2015年12月5日，由国海良时期货主办的【金猴瞭望—2016年期货投资高端论坛】在杭州召开，论坛邀请到数位知名经济学家、产业权威人士以及优秀投顾，对经济形势、产业链发展进行深入探讨，对投资策略和机会展开交流。七禾网作为论坛媒体支持全程参与并报道会议，以下是七禾网对浙江利时集团期货部总经理张中先生主题演讲【原油及能化产业链形势分析】的录音整理：

精彩语录：

我假设聚烯烃只受到两个维度因素的影响，一是供需，二是货币。

因为利益是价格博弈的核心，是价格决策的出发点。资金通过金融市场或参与实业投资，加快或放大产业链的资源配置和价格发现效率。

PP粒料的增长相对于PE来说更强一些，竞争度更加激烈，这反应到价格上表现为PP价格下跌地更凶猛。

新增产能增长迅速，及竞争程度更加激烈是2016年聚烯烃最主要的行业发展特征。

需求端最大的特点是需求疲软，且难以实现改观。

我的观点是不需要减产能。因为第一，大部分装置生产仍有利润不需要减产；第二，部分亏损企业可以在成本端做调整，生产成本仍有下降空间。

在将来价格下跌足够多的情况下，减产价格联盟也存在可能：若有减产价格联盟，将促成反弹，但改不了下跌的大势。

（原油）最近跌破30也是有可能的。如果原油出现大幅下跌，那油制PP、油制PE这块会有很大的下降空间。

无论是中国、美国、欧元区的央行有多疯狂，全球主要经济体都仍处于通缩周期中。

从交易的角度来说，做空和通缩是共振的，做多和通胀是共振的。

在明年，从宏观共振角度来说，大宗商品跌面的机会高于涨面。

明年（人民币）大幅贬值我认为都是不可能的，而且人民币加入SDR，人民币国际化，只有一点是肯定的，就是加大汇率的波动空间。

从总体情况来看，（聚烯烃产业）上游有利润，供应超增长，需求无起色，宏观有压力，很显然我个人的观点是明年整体趋势向下。

做空（聚烯烃期货品种）的基本逻辑：第一，去利润；第二，去替代品；第三，去产能；第四，去规划。

（聚烯烃产业）成本是下跌第一目标线，但并不是止跌线，我认为止跌线是装置有计划外的停产而产生的停产线。上涨线是破产线，有的公司出现破产才可能真正出现价格上涨的情况。

我对（聚烯烃产业）未来的判断是趋势向下，从比较大的周期来说，可能是2016年到2020年整个四五年都是这样的情况，但是在跌势中我认为也存在两波反弹。

策略上来说，我推荐逢高做空。

在（聚烯烃期货品种）下跌过程中不会呈现单边下跌，也会有反弹，因为在行业中还存在一些多头策略。我个人觉得会在春节过后的3、4月份以及7、8、9月份。

张中：我今天和大家分享的主题是聚烯烃2016年走势展望。之所以选择这个主题是因为首先我个人这些年一直从事聚烯烃贸易以及期货研究业务，对此较为熟悉，此外我也认为在明年聚烯烃板块存在较好的交易机会。我的报告分为四个部分。第一是逻辑，主要是价格走势的影响因素。第二是供需，因为利益决定产业链行为。第三是货币，包括宏观周期共振等问题。第四是结论，谈谈明年的趋势以及行情节奏。

首先是第一部分的逻辑。影响价格的因素有很多，比如供需层面、宏观微观层面、期货层面、人为干预、行政因素等等。我假设聚烯烃只受到两个维度因素的影响，一是供需，二是货币。货币指的是货币内在购买力，比如价格下降，货币的内在购买力上升，这是一种静态的影响因素。在来年的价格动态演变过程中，背后驱动力因素的逻辑核心是整个产业链的利益。因为利益是价格博弈的核心，是价格决策的出发点。资金通过金融市场或参与实业投资，加快或放大产业链的资源配置和价格发现效率。中间代理商和下游工厂与上游石化相比相对弱势，谨慎保守风格参与价格判断。尤其是上游的不同类型的石化生产商之间的利益博弈对明年的价格走势非常重要。这就涉及到供需方面的问题，供应端明年最大的特点就是产能高速投放。

明年投产的PE装置有以下六套，第一套是神华榆林，目前装置正在全面试车，12月中下旬出料，产能是LD30万吨/年，工艺是甲醇已有加上外购。第二套是中煤蒙大，这是六套装置中最早中交的，目前装置调试，试车前准备。第三个是神华新疆煤基新材料项目，2015年10月31日LDPE装置中交，11月7日净化装置中交。这三套装置对当前的主力合约，比如PP1605、L1605影响比较大。而到了明年下半年，尤其是第四季度，投产量较大的久泰能源准格尔、斯尔邦石化、中天合创这三套装置则比较重要。九泰能源准格尔PE产能是25万吨/每年。斯尔邦石化9月23 日公用外管廊中交，11月13日空分空压装置试运成功。装置上EVA年产10万吨，还有10万吨可以在EVA和LDPE上相互转化。中天合创有中石化的参股，在技术准备上也较为充分。装置规模是LD有37万吨/年，另一个全新的装置也有30万吨/年。所以明年国内总的投产规模是199万吨。在国际市场，PE投产的规模也非常大。美国有三套装置，在2016年至2018年是高速投放的阶段。印度也有三套装置，伊朗有两套，沙特也有一套。由陶氏和阿美合资的这套沙特的装置和印度信诚的装置在中国市场的代理和分销都已经谈好，投产规模也比较大。总的来看，LDPE装置在2007年3月茂名石化新高压投产后，国内一直无新LD装置投产，截止11月底，国内高压总产能199万吨/年，至2016年5月将新投产57万吨/年装置，增速28%，2016年全年有望新投产114万吨/年装置，比2015年爆发增长57%。LDPE虽然不是直接的交割品，但是与LLDPE下游在薄膜领域存在重叠，LDPE与LLDPE之间存在替代效应，LDPE新产能大规模投放对LLDPE存在冲击。截至2015年11月底，国内LLDPE产能为738万吨，2016新投放产能为85万吨，总产能将达823万吨/年，产能增速11.5%。国内聚乙烯产能为1495万吨。到2016年年底国内聚乙烯产能将达到1694万吨，产能增长199万吨，产能增幅13.3%。国际市场上截至2015年11月底，全球PE产能（中国以外）8800万吨，2016年将新增产能621万吨，产能增幅7.05%。美国乙烷制乙烯产能将于2016年开始释放，未来三年将新增800万吨新装置，对全球PE市场造成冲击。而国外新增装置产量的20%左右将出口至中国，所以对中国的冲击也很大。 

PP的国内产能增速相对于PE要高一些。神华榆林煤化工、中煤蒙大、神华新疆煤基新材料这三个装置的PP产能分别是30、30、45（单位：万吨/年）。此外福州的中景石化一期，产能是35万吨，目前也在全面调试阶段，保守估计在明年3到4月份进入投产。青海盐湖也是明年3、4月份投产。这五个装置也是对PP1605合约有切切实实的影响。九泰能源、华亭煤业、中天合创同样也是对明年下半年产生影响。总体来看，PP明年产能大约在281万吨。和PE不同，PP在国际上新投装置不多，只有三套装置总产能大概为56万吨/年。总结来说，至2015年11月底，国内聚丙烯粒料有效产能1716万吨，至2016年底将新增产能281万吨至1996万吨，增速16.3%。PP下游消费结构中，拉丝消费结构占比40%左右，国内聚丙烯装置排产中，拉丝生产比例一般在30—50%间浮动。按40%来算的话，拉丝常态产能在690万吨/年左右，281万吨/年的新装置投产初期几乎100%产拉丝，也就是说拉丝产能将爆发增长40%。至2015年11月底，全球（不含中国大陆）聚丙烯产能 5236万吨，2016年全球PP新增产能（不含中国大陆）56万吨，产能增长1.07%。国内PP2016年新增产能巨大，国际PP新增产能有限。PE、PP相较于其他化工品相对抗跌，产能相对存在缺口是重要原因，价格中包含产能溢价，新产能高速投放即是去产能溢价的过程。

去产能溢价过程中还存在去垄断溢价。截止11月底，我国LLDPE总产能为738万吨，其中中石化占346万吨，占比46%，中石油占236万吨，占比32%，煤化工及其他占160万吨。预计新产能投放过程中，中石化、中石油产能份额下滑，煤化工产能份额快速增长，2015年LLDPE生产厂家中，煤化工及其他生产商占比22%，明年底将升至30%。煤化工生产以低端通用料为主，生产商种类更多，生产地、消费地、交割区域更近，竞争将更加激烈，虽然增速不是很高，但是对LLDPE交割品影响较大。PP粒料的增长相对于PE来说更强一些，竞争度更加激烈，这反应到价格上表现为PP价格下跌地更凶猛。PP粉料虽然不是交割品，但是和PP的交割品存在替代效应，若考虑440万吨粉料产能。煤化工及其他类型的非两油PP生产商当前占比52.5%，行业更加分散，无序价格竞争更激烈。所以新增产能增长迅速，及竞争程度更加激烈是2016年聚烯烃最主要的行业发展特征。  

需求端最大的特点是需求疲软，且难以实现改观。从微观来看，去年以前我们对需求端的判断是强的很强，弱的很弱，两极分化较大。今年以来就是强的变弱，弱的更弱，整个行业都正在面临着巨大的变化。举一个我们比较熟悉的工厂的例子来说，这是一家在整个中国地区日用塑料制品的最大的两家企业之一，今年的制品产量比去年下降了20%左右，裁减了大约50%的人员。我们的实业同仁都希望在明年能有实质的政策支持，我个人观点是不可能有这样的支持，不仅不会有支持，而且面临的政策环境会更加恶劣。最典型的就是银行的信贷资金支持。而且PP的下游交割品面对的行业是塑编，L的下游交割品面对的行业是薄膜，这些都是低技术含量，也是属于国家产业结构升级过程中被升级、被淘汰的一部分，所以说面临的形势不容乐观。从国家的宏观产量来看，塑料制品国产量1-10月累计6119万吨，同比增幅0.6%，塑料薄膜国产量1-10月累计1071万吨，同比增幅3.9%。塑料制品出口量1-10月累计800万吨，同比增幅2.2%。

在供需两方面聚烯烃还有一个非常大的特点是上游石化利润很高。因为成本的原油从去年的最高点到现在跌幅已经超过60%，而销售端像PE里的跌幅最大的LL也就30%不到，PP里跌幅最大的是PP现货拉丝46%，其他一些品种也基本在30%多。成本的跌幅超过制品的跌幅，所以利润比较好。代表性地列举一些上市公司的数据，从他们前三季度的财报里也能反映这种情况。比如榆林地区煤化工LLDPE成本5800左右，毛利2600元/吨左右，神华包头LLDPE成本5100左右，毛利3200元/吨左右；油制LLDPE产能占比79.7%，中石化毛利1600元/吨左右，中石油毛利2270左右。再看PP，把粉料产能计算在内，煤制PP产能占比16.6%，榆林地区煤制PP成本5200左右，毛利1000元/吨左右，神华包头成本4700左右，毛利1600元/左右。油制PP占比52.2%，石化华东毛利700元/吨，油制真实成本较低，而且油制的成本具有更大的想象空间。也就是说，在来年榆林地区煤制PP成本还有一个大约500元左右的下跌空间，最起码可以和石化华东看齐。

综合来看PE利润高于PP。但是在上游一体化乙烯及MTO装置中，PP利润与PE利润要综合考虑。如果PP跌破成本不代表要停产，因为PE可能仍有利润。目前来看，油制PP与煤制PP利润相当，生产成本都有进一步下滑空间，油制生产成本下降空间仍可以想像。油价到聚烯烃的传导差不多有一两个月，所以将来下降的空间可能更大一些。甲醇制PP生产商及PDH丙烯制PP生产商先受冲击，竞争力较弱，目前处于亏损状态。总的来说，利润比较高的情况下，投放预期高，必然会造成供应会超速增长。具体表现为整个行业的开工率高，（目前在大约90%左右）和装置负荷高。2015年全年，国内PE净供应预计为2342万吨，比2014年增加163万吨，同比增幅7.6%。增加一半来自国产，一半来自进口。2015年全年，国内PP净供应预计为2235万吨，比2014年增加286万吨，同比增幅14.6%。增加主要来自国产，进口变化不大。国产增幅一是来源于存量产能产量释放，二是来源于新产能投放。所以供应端增速远高于需求端增速。

整个11月跌幅较大，很多同仁也在思考整个行业需不需要减产，包括最近很多行业中减产也是一个热门话题。我的观点是不需要减产能。因为第一，大部分装置生产仍有利润不需要减产；第二，部分亏损企业可以在成本端做调整，生产成本仍有下降空间。比如甲醇、丙烷，可以提高技术，提高负荷及装置稳定性。此外我认为利益博弈也不愿意减产。石油石化影响力下降，减产难以达到预期效果；煤化工企业散杂，单一企业没有能力承担减产保价责任。但是在将来价格下跌足够多的情况下，减产价格联盟也存在可能：若有减产价格联盟，将促成反弹，但改不了下跌的大势。这已有前车之鉴，比如今年嘉能可的减产，因为需求不好，联盟反而改变了经济规律，包庇了落后企业，阻碍了行业的淘汰升级之路。即使将来存在联盟，也非常脆弱，散杂企业是最先增产破坏联盟的。利益最大化原则下，不存在成全他人，亏损自己的事情。

成本端下降的另一个因素是原油。从供需面看，原油的基本特征是产量过剩，库存处于高位。此外也涉及到传统的原油和页岩气油的竞争，美国最近虽然页岩气的钻井数开工率有所下降，但是美国整体产量下降并不大。最重要的是原油还存在政治之争的问题，沙特和伊朗，美国和俄罗斯之间的一些博弈，包括叙利亚的战局，在此立场上伊朗、俄罗斯与美国、沙特是对立的，那就更不可能在原油减产等问题上产生共识，原油也变成了几国之间斗争的工具。最近刚刚落幕的欧佩克大会结果也已经出来，出乎预期但是明智的选择。因为即使减产也不会改变大势，即使形成减产联盟也会因为各怀鬼胎会有成员国违反减产约定。所以最近跌破30也是有可能的。如果原油出现大幅下跌，那油制PP、油制PE这块会有很大的下降空间。

货币最大的特征是通缩周期，无论是中国、美国、欧元区的央行有多疯狂，全球主要经济体都仍处于通缩周期中。从交易的角度来说，做空和通缩是共振的，做多和通胀是共振的。比如2011年以前曾有一些做多的大行情，但是这两年大行情都出现在做空的机会上，所以在明年，从宏观共振角度来说，大宗商品跌面的机会高于涨面。

汇率主要涉及人民币、美元汇率。近期人民币汇率最高的时候是在“811汇改”，我认为811汇改标志着人民币波动幅度加大。前三年要么是升值要么是有节制的贬值，都是处于小幅波动，但是从811之后波幅一下子就变大了，贸易企业生存汇率环境充满挑战。明年大幅贬值我认为都是不可能的，而且人民币加入SDR，人民币国际化，只有一点是肯定的，就是加大汇率的波动空间。汇率波动加大对实体经济影响是很大的，很多企业可能会出现汇率损失。而美元汇率上，我认为是处于加息周期，是一个强势周期；欧元汇率宽松，并没有造成实体经济改善，空中楼阁缺乏坚实基础，在这种情况下实体经济就很容易出现黑天鹅事件，所以这也是我很担心明年的基本面上会发生的事情。

从总体情况来看，上游有利润，供应超增长，需求无起色，宏观有压力，很显然我个人的观点是明年整体趋势向下。做空的基本逻辑：第一，去利润。成本是下跌第一目标线，但并不是止跌线，我认为止跌线是装置有计划外的停产而产生的停产线。上涨线是破产线，有的公司出现破产才可能真正出现价格上涨的情况。第二，去替代品。替代品成本也在下降，替代品是无法完全去掉的。比如拿回料来说，我认为这是没有成本的，因为这是一种废弃资源，假如价格下跌到2000多，货堆积在那里即使是1元钱一吨我都会处理掉。第三，去产能。目前PE和PP没出现产能过量的情况，只存在结构性过剩，所以先去结构性过剩，再去落后产能。本来2012、2013年在落后产能淘汰上已经有所进步了，但是因为油价的大跌把落后产能都激发出来了。第四，去规划。如果能把后两年的规划去掉，对长期来说是有利的。所以我对未来的判断是趋势向下，从比较大的周期来说，可能是2016年到2020年整个四五年都是这样的情况，但是在跌势中我认为也存在两波反弹。期货上我预计的区间在5000至9000，而现在的价格是8000多，也就是说我认为现在的价格在明年来说已经算是顶部区域了。PP期货是从4000至7000，现在是6000多，也是处于顶部位置。策略上来说，我推荐逢高做空。有很多中间贸易商喜欢抄底，今年很多朋友跟我说抄底抄的快不行了，我给的建议是市场战略为主，不要追求大幅收益也不要去赌，我们为的是活下来，等别人都不行了，将来形势好转时才有资本再起来。

在下跌过程中不会呈现单边下跌，也会有反弹，因为在行业中还存在一些多头策略。我个人觉得会在春节过后的3、4月份以及7、8、9月份。多头特征主要会表现在：两油占比仍较高，产业链调整能力较强，过快下跌的话调整也比较快；价差及现货销售特点，中间商基本上不会去库存，交割前，下旬容易存在反弹窗口，容易被多头偷袭；低库存改变不了下跌趋势，可以给超跌反弹加砝；7-9月可能会有检修季，但是上半年不会有大规模计划外检修，因为在今年春季已经进行过检修，检修的装置范围达到1/3，所以就1到3年不等的装置检修周期来说，明年上半年大规模检修的概率不大。

七禾网韩奕舒、刘健伟整理