被称作“期货的期货”和“期货的保险”的期权交易机制在国内的缺失，使得一些投资者不得不走出国门在境外市场进行探索和尝试。期货日报记者通过多方采访了解到，尽管一些专业投资者在境外期权交易方面成绩不错，但受制于理论知识、信息透明度等多重因素制约，不少投资者在交易境外期权时，感受到了与预期的明显差异。

境外期权：专业投资者的“游戏”

“我们公司客户做期权的比较多，但大都是一些专业投资者，主要参与伦敦金属和黄金、原油等商品期权，以期货和期权、期权和期权的组合投资为主。”国内一家期货公司在港分支机构有关负责人江先生告诉记者，在国外市场做期权的都是专业投资者，对于非专业投资者，公司一般不建议他们操作。

“这是因为，一般投资者往往对期权知识和期权定价搞不明白，加上数据不全、信息不透明等，很容易在期权操作中吃亏。”江先生表示，有些市场有公开报价，有些市场没有。“像LME市场，就需要打电话向做市商询价，尤其在亚洲交易时段，交易价格经常比较混乱。”

在期权交易中，期权定价非常重要，而期权定价必须要有期权模型。“为了帮助客户更好地进行期权操作，我们公司做了一个期权定价模型，在没有公开市场报价的市场，给客户一个参考报价。”江先生说。

“从实际操作看，尽管美式期权可以随时转换成期货，但一般客户不会去行权，而是会赚取权利金增值部分。因为期权一旦转换成期货后，就丧失了时间价值。”江先生介绍说，期权在到期前有时间价值，一般来说期权的时间价值比较高，要大于其现实价值。比如，做一个买入看涨期权，期货价格如果上涨5美元，权利金的上涨往往不止5美元。

“要想运用好期权首先必须要明白期权和期货的区别。”江先生表示，期货交易的是价格的涨跌，如果对现货价格的涨跌进行对冲，就用期货，一般不用期权。期权交易的是波动率，如果认为波动率会加大或者降低就买入或卖出期权。比如，目前期货价格处于盘整区间，认为价格将突破区间出现暴涨或者暴跌，就做买入期权。反之，目前价格暴涨或者暴跌，认为价格将步入盘整，则卖出期权。

“期权运用好的人，一定是对波动率研究比较透彻的人。”江先生说。

这一点在浙江某大户身上得到了印证。据记者了解，该投资者主要从事境外期货期权交易，根据隐含波动率和真实波动率的差异进行期权交易，且以卖出期权操作为主。“他也经常进行组合操作。”一位接近该投资者的人士介绍说，比如恒指期权被高估，道指期权被低估，就进行买入道指期权、卖出恒指期权的套利操作。

先行者：与预期存在较大差距

“做了境外期权后才发现，实际操作和国内宣讲的理念和知识存在不小的差距。”南京一家投资公司有关负责人郑先生告诉记者，他们公司前几年就全部转战境外期货市场，去年操作了20多笔期权交易，主要交易原油、黄金和欧元的买入或者卖出期权，以美式期权为主。

“做之前以为期权最大的优点在于以小博大，我们也是抱着这样的预期入市的，但实际操作时发现并非如此。”郑先生说，在实际交易中，尤其是在去年全球经济和金融市场的动荡期，期权价格很高，一些品种即期期权权利金相当于标的物期货合约价格的3%，而且期权时间价值衰退速度很快。比如一手敲定价格为99美元的原油看涨期权，权利金为5美元/桶，一个月按照20个交易日测算平均每天就是25美分/桶，而原油期货一手为1000桶。

“与此同时，我们发现做期权无法起到保护期货的作用。”郑先生表示，期货价格波动5%，期权价格波动在2%—3.5%，只能反映期货价格波动幅度的1/3—1/2。

在“防不住”的情况下，郑先生开始选择了投机操作。他向记者介绍了他过去的一笔交易记录：去年9月初欧元处于1.3800时，公司认为欧元会下跌，就卖出欧元，同时买入敲定价为1.3000的看跌期权，权利金为0.0110。国庆期间，欧元跌到1.3300，看跌期权增值，权利金上涨到0.0220，增值一倍，赚了110个点。此时，期货头寸盈利500个点。“其实这是个投机操作，如果按照保值的概念，应该是买入欧元，买入看跌期权。如果这样，期货亏损500个点，而期权盈利才110个点。期权的盈利根本不能覆盖期货的亏损。”

“国内人都认为做买入期权的风险很小，损失也有限，其实这是个误区。”郑先生表示，首先，权利金跟随期货价格的波动而每日变动，波动率越大，权利金越高，投资者损失的成本并不低。其次，期权其实就是一个“保险”，卖期权的就是开保险公司的，一般来说，只有发生巨灾，卖保险的才会亏损。

对于郑先生的这一说法，华东地区一家主要从事期现套利的投资公司投资部负责人刘先生表示认同，“期权操作对绝对点位判断及出现的概率判断要求比较高，卖期权的人都是看绝对点位，高手都是卖期权或期权组合”。

“期权的保值和投机操作我们都做过，但总体来说投机操作做得不太好。”上海一家铜贸易商有关负责人陆先生告诉记者，主要是时机把握不好，没有研究透如何把期权的时间价值损失减少到最小。另外，由于期权标的期货合约的价格没有朝着有利的方向运行，就放弃了行权，结果损失了不小的权利金。

“让我们印象最深刻的是曾做过的一次卖出期权，由于风控没有做好，遭受了较大损失。”陆先生表示，之后公司基本不参与期权的投机操作。

在采访中，记者发现，不少在境内外现货和期货市场操作比较成功的投资公司和投资者，对期权交易并不是十分“感冒”。

“我们只是偶尔做做，主要根据头寸配比进行操作。”华东一家投资公司有关负责人张先生告诉记者，境外市场采用做市商制度，信息不太透明、不对称，有时候报价的价差很大，同时在交易软件上看不到期权动态数据。“而一个敲定价格就是一个期权合约，一个合约可以有很多不同的敲定价格及其对应的期权价格。如果要看到这么多的期权报价，就会影响交易速度。”

“我们也参与过境外的棉花、糖期权交易，不是对冲境外的期货头寸，而是对冲境内的期货和现货头寸，总体的量比较小。”浙江一家贸易公司投资部有关负责人告诉记者，自己的水平不够，目前还处于学习的过程中。

“没有参与的原因主要是外盘渠道不畅通，而且参与期权也要占用保证金。”华南地区一家金属贸易公司有关负责人黄先生说。

“还是盼望境内的期权交易早日推出。”上述多位受访人士表示，如果国内推出期权交易，他们都会十分感兴趣，并有强烈的意愿参与。