为了阻止杆杠破裂“连环杀”的继续蔓延，本周开始监管层连续“出大招”开始救市。我们认为，“出大招”救市的根本目的有两个：一是，在行情去杠杆“连环杀”的恶性循环出现后，A 股陷入了得不救的死结，有必要“出重手”阻止股灾的继续蔓延及其可能引发金融危机的发生；二是，为了维护股市作为国资改革与国资资产证券，以及为中小企业提供便捷融资渠道与创新资本、驱动中国经济结构转型与升级的两个平台功能不至于毁于一旦。

我们近期分析，A 股在 5000 点以下的这轮大震荡具有“留得青山在，方能有材烧”的整体意义。只是，降杆杠的“连环杀”以及期指的放大效应把这轮本来较为合理的千点震荡“玩大了”，也变得复杂和惨烈了。之前，我们一直呼吁专业能力不高、风险设别和防御能力不强的普通投资者不应参与到杆杠类投资行为中。由于这次参与杆杠类投资的投资者层面太广、涉入太深、杆杠率普遍比较高，再加上与期指杆杠的乘数效应，即使这次震荡不发生杠杆破裂的风险，将来也一定会发生！并且，如果这次不发生杠杆破裂的大震荡，随着风险的不断累积，拖得时间越长、杆杠“撑得越大”，将来的调整也必然会更加惨烈。因此，为了将来市场的稳定和健康，这轮以降杠杆为主要特征的大震荡从行情性质上来说有“长痛不如短痛”的意义。 

我们不认为这次降杠杆的大震荡有什么“阴谋论”。因为，从投资策略角度来看，在 5000 点以上做 空、以代表泡沫化小市值股的中证 500 为靶子，无论是投资战略上，还是策略上都是正确的！谁让之前行情的泡泡吹那么大、把行情的杠杠撑那么大呢！如果说有阴谋，对手只有一个——空方。因为，无论是谁，只要是有谋略、熟悉市场的投资者在行情泡沫那么显著的时候布局做空，就是一种大概率赢面的好交易策略。 

问题在于，之前大家对杠杆市都没准备好就习惯性地抱着单边思维匆忙入市了：对于监管层，在我国股市杠杆交易刚起步的时候，一开始就放任场外配资、分级基金等“野蛮人”入市；对杆杠与期指衍生品双重杠杆的乘数效应认识不足、对杆杠交易的衍生风险认识不足，自然一开始也准备不足；对入市资金根本没有识别度，大数据工具形同虚设，在不同市场之间还没建立起有效的风险防火墙。对于投资者，对杆杠交易的本身风险与衍生风险认识不足，对杆杠交易的风险控制技能不具备，在杠杆放大赢利的单边做多思维下就匆匆入市了。在制度层面：券商在业务驱动下对场外配资、分级基金等“野蛮人”入市大开方便之门，对两融客户的风险识别、客户资产的风险识别、担保警戒、强平等都还处在非常粗线条操作阶段。在舆论层面：“国家牛市”、“改革牛”、“大水牛”、“一带一路”、“互联网+”、“万众创新”、“4000 点是牛市的新起点”、“官媒股评”等一浪高过一浪，使之前这轮不成熟的牛市一开始就背上了国家信用。 

以上这些不成熟的表现交织在一起就形成了不正常的上涨和不正常的下跌。在过去一年中，上证综指涨幅达到 160%、创业板指数涨幅达到 230%，但仅仅调整 20-30%的幅度就危机四伏，这是绝对不正常的！市场的种种不正常，就需要“有形之手”来整合、来纠偏。但如果这些市场的种种不正常不从制度与规则的基础层面，不从根源上加以解决，行情即使救起来了，已经加了杆杠的 A 股行情未来恐怕仍是“洪水年年来，抗洪年年有”。 

就这次救市行动来看，我们认为行情被“大招”救起来后不等于市场风险没有了，只是市场已有的风险被控制在了一定的范围内和一定的水平上，或者是部分风险包被有形之手暂时移走了，待市场回稳后再来慢慢破解和分解。从已有的救市效果来看，有形之手通过 ETF 主要作用在蓝筹股成分股上，而解杆杠压力比较大的、“有毒资产”比较多的创业板仍以市场消化为主。因此，目前的有形之手似乎旨在于护市，而非把行情直接打上去的救市——在把行情稳定在一定水平上不至于继续失控的同时，让市场自行消化已有的风险。 

从行情表现来看，我们认为 6 月中旬开始的去杆杠大震荡到目前为止已经较大程度上清除了场外高杆杠配资，也至少清除了一半以上的信托类配资，对“以小搏大”投资者已经做了一次最直接的风险教育。融资余额数据显示，当前的融资余额较顶峰期已经下降 16%，显示已有许多投资者开始自行降杠杆；在“最恐慌的 7 月 3 日”，两市的成交量较顶峰已经缩减 50%。同时，以去年 1974 点为“起步价”计算， 从 5178 点的回跌幅度已经达到 48.35%，接近于 1/2 的分割位；解杠杆压力更大的创业板从去年 1210 点起步到 4037 点，目前跌幅已经达到 54.62%，距离 61.8%分割位空间也已经不多；而众矢之的的中证 500指数同期的回调幅度已经达到 59.62%，已经无限接近 61.8%的分割位。因此，基本可以确定这轮降杠杆的大震荡已经进入尾声期。在“有形之手”开始发挥作用下，行情已经开始进入转折反弹的临界点。我们预期，在几个交易日之内，无论是主板还是创业板都将产生显性反弹。 

此外，为了护市，在上证 3700 点、创业板 2600 点一带，作为股市最重要、最基本功能的 IPO 也作了让路，这表明行情在此点位附近不作反弹是不可能的！谁都知道 IPO 不可能一直停滞，因此，后期 IPO何时恢复成为了股市已有风险已经被卸除的一个重要指标。

我们近期分析，区域性“千点震荡”或已成后阶段行情的常态。期间除了权重股脉冲性的“护市”行情以外，行情涨跌结构或陷入一个“混沌市”。一方面，中报的优劣分化会瓦解行情的组团效应；另一方面，受降杠杆调整的冲击，各类主题股都存在概念落地的需求，面临成长性成色的检验；再一方面，在降杠杆的“洗涤式”大震荡中确实产生了部分个案性的过杀和错杀，也有一批股票深跌后会出现技术性反弹；又一方面，也有一部分股票的解杠杆压力仍然存在；此外，有形之手的坚决护市会吸引部分敏感性资金的跟随和流入，从而在震荡市中流动性或会出现有进有出的“围城”现象。因此，在后期区域性“千点震荡”震荡阶段，机会与风险均呈，交易难度较大，这是对今年新入市投资者从“菜鸟”走向成熟的一个训练过程。 

从选择策略来看，低风险偏好投资者可跟随“有形之手”偏重蓝筹；专业素养较高的投资者可重点挖掘错杀；风险偏好者可侧重于过杀的交易性机会。