中美国用于乙醇生产的玉米数量已经从国内产量的不足10%增加到目前的近40%。受此影响，美国玉米库存量及出口量均出现明显下滑。其中玉米库销比已跌至30年来新低，约7.8%，不足此前的一半。美国玉米出口量约占全球玉米出口总量的55%，粮食的能源消费需求的扩张是新一个潜在助涨农产品价格的因素。