*ST通葡重组失败，而其控股股东新华联旗下矿业板块正需要资金支持，这给市场留下了足够的想象空间。

12月12日，酿酒板块继续回调，居跌幅板块前列，*ST通葡不仅持续阴跌，且被市场送上一顶“十大不靠谱重组”的帽子。

2009年8月，*ST通葡宣布重组预案，以定向增发的方式收购通恒国际持有的云南高原葡萄酒有限公司、云南高原生物资源开发有限公司、昆明云南红酒业发展有限公司及云南红酒庄葡萄酒有限公司各100％的股权。但该方案未能获得证监会通过，不过*ST通葡表示将继续推进重组工作。

2011年7月，*ST通葡宣布终止重组。给出的原因是，因通恒国际对其控制下的“云南红”系列公司在评估日后进行了突击分红，导致目标资产的价值已不符合重组的对价要求。

*ST通葡的控股股东是新华联。自从新华联入主*ST通葡以后，不断减持，控股比例降低至7.21％。而其控股股东新华联矿业正需要资金支持。重组失败后，*ST通葡何去何从？

新华联入主后的改变

*ST通葡前身通化葡萄酒股份有限公司（下称“通萄股份”）是家老牌公司，至今70余年历史，2001年1月15日在上海证券交易市场挂牌上市。通葡股份上市不久，因为投资不善，亏损严重。

2004年8月，新华联斥资1.54亿元，以3.79元/股的价格从原第一大股东通化长生农业经济综合开发公司购得4070.4万股，以29.07％的持股比例成为通葡股份第一大股东。新华联曾成功运作金六福酒业在港上市，有资本市场的丰富经验，在酒类行业的经营上也积累了经验，市场对这次收购寄予厚望。

但新华联入主后，通葡股份2004年仍大亏9873.78万元，2005年和2006年仅获微利，新华联在酒类销售上的特长并没有给通葡股份带来销售奇迹，其营业收入一直在低位徘徊。

2007年，新华联对通葡股份资金进行大幅减持，似乎有甩包袱的念头。通葡股份当年亏损2.64亿元，2009年和2010年继续大幅亏损，通葡股份成为*ST通葡。

作为大股东的新华联在入主通葡股份这几年都做了什么？

首先，新华联利用会计手段，避免了通葡股份连续三年亏损的情况出现，保住了通葡股份作为上市公司的资格。

其次，新华联积极推动通葡股份股权分置改革，2006年3月即完成了股权分置改革，成为最早完成股权分置改革的公司之一。

新华联积极推动股改，成为最大的受益者。新华联在股权分置改革获得流通权后，不断出售已流通的股份。公开资料显示，2007年4月，在700万股解禁流通股上市不到一个月，新华联便和通葡股份二股东、三股东迅速减持。此后，新华联对通葡股份的减持就没有停止过。2006年股权分置改革后，新华联持有3154.56万股，目前只剩下1009.54万股，仅占*ST通葡总股份的7.21％。

在通萄股份沦为壳资源后，市场上对其进行多轮恶炒，新华联在此间不断逢高减持，仅2009年8月至2010年8月初，新华联就利用重组高位减持472万股，套现逾6000万元。

同时，新华联还积极为*ST通葡找新的婆家，也就有了其与通恒国际这个重组故事，但重组以失败告终。

如今新华联是继续给*ST通葡寻找婆家，还是另有图谋？

大股东还会干些啥？

壳源是很多公司梦寐以求的，新华联旗下新华联不动产刚刚就是通过借壳获得上市公司资格，因此，*ST通葡若被新华联抛弃，于情于理都说不通。更何况，新华联当年是靠金六福酒业起家，对酒类企业运作颇有心得。

纵观新华联在资本市场的运作手法，主要模式是：成熟一个上市一个，密切和资本市场联系在一起，但新华联对上市公司控股权并不看重，甚至可以出让控股权。如在港上市的金六福酒业，新华联已出让了控股权。再如1997年，新华联入主东岳集团，但并未参与该公司经营管理，只是帮助其理顺股权关系。2007年，东岳集团在港上市后，新华联也只持有其30％多的股份。

不过，新华联常用的资本手法在*ST通葡上统统失效。新华联入主通萄股份后，没有注入1分钱资产，而是不断在二级市场套现，投资者对此做法当然不会买账。2011年7月29日中止资产重组后，*ST通葡股价最多跌幅超过25％，总市值最低只有13亿元左右，而新华联持有其市值不到1亿元。

那么，新华联会不会依靠旗下自有资产进行资产重组？

新华联依重的主要业务有房地产和矿产，房地产板块已成功借壳上市，会不会把其矿产部分装进*ST通葡？

新华联矿业拥有镍、钼、铜、金、钴、铅、锌等有色金属矿权近80个，已探明的矿产资源经济价值超过2000亿元人民币。

矿业公司利润巨大，但是也有投资大、回收周期长的特点，而且还会受到经济周期的影响。而新华联矿业在2006年初刚成立，6年不到的时间里，取得了很多项目，多数还处于建设期，随着经济周期和国际大宗商品价格的变化，矿业公司盈利波动很大，这对新华联矿业资金供给提出了更大的要求。

如果能把正在快速成长、缺乏资金，但有非常大想象空间的矿业板块通过*ST通葡借壳上市，新华联不但可以解决一部分资金问题，而且还可以获得高额的资本增值。

那么、新华联有想让新华联矿业上市的动机吗？

公开资料显示，新华联2011年上半年实现营业收入171.73亿元，同比2010年上半年的115.96亿元增长48.09％，完成年计划的61.33％；实现净利润比上年同期增长9.1％，完成年计划的81.5％。其中新华联旗下东岳集团营业收入大增115.34％，达到55.79亿元，净利润14.84亿元，大增411.72％。

即便其他板块如化工板块的营业收入保持了较快的增长，但新华联净利润贡献不容乐观，这说明新华联矿业仍然处在建设期，需要大量资金。

此外，新华联2011年7月拟以7.15亿元的收购价，以战略投资者的身份参与太子奶的破产重整，并邀请三元股份参与重整。这种方式还可以减低资金负担。

根据新华联公布的信息，该公司2009年度资产负债率为58.51％，2008年资产负债率为71.69％，2007年资产负债率为76.63％。不过这还不是最重要的，如果子公司没有参股方，新华联资产负债率会更高。

高资产负债率和快速扩张的政策，使新华联大规模对新华联矿业增资肯定有很大的困难，新华联需要给新华联矿业寻找战略投资者。新华联矿业发展很快，需要大量股权型资金，若通过IPO，新华联矿业需要越过更高的门槛，这对于仍处于建设期的新华联矿业而言，难度太大，且时间长。借壳*ST通葡是个不错的选择。

关注变戏法新华联矿业借壳*ST通葡似乎是最理想的方式。新华联一贯的资本运作手法，则同样值得投资者关注。

*ST通葡已连续两年亏损，今年第一季度盈利103.52万元，但到了半年报变成了亏损183.48万元，净利润盈亏反复无常，似乎能窥探出大股东的思路在发生变化。

*ST通葡2011年二季度营业收入只有1200多万元，相比一季度大幅下降，靠自身能力扭亏为盈已经变得几乎不可能。因此，*ST通葡可能会因连续三年亏损而暂停上市，这样就留给新华联更多的时间，很从容地把新华联矿业相关资产包装和增值，以符合证监会关于借壳上市对“连续两年净利润均为正数且累计不少于2000万元”的要求。*ST圣方就是暂停上市三年多后才被借壳的，新华联置业正是利用这三年发生了翻天覆地的变化。

按照新华联一贯的资本运作手法，新华联矿业会在*ST通葡停牌后，大力引入财务投资者，一来缓解对资金的渴求，二来可以做大净资产，为未来资产评估增值做准备。资产评估因为有更大的账面净资产作基数，可以用更小的增值率获得更多的增值，掩盖了资产增值率。有新华联置业借壳上市的前例，财务投资者能够以较高的价格入股，降低新华联矿业的筹资成本。因此，*ST通葡停牌将留给新华联矿业充足的时间引入投资者和等待资产增值。

*ST通葡停牌还有一个好处，就是股价是固定的，停牌前因为连续三年亏损，资本市场会当垃圾股抛售，股价从而会持续下跌，借壳上市的成本会小于保持*ST通葡正常交易。

目前，*ST通葡总股本只有1.4亿股，扣除大股东7.21％的股份外，社会流通股还有1.3亿股，按目前10元股价计算，总市值只有13亿元，对于上市后市值可能超百亿的新华联矿业来说，实在是很小的成本。

新华联矿业借壳*ST通葡这一天也许不会太近，但是其可能上演的“变戏法”更值得关注。

景小勇为中央财经大学中国企业研究中心研究助理，此文仅代表作者个人观点，作者本人未持有文中所提及的股票。