受估值和成本的支撑，锌价进一步下探的空间受限，并且全球新一轮的变相宽松货币政策也将有力提振徘徊不前的金属市场。

2011年9月美国QE3并未如期推出，大宗商品遭遇流动性危机，受此影响，伦锌跌破2000美元/吨，沪锌跌破16000元/吨，随后两市锌价便展开了漫长的弱势振荡。我们认为，在过去两年间经历了一个大幅超越实体经济复苏步伐的涨势后，沪锌将回归商品属性。

供需增速同减，行业或受整顿

国家统计局及海关的数据显示，2011年中国前11个月精锌产量同比仅增长3.4%，进口量微幅增长1.94%，而出口量则增长15.52%，净进口量不增反减。另外，上海有色网的调研显示，由于锌价低迷，银根紧张，目前锌冶炼企业开工率不足七成。与此同时，国内锌精矿的加工费也在不断下降，原来锌价在17000元/吨时，锌精矿加工费为4800—5600元/吨，但是目前加工费已跌至3500—4500元/吨。一般来说，锌精矿价格相对锌价具有一定的滞后性，锌价持续下跌带动锌精矿价格一路下跌，从而导致冶炼企业的利润持续缩水。因此，国内原本计划2011年投放的新增产能也推迟了投放的速度。据我的有色网报道，2011年共有16家企业开展锌冶炼扩张项目，产能共计124万吨，不过，目前为止，只有7家企业的共计64万吨新增产能投产，投产率仅有50%。由于宏观经济低迷，企业订单减少，这部分新增产能后期顺利投产的难度不小。

从锌的初级消费来看，2011年1—11月我国镀锌板产量2900万吨，同比增长17.6%，但较2010年近40%的增幅出现了显著的下滑。压铸锌合金均价目前处在16000元/吨下方，再次逼近2011年10月的低点，沿海地区的压铸企业受到人民币升值和欧美需求减弱的双重打压，经营状况普遍不理想。国内氧化锌行业开工率只有六成左右，由于春节临近，企业资金紧张，预计开工率仍不会有大的起色。

而从锌的终端消费来看，地产行业步入寒冬，在经历了限购、购置税优惠取消等政策后，汽车行业2011年整体产销量同比增速大幅下降；家电行业随着以旧换新、家电下乡等刺激政策的到期，目前仅有八成的产能在运转，行业整体正在去库存化。

席卷2011年的铅酸蓄电池环保风暴会不会向镀锌行业转移？从目前来看，这种可能性较大。河南新乡90%的电镀锌企业已被关闭，而“十二五”有色金属规划中也把节能减排、淘汰落后产能放在重要位置。镀锌约占用锌需求的50%，一旦受到严格整治，将会极大地消减用锌需求。

成本支撑，寄望货币提振

国内现货市场上，冶炼厂普遍惜售，而下游企业则按需采购，往年的春节备货行情也不复存在，交易活跃度明显不足。但是，国内锌期现价格均位于15000元/吨下方，市场普遍认可的锌成本价在16000元/吨附近，目前的价位得到了市场各方的认可，现货贴水幅度减少，有时甚至小幅升水。估值因素加上成本支撑，锌价进一步下探的空间有限。

在通胀压力有所减缓，楼市调控略见成效，中小企业融资困难的背景下，2012年中国货币政策稳健中或略有放松。同时，在不容乐观的全球宏观经济背景下，美联储已经明示市场零利率政策将继续保持到2013年年中不变，欧洲央行2011年已经两次下调利率，2012年可能继续降息，巴西、印尼等国也紧跟发达国家脚步，货币政策转向明显，全球新一轮的变相货币宽松或会推出，虽然无法改变疲弱的金属基本面，但仍将有力提振目前徘徊不前的金属市场。

综上所述，2012年沪锌仍将保持弱势，但下跌幅度有限，除非出现欧债恶化等极端事件。在欧债系统性风险释放，美国经济确定性增长，库存明显减少，国内保障房建设带来的周期性需求回暖等因素作用下，沪锌将有阶段性反弹行情，时间点为2012年二三季度。我们预计2012年沪锌运行区间为13000—18000元/吨。

（作者单位：方正期货）