【浙商商贸】行业步入低谷，关注主题投资机会

　　营收触底，主要子行业利润向下

　　百货、超市和黄金珠宝子行业累计营业收入均在2014年触底后有反弹趋势。近几年单季度营收增速呈整体向下趋势，2015年3季度，百货、超市和黄金珠宝类公司单季度收入增速分别为5.02%、1.80%和6.54%，较上季度有小幅度下滑。百货、超市和黄金珠宝子行业单季度净利润水平全线下滑，增幅分别为-56.46%、-137.15%和-26.33%，分别较2季度环比下降了60.94%、106.39%和46.62%。

　　毛利水平基本持平，费用高启引致行业盈利能力下降

　　进入2013年以来，百货、超市、家电连锁和商业物业经营子行业的期间费用率水平持续上升，至2015年前3季度达到相对高点，分别较2014年上升了0.89%、0.33%、0.29%和0.66%，其单季度的期间费用率水平同季度相比总的上涨幅度达到了2个百分点左右。

　　受费用率上升影响，2015年2季度以来，主要子行业的单季度净利率水平有加速下滑趋势，其中百货、超市、家电连锁、其他专业连锁和黄金珠宝子行业2015年3季度的净利率水平分别较2015年2季度的净利率水平低2.45%、1.70%、1.72%、0.56%和0.50%。

　　主要子行业盈利质量减弱

　　2012年以来，除了其他专业连锁和商业物业经营子行业外，其他各子行业的经营性现金流均出现了不同程度的下降，其中以百货和超市子行业最为显著。

　　自2012年以来，行业整体的经营性现金流/净利润处于下降状态，且多数子行业已经降至2倍以下，2015年3季度百货、超市和黄金珠宝子行业该项比率分别为0.46 倍、1.67倍和-1.42倍。

　　行业整体议价能力下降

　　由于百货、超市、家电和黄金珠宝子行业均具备较好的预收和应付能力，由于近几年渠道议价能力下降、国家提倡反腐以及禁止三公消费，导致应收与应付款项差额迅速下滑拖累经营性现金流量。

　　行业经营在底部徘徊，关注转型公司

　　我们认为，受宏观经济下行以及渠道竞争压力增大影响，行业基本面短期内难有较大幅度改善，因此行业的机会主要来自于主题投资主线：

　　第一，线上线下融合将为传统渠道打开成长空间，积极推进互联网+的优秀品种，如步步高、小商品城和永辉超市；第二，已受民营资本关注，未来经营改善空间大的新华百货；第三，依托丰厚现金流，转型大健康产业，打开成长空间的国际医学和百大集团；第四，作为竞争性行业，伴随国企改革继续推进，有望受益的杭州解百和合肥百货；第五，在零售行业大面积亏损的前提下，收入和净利润增速仍能保持两位数的欧亚集团。