翘尾因素与CPI对比：一季度翘尾因素较高，CPI难以有效回落。

春节前后，全球资产价格出现一轮反弹走势，我们称之“春节攻势”。目前，节后已过一周多，“春节攻势”是延续还是即将终结？风险事件与政策利好何时呈现？品种机会又当如何把握？

回顾整个春节攻势，在节日效应的推动下，经济缓慢复苏，1月全球采购经理指数（PMI）的集体上行、美非农就业数据的大幅超预期印证了这一点。工业品（尤其是金属）受经济复苏的鼓舞最大，在大宗商品排行榜上遥遥领先。而由于国内的存款准备金率迟迟未调，流动性较为紧张，商品走出外强内弱的格局。

两大对峙因素

1. 通胀VS货币：1月翘尾年内最高，上半年难有大幅宽松。目前，房价已稳步回落，央行货币政策调控的第一目的便是维持物价稳定，根据物价的波动做出相应的对策。

通胀方面，我们从翘尾因素可以看出，一季度的翘尾因素是全年的高位，从二季度开始，则是逐渐下行的态势。抛开难以预测的新涨价因素不谈，则居民消费价格指数（CPI）极可能在上半年仍将维持在3%以上。从我们以往观察利率与CPI关系来看，央行在上半年降息的概率较小。相对的，货币政策在三四季度逐渐宽松则可以期待。

2. 经济VS危机：欧债危机1月得以喘息，但好梦难长。欧债还款高峰期即将在未来3个月来临，其中3月份希腊将面临年内最大的还款额度。尽管希腊各政党领袖正在努力试图达成新的财政紧缩政策，以确保获得所需的新一轮救援资金，但欧债这一问题并没有一个彻底的解决方案。在一季度末，随着还款压力的增加，评级机构下调主权国家评级的事件仍有可能继续发生。

春节攻势已至变盘关口

1. 大宗商品1月外强内弱，重工轻农。春节攻势一个显著的特征是国内市场的领涨品种普遍属于跟涨，领涨品种如胶、铜等的涨幅均低于国际市场品种。国内农产品因收储政策等措施，比国外稍强。不过到了上周，谷物类大幅领涨，一旦平时不活跃的品种开始补涨，也在一定程度上印证了春节攻势已到强弩之末的变盘关口。

2. 美元一季度或维持高位，不排除因危机而走强。回顾历史，危机向来是驱动美元上涨的第一要素，从美元的涨跌动力上看，美元在2008年3月至2009年3月及2009年12月至2010年6月这两个时间段的上涨，分别受次贷危机及第一轮欧债危机的驱动，而随后的回落则是受量化宽松政策的抑制。目前，3月的希腊如同定时炸弹，若援助谈判无法顺利完成，那么希腊将面临违约、破产甚至退出欧元区的风险。美元指数或将因此进入第二轮欧债危机所推动的加速上行阶段。

3. 通胀因素或拖累黄金走弱，原油因地缘政治走势复杂。由于目前美国失业率创新低，因此在上半年出台第三轮量化宽松的概率很小，全球通胀的局面暂时缓解，这对黄金价格形成负面影响。而从中国等新兴国家的通胀预测来看，黄金具备一定的下降动能。

原油方面，2012年的价格运行或将呈现区间波动的走势，难有趋势性行情。不确定的伊朗事件与大概率的经济衰退双重博弈。因此方向将不明朗。

4. 股指走势显现当前世界经济分歧。2008年的危机之后，全球股指走出了显著的三轮上涨波段，前面两轮对应的是美联储第一轮量化宽松和第二轮量化宽松的推动作用，本轮上涨可视为因节假日消费造成的复苏，也可视为全球各国展开的变相量化宽松政策的推动。因此全球资金最为丰裕的国家美国股指一马当先，英国也已逼近全球第二轮量化宽松时的高点，受欧债影响较大的法国只能收在第二轮量化宽松前的低位。而美元贬值最大的受害方，中国在国内通胀高企的情况下货币只能步步紧缩，在三轮上涨中，上证指数的高点只能逐级下移，垫底全球。当前，预计在其他股指形成“多段式上升波段”的形态之时，上证指数只能形成一个“扩散型平台整理”形态，那么高点应难以逾越（较乐观情况约2550点）。在悲观的情况下，甚至不排除上证遇阻于2400点以下、往下寻求整固空间的可能。

总体而言，我们认为“春节攻势”已至尾声，可知止而退，并可等待一季度至二季度新一轮集体下跌行情的机会。（作者系平安期货分析师）