申万宏源证券总裁助理—陈晓升：在前两天有人看到了小扎同学和马云同学的对话，小扎同学说很多人创业老想着我要成立一家公司，但是他说创业首先要想到的一个问题是我能解决什么问题，所以今天我们申万宏源举办的私募50论坛，我也在想我们到底想解决什么样的问题。可能我们想解决的问题是，在中国应该说银行的个人储蓄或者是个人财富体量是非常巨大的，个人存款还有90万亿，前一段时间工行总行个人金融部的李总给过一个数据，说工商银行个人金融资产的总额是12万亿，12万亿当中接近40%都已经转换成了理财产品，那另外的60%左右是储蓄。但是我们大家都很清楚，像工商银行转化率很高的这部分理财产品中又有绝大部分都是银行的类信贷的理财产品，但事实上我们说从居民的财富管理当中它需要解决的问题是如何能够投入到资本市场，从资本市场中获得它们想要的风险和回报。所以我们说财富管理它一个重要的命题是找到什么样的财富管理人，所以我们从解决这个问题出发，我们申万宏源希望说能帮助中国的财富管理找到市场上最好的财富管理人，这就是我们当初想设立私募50计划的初衷。我们说在这么多林林总总的私募投资人当中，到底谁是我们申万宏源认为能成为中国财富管理者的最佳选项，这是我们私募50的初衷也是我们申万宏源机构业务的想法，我们希望在中国的财富和中国最主流的资产管理机构之间用专业独立的方式去架一座桥，在这个过程中，我们申万宏源专门组建了FOF和MOM的团队。

除了私募50之外，我们也和各位朋友分享我们在今年下半年准备推出的海外50，我们认为中国人的财富一定要做全球资产配置的，这个时代也已经开启，但是中国人的财富到海外去配什么，去买什么资产，我们申万宏源希望我们用境内外的业务团队去寻找海外的各种类型的资产，适合于中国人资产配置的标的。我们去选择这样的产品，去选择这样的海外管理人，它的目的仍然是服务中国人的财富管理，这就是我们申万宏源机构业务的一些想法。

今天上午我们将秉承申万宏源的一贯目标，所有的活动都希望是搭建一个平台。在过去的两天，我们展现了我们对宏观策略和全球资产配置这些传统的自上而下的研究的一些成果，但更有趣的是，昨天上午和下午分三个会场给大家展现的一个新的研究管理模式，我们称之为分布式的管理，我们希望把我们整个申万宏源的研究体系做一个再造，我们希望说未来中国的证券研究一定是要站在整个中国经济发展的最前沿，去研究最有生命力和革命性的力量，我们去找到这些中国引领经济的力量，包括我们昨天看到我们专门有一个智能显示的专场，把整个AR、VR和3D显示全产业链做了很好的展示；我们有专门的现代服务业研究专场，我们研究城市演艺、冰雪运动和各种快递，所有新的业态都成了我们的研究对象，包括智能制造和今天下午TMT的一个专场，所有最尖端的包括云计算、大数据和最新的区块链技术，所有这些我想能够引领中国经济发展的最新力量一定也是投资所要关注的方向。那么从今天往后，我们这两天搭的是平台，我们让我们的投资人之间交流更顺畅，让各自思想自由碰撞，这是我们举办本次活动的目的。首先我们今天上午我们有请我们申万宏源机构事业部机构业务管理总部副总经理石岩给大家介绍申万宏源私募50计划。有请石总！

申万宏源私募50计划介绍

申万宏源机构事业部机构业务管理总部副总经理—石岩：申万宏源希望发现市场上最具特色的50家优秀私募，对这50家私募机构提供包括销售服务（投资研究、证券配售和关系发展）、产品服务（创设发行、种子基金和托管外包）、交易服务（系统对接、销售交易和对冲交易）等三位一体的主券商综合服务，同时打造申万宏源投向多样化、策略多样化、各具特色、分类分级的私募白名单和产品池。我们私募50有一系列严格筛选标准，包括微信报名和提供一年以上的周度净值数据。初筛主要看业绩，业绩指标突出（收益和回撤指标）优先做尽调。然后综合评分，业绩占45分，投研、运营、合规占55分，商务分占5分。最后再优上会（机构事业部私募委），投票评分确认当期私募50名单。

销售服务主要包括投资研究、证券配售和关系发展三大块。研究服务主要由各区域销售经理牵头，由最具影响力研究机构——申万宏源研究所提供研究服务，含研究报告+4大研究增值服务平台。证券配售由各区域销售经理牵头，发挥投行业务实力，向私募管理人推荐特定项目标的，如定增、新三板、私募债等。关系发展由各区域销售经理牵头，协调申万宏源整体资源，为私募管理人提供全方位综合支持。

产品服务主要包括创设发行、种子基金、托管外包和FOF等，创设发行是指机构事业部结合私募管理人具体情况，量身设计产品结构，提交公司相关评审后，将获得申万宏源全公司、分公司、营业部等三个层级的代销发行支持。种子基金是指由机构事业部牵头，对于有需要的私募管理人发行的产品，通过公司相关审批流程后，将获得申万宏源自有资金以种子基金形式的投资支持。托管外包由申万宏源托管中心以其业务能力和专业精神，可为托管人提供完善的托管和外包服务。FOF由机构事业部联合申万宏源研究所，并协调金融同业资源，设计和发行FOF产品，批量投资各私募50管理人的产品。

入选首批私募50计划的公司包括华夏未来资本和上海名禹资产等知名私募机构，我们将在3月底确定第二批私募50名单。在上半年拟确认第3、4批名单，并逐步将原来权益多头和量化类私募为主，扩展投资策略和投向到另类策略、股权类投资、固定收益等。在3季度之前，我们要最后10家名单确认完成，完成私募50白名单和产品池，并继续推进种子基金投资交易服务。以上是我们关于私募50计划的一个基本规划，谢谢大家！

私募50代表主题演讲

华夏未来资本总经理—刘文动：首先感谢陈总和申万给我这次机会来跟大家分享。因为在座都是很专业的从业人员，我就把我个人从业经历简单跟大家分享。我从97年踏入这个行业到现在差不多有20年的时间了，那么这20年里，我粗略计算了下差不多有6次牛熊转换。在牛市或熊市中大家可能会认为牛市中市场会持续上涨或者熊市中市场会持续下行暗无天日，其实，中国的周期还是蛮短的，平均每三年就有一次。长的比如06、07年这样的大牛市持续了两年时间，短的就比如5.19持续了一个月零十天，也就是说这大大小小的所谓的牛市其实幅度都不小，是有很多次的。但总体而言，我把他们看作两种类型，一是以经济复苏为背景的行情，另一个是以流动性推动的行情。那么这两类特点是不一样的，但我知道投资理念五花八门，就像宗教一样，各个宗教都有自己对世界的看法，但没有一个宗教能有一个解释世界的完整体系而让所有人都去相信，也就说明人类理性的局限性。股票市场毫无疑问，宗教更多。没有那个宗教绝对正确或者错误，大家只是择其善者而为之。你选择一个你相信的理念就好了。

以经济复苏为背景的行情，其逻辑很清楚，主要就是业绩增长作为主要线索。我们把这样的行情叫做行业轮动。因为在此背景下，每个行业或多或少都会受益于经济复苏的好处。那么对于中国处在工业化中后期的国家而言更明显。因为上市结构中大概80%都和此挂钩，像钢铁、水泥、银行、地产等都和此挂钩。那么经济复苏时候，这些行业或前或后会发生一系列和此相关的变化。这种行情的特点是，它持续的时间会比较长，深度会比较广，每个行业都有轮流表现的机会。

另外一个行情呢，就是以流动性为主要推手。宽松作为预期同时经济处于下行的一种状态，实体经济对于吸纳流动性的需求大大降低。由于经济从繁荣转向衰退的过程中有一段紧缩期，例如利率上升这样的过程，股票市场遭到了一定程度的抛弃。那么等宽松到来的时候，股票市场已经调整相当长一段时间了，但是此时，经济刚好进入快速下行阶段。这时，我们讲业绩增长的故事估计没人会相信。因此我们发挥想像力去谈一些概念，一些主题。那么典型的就是99年到2001年6月那一轮行情以及我们刚刚过去的一段行情（14年底到15年上半年）其实，在行情起来之初，我写了一份报告叫《不同的历史相似的韵调》就是比较这两次行情在宏观经济、政府应对等等高度的相似性，事后发现不幸言中。这种行情只能靠主题和概念依照想像来展开，因此行情的广度和深度必然受到制约。因为只有和这些主题挂钩的股票才会有表现的机会，没有关系的股票就会原地踏步。去年看到的就是这种情景，冰火两重天。有的跟这些概念有关的股票，市盈率可以达到几百倍甚至几千倍，市净率可以几十倍，而像银行这些周期性股票没有搭上这些概念表现机会就很渺茫。所以这样的行情展开的时间和空间受到大的制约。这些和1999年行情很相似，比如产能过剩等等。而政府采取的措施也比较相似，比如去产能等都在当年做过。我们如今对此一点也不陌生，这个的好处在于我们措施做完后可以轻装上阵。比如2008年的争论，4万亿能否刺激起来，我个人认为肯定可以刺激起来，比如银行不良资产全部剥离出去了，资产负债表很干净。一方面有政府指导经济的需求，另一方面银行也有这样的能力，所以二者一拍即合。所以我们4万亿结果导致可能40万亿甚至更高的投资，今年大家讨论放出2.5亿信贷是否能重演，我觉得不可能。因为这两个条件都不具备了，银行的资产负债表已经紧绷。

我讲这些的道理是，第一，股票市场永远在泡沫和崩溃中往前走，在泡沫中我们无法期待它能无限度的延续下去，同样，股票市场低迷时也没必要过于悲观。那么接下来的问题是我们是否有可能展望一个以新经济周期为背景的行情？我认为可能性很大。一些不看好中国经济的人很多，认为中国经济可能病入膏肓了，无药可救。有很多案例比如人口的危机，实际上中国的经济增长要素更多的是把人和创新这些要素结合在一起而不仅仅只是靠人口本身。很多经济学家过度强调了人口这一要素，我们十几亿的人口中工作的人口可能都超过了有些国家的总人口，所以我们人口的潜力是非常巨大的，我不认为中国的老龄化会导致增长降到很低的水平。根本在于，我们的潜在增长率究竟有多少？我只讲一个证据，美国长期人力资本的配置和市场的完善程度已经达到了一个极致的水平。可这样的情况下，美国人仍可通过创新来提高它潜在增长率。因此，中国只要把自己事情做好，不靠人口只靠创新，争取在各个领域做到创新的前沿。即使现在美国在各个领域居于创新前沿的情况下，我们仍有3%的潜在增长率，而且我们在其他要素方面也有上升的空间，比如：城市化、基础设施投资等等。那么在要素的优化和制度红利上面再进行一些改革为增长率再贡献3-4%的话，那么我们的潜在增长率可以达到6-7%，我认为是没有问题的。问题在于，我们如何发挥潜在增长率，答案只有一个就是继续改革。容易做的部分就是刚刚提到的那几个措施，今天我们再解决之前类似的困境时，我们就有了更好的环境。之前，在诸多悲观言论之时，我们却恰恰迎来了黄金十年。这快速增长毫无疑问是改革带来的，那么我们今天还是再进行这样的改革，差距在于最容易的改革已经过去，我们现在需要齐头并进的改革。然而为什么今天我们仍会面临一些之前已经出现过的问题？根本在于我们的体制机制没有改变，只是表面上的改革。

今天，我们国企改革发现在之前短暂的国退民进之后，国企如今又壮大了，根源是政府和市场的界限不清楚。因此，改革的目标应该是介定好政府，市场、社会的关系。政府应该做到法无授权不可为，市场做到法无禁止皆可为，但要做到这一步，我们仍有很长的路要走。如果政府不能在法律的范围内活动，仍存在我们现在比如所谓的兜底条款的话，那么任何时候我们的改革可能都面临着倒退。就像证券市场一样，我们前几年的改革就面临一个得而复失的境地。因为我们所谓的兜底条款，比如条款中写明的“其他事项”，那么这样政府就随时可以把手伸进去，告诉市场这样的事情不能做，那么创新就无从谈起。总而言之，经济市场化，社会自由化，政策民主化，这是我们改革的主要模式。为此我们有很强的信心，谢谢！

申万宏源证券总裁助理—陈晓升：谢谢刘总，他的思路大家很清楚。我联想到我们曾经立春时候写过一个文章，有两句话很有感慨，当时是熔断机制和人民币汇率产生了一个暴跌，所谓号称的3.0。当时我说“任何一个伟大的时代都是在所有人很悲观的时候悄悄开始了”。那么到底有没有中国新的增长周期所带来的一个新的市场机会，大牛市我们也做过研究。从研究的角度说，一个新周期的产生有三个必要的条件：一，价格很便宜，包括我们现在看到的大宗商品的价格；二，利率非常低，现在我们存款的利率已经到了1.5%;三，有了新的经济增长的驱动力。如果三条件具备，那么可能意味着新周期开始了。我们都希望中国能更好，接下来有请第二位分享嘉宾王益聪。王总从事私募有很长时间了，当时我们研究私募50时，我们负责尽调的同事就说，王总很擅长逃顶，那么这个本事我们就来听听王总的分享。

名禹资产董事长／投资总监—王益聪：大家好，首先很感谢申万给我机会让我来交流。我从1995年上半年入行到现在有21年了，我们有很多试错也思考了很多投资的理念和模式，今天我就跟大家交流下我的想法。

我们实际上都是接受了传统的教育，对于投资而言，就是价值投资。我刚入行时，看了彼得.林奇的一本书《一个人在华尔街的崛起》，就是讲如何从身边例如逛超市这样的事件中，找到真正具有潜力的企业。当时彼得.林奇投资一家做丝袜的公司就赚了很多钱，但如今，我们对中国市场有很多困惑。今天我就主要围绕下面四点展开: 我们对价值的想法、我们如何从市场赚钱、择时问题、我们私募该怎么做来分享。

说到价值，比如95年我们挖掘的价值股：四川长虹，我们就是受彼得.林奇启发，去大卖场调查，发现长虹卖得很好。这个股票当时涨了10倍，但这波行情之后，我们发现它又回到了出发点，即20年后它价值也没有增长。2009年时，当时讲苹果产业链的投资故事，相关标的之一莱宝高科，当时很受关注，也放了一颗卫星，现在回头看，也是回到了出发点。再看亚马逊，互联网泡沫之后暴跌，但接下来十几年里又涨了几十倍。把这些串起来，我们发现，在中国，我们做成长性价值投资的时候，有很多困惑。事后来看，价值得到很好的发扬光大的企业是很少的。更多时候我们交易的是阶段性价值的一个预期，是一个梦想，一个故事，不管卖方还是买方，其实都很流行。这样的现象是为什么呢？过去20年来，我们的市场走势图如ppt中展示，把同期道琼斯放在一起可看出，我们的股市大起大落，涨的不多。这跟我们整个中国经济的结构是有关系的。我们过去大幅增长与波动，现在经济转型期，很多东西还是故事，还没有完全看到实效。现在来说股票价格仍是一个巨大的波动，不像美国市场，有大量优秀成长型标的，确实业绩是有大幅增长或是引领了全球的消费等。所以，这就是我们在国内做价值投资最大的困扰，很多时候是无米之炊。

所以，引入第二个问题，我们到底赚的是什么钱呢？前段时间有个很形象的说法，我们赚三种钱：一，央妈的钱。不光我们，全球市场都有大放水，欧美的股价实际涨幅比经济涨幅要好。二，中国大妈的钱。牛市来了，都涨了，有时候你觉得你选的标的很好，但回头来看就是牛市给吹的一个很大的泡泡，这都是很好赚的钱。三，企业盈利的钱。这个是很辛苦的。特别是刚才刘总提到的两种行情模式下，0607年，我们可能赚的是企业业绩高速增长的钱，但这轮，我们赚的都是故事的钱，赚的大妈的钱、央妈的钱。那么实战中，我们会分析风口，风来了可能是整个市场的风，行业的风或者主题的风。等风停了，猪掉下来摔死了，大鹰也掉下来，没摔死但翅膀也断了。所以，我们面临择时的问题。

我们会努力寻找买卖的时机，我们对过往的业绩做归因分析后发现，择时赚了大头。虽然买的时候你认为你是价值投资，选了价值投资的标的，但事后来看，其实可能只是风来了。当初的逻辑虽然还在但没有实现。但我们谈择时的时候，有些人有误区，都认为择时是不可能的事情。如果我们把择时理解为判断明天涨还是跌的话，这是赌博而不是择时，我理解的择时是放在一个比较长时间段内的市场主流的趋势中，可能体现在行业或整个市场上面。市场无非三个趋势：牛市、熊市或者平衡市，我认为这个问题对我们投资而言是大是大非的问题。去年股灾从1.0到3.0这个过程是很残忍的，大风过后遍地鸡毛。择时最核心的就是要识别大牛转为大熊的关键节点的信号，那么做投资的大方向就把握住了。我入行之前做过外汇，外汇市场很难做基本面分析，就是择时。这段经历给我了血淋淋的教训，从那时起，我就把择时作为风控里一个核心的因素。幸运的是，入行来，四个大级别的牛熊中，我基本都识别了，也逃离了！简单讲下，06、07年牛市高点的时候，我们看空整个08年，当时市场形态很单纯，一路下跌，没有改变的机会。但去年以来，熊市就相对复杂很多。当时07年上半年，我们做了海外股市泡沫的分析，对我们后面的逃顶很有帮助。我们发现，大熊市来临之前有很多预警信号，只是看你能否冷静来看待这些信号。我总结下，有如下几点：市场整体严重高估、全民投机狂潮、股市大V预言、政策转向打压和一些标志性事件，比如07年中石油上市的天价等。这些都很简单，但事实上很多人没逃掉，因为比如：资金的性质不一样、个人性格和其他因素等。其实去年5178点的股灾，是有先验的。像台湾当年大量地下钱庄进入造成股市的疯涨，8000点时政策打压导致跌掉一半，后面政府迫于压力废掉此提案（征收证券交易税），台湾股市一路疯涨到12000多点，后来出台了商业银行法认定地下钱庄的钱是非法的就造成了股市的崩盘，一路跌下来，从12500点跌到2500点经历8个月时间，中间没有任何反弹，跟我们的5178点下来是一样的，只不过我们有救市。这些海外的研究对我们很有帮助。正如巴菲特所讲：“别人恐惧时我贪婪，别人贪婪时我恐惧”实际上就是从行为金融学角度去识别股市的泡沫。

最后我讲的是，我们面对这样一个大起大落的市场，我们很多产业更新节奏很快，中国整个经济在转型过程中，要在现在去看3、5年后投资的价值挑战很大，我们只能身在其中去识别它。所以，在灰姑娘的舞会上，我们要尽量站在靠近门口的位置，里面烧焦味很浓时我们赶快溜。有一个价值投资的典型案例就是巴菲特，巴菲特过往50年来平均每年有20%的收益率，但单看每年的收益率他并不是冒尖的，超过50%的很少，但50年中只有2、3年亏损，幅度也不大，基本没超过10%，这样50年中资产的增值是4000多倍。画出他公司的净值曲线如图，是非常平滑的上涨，虽然中间有小的波动，它体现了复利的威力。我们如果总是大起大落，那么价值会很难体现，甚至威及生存。因此，对我们而言，最大的启发在于，慢就是快，因此我们做私募应该把风控放在第一位。如果我们能做到长期下来我们的净值曲线是持续上涨的，即使慢一点，长远看来收益也是很可观的，因为复利的因素。事实上客户买我们产品最终看的还是我们的收益曲线，这是我认为我们私募未来应该做到的。

申万宏源证券总裁助理—陈晓升：感谢王总的总结，我们私募到底应做成什么样子。其实，我们在选私募50时有很多标准，首先第一条是控制回撤，我们把很多私募的数据看了发现，我们想选择长跑的冠军。当然并不是说我们要选择最好的私募，而是会选择回撤小的私募，然后我们希望去找到它的风格。我们讨论第一批十佳私募50时，我们探讨说能不能一句话概括私募的特征。比如：我们尝试着概括，华夏未来是多策略的，我们看到刘总的大视野，能包容各种各样的策略。那名禹资产的王总是善于逃顶，刚刚他也分享了逃顶的心得，再比如我们刚签约的世诚投资，家琳总是真正自下而上的价值投资，我们希望找到市场上多种风格的策略。而且之前，我和中欧的董事长交流他的一句话我很有感触，他说“公募说白了是一门生意，但私募是一把锋刃能够刀刀见血，但每个锋刃的风格不同。”所以单从我们申万角度来讲，我们希望我们的私募50是由各种不同的锋刃构成的，我们希望根据市场不同阶段结合我们研究去采取不同的配置来满足财富管理人的需求。接下来两位的分享也是很有特征的投资人，接下来有请周总！

理石投资总裁—周理：谢谢申万，谢谢陈总。刚刚听了其他大佬的分享，的确很有启发。这个题目在此有点班门弄斧之嫌，我长期在固定收益领域耕耘，因此我想从固定收益这个角度来谈下对当今市场的看法。

这个新常态的确会影响我们很多思路和方法，这个新常态在我们的历史上其实也发生过，但时间也过去了一段时间，很多人可能忘记了曾经采用了什么样的方法，经历了什么样的阶段。从它定义来看，就是经济增速不断下台阶，以前我们可能7%以上，甚至达到10%或11%，而我们现在要对保7%保6％不断的讨论，未来也可能到4%或5%。那么经济下行的后果我们也看到，多数企业盈利在下降，居民收入增长也开始放缓，再就是各种破产、倒闭、坏账的风险在增加。一些违约债券的风险事件在增加，资金外流的压力在增加，通缩的风险在加剧。一句话概括就是，原有的增长模式基本走到了尽头。存在了多种矛盾，导致了有效的需求都在下降。

面对这样的格局，我们来这样梳理，我们的政府和社会如何应对。我们都说应对方式是五个关键词：化风险，调结构，稳增长，促改革和惠民生。我从14年来，核心观点是当前所有政策的出发点是化风险是因为我们当前的风险太高了。因为12年时候，李扬做国家资产负债表研究认为中国企业平均负债率是105.5%，那么到了现在，按照每笔账大家用的方法，居民加企业加政府他们总债务占GDP大概在240—260%，我个人比较认可这个观点。分项来看，企业140％，政府80—100％，居民40%左右。这样的负债率是否可持续？若经济增速往上，这个问题不大，但如果经济增速往下，也就是说一个人借了很多债但自己挣钱能力在下降那么这样的风险的确很大。其实政府所有的问题比如稳增长的目的就是防止风险爆发，为他处理问题提供相对好的环境仅此而已。促改革是手段，用改革的方法来化解这些问题。我们唯有改革是因为我们在此过程中还有一些路可走，若走通，问题可能会化解。调结构是两个方面，供给侧的结构和需求侧的结构。在供给侧更多是产业的结构布局组织等，也就是以前一直说的顶层设计，问题越来越大，所以必须通过顶层的设计来改变，但现在，顶层的设计有了，靠谁去落实？通过一个个成功产品和企业来体现顶层设计，还有很长路径来走，以往我们一般是靠政府。那么现在谁来推动？本质应发挥市场的力量，但中国现在存在一定社会信心的丧失和正向激励缺乏的问题。导致我们现在仍靠政府强刺激来完成这样的过程，这能带来短阶段的冲击，但无法扭转新常态下经济台阶不断往下走的大趋势。惠民生就是四项做下来的目的所在。

具体措施方面采取对内对外两方面，那么对外像采取了“一带一路”确实是伟大的构想，然后加上人民币国际化，确实是能把我们原有产能的东西得以消化。但我们后来发现这里面存在一个大问题就是地缘政治，再加上汇率的巨大波动加速了下台阶的做法，是不可持续的。再一个就是恐怖主义活动很频繁的地区加上我们和大国的冲突，客观来看，一带一路很难快速推进。对内，我们从工商注册改革，鼓励双创，目的是通过增加就业来埋下一个好的种子，但我们发现，创业的企业大概3-5年后死亡概率60%或70%甚至更高，因为创业者缺乏很多知识也缺乏很多支持。尤其在金融资本市场各个方面的支持，所以这条路看上去很美但实际很残酷。人口的变化也在做，三去一降和国企改革也在弄，但这受制于很多地方财政的支持力度还有下岗工人的多寡和反应程度，这些都表明快速推进很难，否则会引起轩然大波。我们从德国化解煤、钢过剩用了15-20年时间，我们国家煤用了3-5年化解了10亿吨，钢3-5年化解了1亿吨，相比原有产能是10-20％产能的化解，带来了失业4、500万，这从全国人口看不多，但这些人习惯了原有的工作也40、50多岁，让他们完全转岗，对他们的人生来说是一件非常难的事情。也就是说社会动荡的因素潜藏在此。

尽管我们认为应该要去调整，但涉及到民生、就业、社会动荡使得整体会和缓。从三去一降中，最血雨腥风的就是股市的去杠杆，导致其他方面都开始和缓，比如房地产的去库存，带来了投资的弱复苏和房屋销量的增长。另外也有一系列金融改革来辅助，这一系列我们会发现，从今年1月开始，大家出现了和预期不太一样的地方。我们之前的预期太过悲观了，于是大家又怀疑是不是又滞胀。然后房地产的投资和消化是否可持续，经济是否明显回升，股市会不会和09年差不多，我个人认为，我们有五个问题很难解决，资金大幅度外流和蒙代尔不可能三角。既然不能大量外流就要通过控制来维稳汇率。二是股市剧烈波动，现在是让IPO的堰塞湖等着，让注册制和战略新兴板延迟。然后房市的泡沫和库存巨大还是存在，实际库存大概有40亿平方米出头，这个消化很快但一二线消化很快，比如上海，一线城市供不应求，二线城市个别出现，三线四线比较缓慢。大宗商品的反弹，社会信心的下降等等这些问题存在也短期内难以扭转。我们认为经济增速不断下滑客观存在，尽管短期内会变化，但未来能否走到比较好的路呢，我们来看经济的确存在这样几条路。如果同时动外和内，看来我们的能力受限，世界和复杂还不如先来做内部，暂时关闭资本流动的阀门到半年或一年。

我们的资产负债表还是相对健康，尤其比较好的是居民储蓄率高负债率低，政府负债率虽然高但没有高到不可复制的地步，还可以有提高的空间例如上升到120%－150%，另外城市化率很低，民工加上也不过55%、56%左右，连印度都有65%，因此我们有很大增长空间，未来一段时间可能继续一年1%的增长，但我们要遵循经济规律，多提城市化，少提城镇化，因为人口不可能大量往小城镇流动，一定往大城市、沿海流。中国的统计也表明人口往沿海大城市以及省会城市集中。也就是说我们要在统筹兼顾基础上把我们整个国土面积可用于房产开发的比例提高，用于住宅的比例也要提高，少部分用于工业、办公。这种供给更多要放在一二线。如果这个可以达成，那么除了基建，这些房产投资是有一定可持续性，不见得会像09年把经济一下子拉到很高，但可以把我们经济的下滑延缓很多。这样就会对转型过程的痛苦性弱很多。另外就是资本市场的发展，国家虽然看得重，但我们明白其实市场是根本没有真正发展的，错失了很多时机。从重要性而言，股市、债市融资，信贷融资，就像股市融资在国民经济中基本处于可有可无的状态，因为一年全部加在一起，也不过两万亿到三万亿，跟债券一年20多万亿，信贷一年60或70万亿相比不可同日而语。股市发展了这么多年，对国民经济的贡献度从融资角度而看是可有可无的地位。目前阶段，从未来看，如果能把股市这种多层次资本市场体系建立起来，鼓励民间富余基金进入股权市场，股市的风险也比较可控，定价也相对合理，那么确实是很好的。

最后，大众创新创业，国企如何恢复效率，民企如何恢复信心，这种要靠企业家来完成转型，政府只是搭台，因为这种转型充满了风险。我们所想要达到的前景更多地是靠市场竞争来完成的。如果还靠政府，可能还会走到老路。这样我们可以得到这样的结论。未来五个任务相互存在着矛盾，我们要坚持主线，在主线中有阶段性轮换。比如在当前，稳增长的力度要大一点，整个任务的完成也有长期性。也就是说我们新常态总体持续的时间会比较长，经济总体上增速在下降，只是大家不必太惊慌，在上涨时股市是动荡的，那么在经济下行中，股市也是这样的，不可能一下子跌倒很低，因为有政府的支持。也就是下面提到的经济下行中会伴随适度需求侧的刺激政策，促使结构性改革平稳运行，城市化率逐步提高，投融资不断改革，最后就靠战略新型产业不断壮大，传统产业不断提高来完成我们结构的转型。短期我们经济上会出现新的变化，就是如果理解了新常态下供给侧和需求侧的措施就可以理解短期内这些变化了。去年政府很多资金四季度到位，银行是今年一月份投入，而今年发债会持续较多，这些在刺激侧方面会比去年供给满足度得到更多支持。就比如现在扔下的石头大一点，那么浪花也会更大。但这仅仅是浪花，并不形成海浪，也就是很难实现反转，仅仅是一个反弹。包括今年增速各个方面，因为目的是要结构性转型的调整，需要供给侧这些能有效执行，若又变成09年的清醒，那么中国的大好形势就完了，不能把相对还可以的牌达成烂牌。这样我们对利率方面的判断就是，利率会缓慢下降是大概率的。资金流动是三个层次，一个是外部流动，银行系统怎么变，居民企业机构怎么变。现在，往外流卡住了，银行金融系统信贷方面有好资产一定会去配，理财灰大狼做，拽圈最后保底。居民房子、理财产品、股票一般是这三种配置。我们内部大类资产之间的波动，有几个一定会做就是房地产、理财、股票和债券。所以，我们认为股市策略本质上是熊市的防守反击错略。当前需求端的刺激让一些经济数据好转。我们要用资产动态配置的思路来考虑问题，最好能用衍生品对冲因为还是有一定风险的。债券的话，我们始终认为，应该谨慎乐观，慢牛持续，高位震荡。虽然短期内利率下行空间有限，但是利率缓慢下行是大概率事件。二我们认为离滞胀还非常遥远，因为政府不可能把好牌打成09年的样子。很重要的原因我们GDP有67万亿，房地产增加也应该在一线二线城市，政府对此要进行调整。比如上海，跟北京京津冀协调要好几年的时间，房产投资是弱复苏的状态。谢谢大家。

申万宏源证券总裁助理—陈晓升：谢谢周总从债券角度全方位梳理了宏观形势，最后的结论我们也很认同。的确还谈不上滞胀，未来还要看改革的举措，牌是否会打烂要看迹象。接下来我们邀请温莎资本的简总来跟大家分享。

温莎资本合伙人—简毅：我们温莎资本以前一直在做海外，在中概股领域我们已经做了10年，在2014年7月，我们发了第一支A股产品，目前A股总共有3支产品。今天我主要是讲一下逆向投资在中美市场的一些应用，任何一种策略它对这个事件本身、商业、上市公司都有不同看法，逆向投资和成长股以及传统价值投资最大的区别在于对世界的看法更偏中性，它不会有成长股投资那样对于市场乐观的预期，也不会有价值投资穿越经济周期的思维，我们承认周期但同时我们也强调择时和选股。逆向投资的逆向主要体现在选股和情绪上，选股上的逆向最大特点是重仓股肯定不是热门股，他们更倾向于选取一些没有机构覆盖的股票去投资；情绪逆向最大的特点是这些逆向投资者更喜欢远离人群，和上市公司的沟通也特别少。逆向投资倾向于远离人群，这就要求它们对上市公司和行业本身的看法要比市场主流预期要更深刻。在逆向投资思维里，并不一定是只买烟蒂股或者便宜货，更在意的是市场对股票的看法和情绪，在大家都去买成长股时，我们可能就不会去买成长股。总体而言，逆向投资很多时候再国内A股运用的比较少，目前公募基金中只有华安逆向、广发逆向和汇添富逆向等4只逆向产品，规模和回撤也都很小，逆向投资复制到A股市场我认为还需要做一些接地气的改造。在国外，逆向基金也叫反向基金，占到整个共同基金规模的25%以上，属于很大的策略。

下面我主要和大家分享一下逆向投资的思维框架，总结下来是两个维度和三个关键点。两个维度第一就是选股上怎么找到超越市场的预期差，我们也会用一些海外的量化方法辅助判断。第二个维度是股票中机构投资者数量和比例，我们自己的重仓股大部分都是没有被机构持股的，像那种刚刚进入公募基金股票池但基金经理还没买的股票我们是很喜欢的。三个关键点是指：第一，要结合并且充分理解A股市场，逆向投资的特点是在进攻时不能展现威力，但在防守时优势就明显体现出。例如为什么东财和恒生电子最近涨得很好，那就是很多以涨停板敢死队为首的散户入场，造成暴涨。第二，一定要研究深入；第三是择时，因为A股的客户对短周期的收益看的比较重。在A股市场，逆向投资我认为主要抓4种公司，第一是市场关注度阶段性降低的股票，第二是由于突发事件造成市场过度反应的股票，第三是出于并购重组市场存在严重分歧的股票；第四是业绩存在改善潜力，但还未被市场挖掘的股票。

其次我和大家分享4个逆向投资的具体案例。第一个例子是厦门信达，这只票是我之前在公开场合推的一只票，这只票5年没有卖方覆盖。我关注到这只票是因为第一，我们从量化团队发现技术图形不错，去年牛市也基本没怎么涨，阶段性被市场忽略了；第二，从2011-2015年价格也基本没怎么变。第三，公司财务非常稳健，它可以拿到市场上最高评级的债和最低成本的钱。第四，PB和PS比较低。我后来问过很多公募基金经理，对方表示这家公司很多时候承若都没兑现，炒故事的层面还是有瑕疵。我们深度研究后发现这家公司在互联网金融和供应链金融领域布局比较多，刚开始布局供应链金融就能锁定1年的利润接近1个亿，但是没有被任何分析师纳入互联网金融板块。另外这家公司通过和滴滴、小米在安防领域合作，有进攻性的概念。到去年7/8月份的反弹中，这只票凭借市场之前未充分反映的预期反弹幅度很大，创了历史新高。后面这只股票重新被市场看好的理由也与我们之前看好的理由一致，与特力A不同的是这只票明显有基本面支撑。第二个例子是网龙网络，这也是我和王茹远结缘的第一只票，2011年她来找我沟通时候给我推荐的一只票。这家公司上市后出现了诸多问题导致市场反应过度，这家公司作为一家游戏TMT公司，股价长期低于账面价值，在国内是很不可思议的，最后这只票在很短的时间内涨了10倍。第三个例子是诺亚财富，这家公司在国内大家都已经就很熟悉了，但在美国长期不被看好，因为海外市场对中国经济环境比较担忧，而诺亚又有太多的房地产信托，海外投资者普遍认为应该等刚性兑付打破以后这家公司才有价值，预期很低。事实上，诺亚财务数据很亮眼，同比环比经常超过50%，甚至有时候它的利润增长超过100%，诺亚在整个资产管理行业的价值也非常高，最后我们利用市场的预期差和良好的基本面获得了惊人的回报。第四个例子是中国信贷。当时互联网金融在国内才刚刚兴起，以东方财富为首的龙头也涨了很多，我们就开始关注海外做互联网金融的公司，我们发现中国信贷这家互联网金融公司PB居然只有2，PE也只有15倍，估值很便宜。市场刚开始对这家公司审美上有偏见，因为它是用5个亿买壳上市的公司，当然后面装入的资产是完全不一样的，这家公司大股东是金融领域非常厉害的先锋集团，如果在A股，这样的上市公司无论业务本身还是股东背景都有很多遐想。后面也是获得了可观的投资回报。逆向投资现在在A股还比较少，我希望通过今天这个场合和大家做一点交流，也希望能找到一些对逆向投资感兴趣的小伙伴。以上是我的基本汇报，谢谢大家！

投资高峰圆桌论坛

申万宏源研究首席分析师杨国平、世诚投资总经理陈家琳、华夏未来资本总经理刘文动、理石投资总裁周理、名禹资产董事长王益聪、温莎资本合伙人简毅、知名投资人马仁辉

杨国平：股灾以后股市生态环境发生了很大变化，过去一些有效方法似乎不那么有效了。受1月市场暴跌的冲击，投资者压力普遍比较大。目前市场进入了一个敏感期，上证综指在3000点一带波动。在这样的背景下，请在座的6位资深投资人结合自家产品的情况，介绍下各自的投资理念，对未来市场看法及其应对策略。先请世诚投资陈家琳总发言。

陈家琳：谢谢杨博。我对世诚投资的定位还是价值投资，按照最传统价值投资的方法可能是买入持有基本面良好和估值合理的个股，经过在市场上摸爬滚打这么多年，我们对价值投资的认识有进一步延伸，我们认为第一要对标的本身要有深度研究，第二市场其他参与主体怎样看待同一个事件；

刘文动：私募基金一定要找和其他投资者不一样的地方，因为投资者要付给你额外的业绩提成机制肯定在要求上市有差异化的。我们希望把长期复合收益率作为我们追求的目标，控制回撤和追求绝对回报是我们的工作重点。我们采用的方法就是多策略，多策略的意思是我们并不局限在股票市场，债券、商品我们都会涉及，在股票市场内部我们也不太分成长股和周期股。我们的原则是控制回撤、不搞长期持股和多策略，在我的经验里，把握不好的时候从高点回落60-70%都不罕见。在A股市场里，长期穿越牛熊的股票是很少的，概率上可能不超过5%吧，和美国长期慢牛的玩法不一样。例如亚马逊拉长周期看，回报率惊人，但在过去的十多年中部分年份回撤也很惊人，把握不好就会倒在黎明前。

王益聪：价值投资如果从经典的格雷厄姆开始到巴菲特的升华，再到偏向成长。在A股里由于产品原因和短期业绩的追求，追求纯粹价值投资的人很少了，包括我也只是修正后的价值投资，更准确的说是一个价值的投机者。在我的投资体系里，虽然选股的角度还是基于对价值的理解特别是市场对股票本身的预期差，但择时占了更多的份量。和逆向思维一致，我也不会选择那种特别热门的股票，而是选择相对不受市场关注的暂不受市场热捧的票，我们称之为灰马股。前年我就选择了同花顺，因为同花顺这家公司长期在15元徘徊，但公司潜力不错的，我们少量买入后就等待催化剂。后来同花顺和东吴证券合作就开始涨停板了，这时候市场关注度还不是很高，涨停板打开后马上就跌回来，跌回来后我们一个上午都在买，买到下午的时候又涨停了，之后就一路涨上来了，在2014年里挣了3倍多。应该来说这是一只有预期差的股票。在2015年它又涨了5-6倍，那时候大家都很关注了，是一只大白马了。在我们的体系里面，同花顺就是典型的灰马股，初看可能一般，但是细看亮点很多，符合市场风险偏好。具体来讲，我的投资体系分两块：第一是择时，如果认定市场有大行情，其实我就不太喜欢去挖黑马股，这种市场环境下我更看好白马，例如券商股。但是A股这种大级别上涨的时间段很短，大部分时间都是盘整市和下跌市。在下跌市中最好的方法就是少参与，把仓位降下来。在震荡市中，挖掘结构性的机会。总结下来，增量资金行情，直接去投资白马，存量行情也有钱赚，但是需要找那种有预期差的股票就是灰马。谢谢！

简毅：因为今年是我管钱的第10年，我们发行的第三支A股产品就叫10号。这么多年我一路生存下来最重要的感受是拐点不能错，否则投资体系和套路会出问题，股票投资最重要的是在拐点。第二我们去年收益率只有70%多，但是行业内做逆向最好的华夏专户和华安逆向都超过了130%，可以和去年股票基金第一名相比了。我反思下来，在A股市场，同向的把握我做的还不够，同向最典型的特征就是只走龙头股的主升浪，能够成功做这些需要对你的知识结构和操作能力都有很高的要求。关于做资产管理本身，温莎资本这么多年包括我们刚回到A股的时候，我们尽量给客户一种长期年化收益率超过20%的预期，具体到每年我们都希望能有正的收益。我们虽然做中概股只比高瓴和景林晚2-3年，但是我们规模相比还比较小，这也是我们需要提升的部分，未来我们将更加偏向于投行和产业的角度去做一些投资布局，谢谢！

周理：我们是从债券入手做资本市场的，做了这么多年债券，我们现在也发展到量化套利、对冲和一些股票投资的多头，只是量还比较少，我们也是在走一个多策略的路。为什么要这样做呢，主要是因为第一，长期来看它确实是可以提高稳健的收益，尽管客观上来讲比股票投资收益低，大部分客户对这种每年10%左右的稳健持续收益也还是比较满意的，但仍然有部分客户不太愿意接受这么低的收益。第二，债券在长期投资过程中，隔几年就会来一次大的调整，从频率来讲，这个时间在缩短，这样的话我们就开始引入量化投资，我们将量化对冲当成一种类固定收益。任何一种策略都只管一段时间，量化投资也不例外，因为量化策略分成两类，一类是完全中性，一类带有方向性。如果完全中性，就没有风险，但是用的人多了，这之间的套利机会缩小甚至消失。如果是带有方向，本质上可能是alpha，对获取超额收益和控制回撤是有挑战的。我们债券出生的人对择时和大类资产配置是很敏感的，至少从我们这两年来看，我们股市的低点和高点我们都抓住或者避过去了，择股对做固定收益的人来说肯定是弱项，这样我们就引入了对冲来规避我们的风险。我们选择多头是因为你没有做空的工具，但是你给客户的预期收益率又有要求，用传统的方式根本达不到年化15-20%的年均收益。股票在我们组合收益中是增加收益的，因此我们不能叫价值投资者，我们更多是择时套利，基于这样一个定位，可能某些时候我们的股票仓位是满仓，有些时候完全空仓。谢谢大家！

马仁辉：我觉得证券市场主要特点是知易行难，在过去的一两年里我们在短期内经历了市场的快速上涨和下跌，事实上一年内我们看一个公司的话，基本面不会发生太大的变化。变化的是人心，在牛市来临前，由于赚钱效应，所有市场的参与者拿着放大镜去找上市公司的优点，通过放大作用体现在公司股价上涨，也因为股价上涨又更加强化了投资者持股的信心，并吸纳更多的人来参与投资。反过来也一样。过去一年从估值的角度已经调整的很多了，但真正的大顶和大底是很难预测的。原来在5000多点时，在杨博这个群里面，我也反复提升大家调整的风险。当市场看不清楚未来的时候更习惯去看历史，看A股历史这20多年，甚至多看看海外指数的历史，因为所有投资人的人性是相通的。做股票重点还要去研究行业和公司的商业模式与管理层，能够用一个比较好的方法给企业一个估值，这个公司未来能值多少钱，现在是多少钱，从而发现价值。研究公司与其说是发现价值还不如说是发现市场预期差。当所有的人想用最短时间赚最快的钱的时候，风险可能要来了，资本市场里成为大师级别的人往往想的是用最长的时候赚更多的钱，这些道理说起来都很简单，但做起来难。把公司本身价值看明白以后，接下来就是看价格，价格隐含拐点和趋势两个重要因素，还有行业和公司结合起来就很好了，谢谢大家！

陈家琳：话筒在我手上，那我们就再轮着来。在座的大部分听众可能希望我告诉大家怎样去捕鱼，我们现在还是回到那条鱼。2016年我们当初的判断是风险释放的一年，因为估值随着市场上涨而不断上抬，年初写季度报告时候我们总结了3个特点，第一是：相比过去几年波动加大。第二是：市场博弈成分增加，去年有家券商报告讲到投资收益三个来源：流动性（来自央妈）、韭菜（来自大妈）和上市公司成长，我自己的感觉今年来自央妈流动性这块的钱可能偏中性，赚成长的钱也是越来越难，仅有的成长性股票估值都还很高，需要消化估值。从逻辑上来讲，如果流动性中性，成长性也下降，那么市场博弈的成分肯定是要大幅增加。我们这里定义的博弈也包括上市公司的买壳和卖壳。第三，2016年可能出现一些新的投资方向，它既不是以前成长的个股以及前阵子比较热的供给侧改革，很多能是来自每年新上市的200-300家新股，因为新导致市场效率并不是特别高，会出现一些超额收益。这是我们总结的一些大方向，我们自己做投资更偏向于逆向投资，所以我们在年初从50%的中性仓位出发到今天仓位是60%多，最新的仓位可能比私募同行们要高一些，但是和过去的历史相比还是很低的。很多时候都是跟着市场走，如果市场现在是4000点而不是3000点，我的仓位相反可能降下来了，我们更多的还是自上而上和自下而上相结合。未来的市场，我认为会窄幅震荡，上行和下行的动力都不强。往上的话，无论是基本面还是流动性都不支持，往下的话有非市场化力量的托底，创新低可能性也不大。谢谢大家！

刘文动：谈到市场，预测是很困难的，我们也不把主要精力放在市场上，而是放在应对上面。也还是会有一些判断，就像去年行情启动和下来时候我们都会有一些定性，我们认为今年和明年可能处于震荡筑底的格局中，纵观历史，凡是非市场化力量托底后，市场都很难快速创新高，因为它阻碍了市场的出清，大多数投资者的心态还需要修复，同时波动性有所缩窄。刚刚陈总也讲了很多，包括流动性我也是很认同，从边际上来讲的话，去年肯定比今年差。周理总也讲了宏观的情况，美元加息和人民币汇率问题，都不是特别乐观。从改革角度讲，也是需要时间来酝酿，98-02年供给侧改革在2002年才看到效果，这轮我们认为真正见到改革成效至少可能需要2-3年，但是往下跌很多我也认为概率不大。谢谢大家！

王益聪：关于市场的判断我基本同意刘总和陈总的观点，从5178点下来，我们定性为大泡沫的破灭，从股票估值中位数来看，这次泡沫已经超过了历史上任何一次，现在还在主跌浪里面没有出来，但是大部分风险已经释放得差不多了。大底的形成需要时间，2到3年都是正常的，对于趋势投资者更重要的是应对，而不是预测。在这样的背景下，我们首先要降低预期，今后的1-2年内看不到大牛市的来临，只有一些结构性的机会，把股市当成理财的工具。第二点是部分结构性机会开始出现，现在大家利益是捆绑的，不能太悲观。而且我们环顾四周，没有其他太多的投资机会，房地产除了北上广深阶段性见顶，其他投资品收益又很低。市场不太会向08年那样一边倒，因为有很多新兴产业已经开始茁壮成长。对于风险我们也有一些思考，目前关注比较多的是美联储加息还有滞涨的风险，因为很多农产品在涨价，对权益都是很不利的。今年要更多寻找一些逆向的投资机会。谢谢大家！

杨国平：股市投资犹如股海航行，首先要保证投资航船不能因为飓风、暗礁、冰山等而沉没，其次股市投资长期赢利的关键在于复利。这两点都要求投资者在投资中要少犯错误,不能犯大错误,更不能犯致命错误。我们也知道，对股市投资失误的总结更有利于提高投资能力。请问各位嘉宾，去年年底股市在3600左右，自去年年底到现在，各位最大的失误是什么，以后如何避免这种失误？目前大盘在60日均线附近盘整，未来上行和下行的核心因素分别是什么？半年内，大家最看好的市场是什么（股市、债市、楼市、大宗市场等等），如果是股市，最看好的板块是什么？

马仁辉：我认为在市场里最重要的是常识和逻辑，最优秀的公司一定解决社会一种急需的需求，公司给社会创造价值，社会也一定会承认公司的价值，股民也会认可。从中国实际情况看，人口红利正在逐步消失，我认为医疗保健大家可以值得长期关注。反思本轮股灾是多方面因素叠加形成的，5000多点时候的跌是由于股市涨多了的调整，调到比较低的位置时候反弹没反弹起来，此时因为对经济长远增速以及人民币贬值引发的担忧，市场再次下跌。今年一月份再次大幅下跌则是熔断机制影响等行为乱作为引发投资人对市场更多的担心。本轮上证指数下跌了49%，创业板指数跌了55%，深圳成指跌了51%，其实50%这个平均数是很重要的，因为代表了技术分析上的黄金分割点，市场整个成本中长期是有支撑的，到后来市场又出现了千股跌停走势，对市场人气形成极大伤害。在目前这个时点看市场未来走势的话，除了形态，建议大家多去看看成交量。成交量本质是反映了是存量资金还是增量资金在博弈，现在市场的存量以滑头为主。如果成交量不能维持，反弹高度有限，现在总体判断还是超跌反弹。在明天交流中我会给大家展示一些统计数据，例如我们上证综指成立的6000多个交易日以来，统计涨跌幅最大的100个交易日里面出现了11次极端交易，在这样短时间在20多年交易历史中极端交易的占比就达11%。我们最近一年出现的频率为什么有如此之多，这一定是经济结构和市场内部出现了一些问题，今后如何来纠正希望大家一起来思考，谢谢！

周理：从去年到现在债券出现过1波小跌，现在也还是牛市。做债的人比较关心信用事件，所有的问题最后都表现成没有流动性，如果没有流动性，下跌是没有下限的。我们做绝对收益的，都有平仓线和预警线，对我们来说，活着更加重要。在今年的千股跌停中，我们大头都已经提前砍掉了，但是还是留了一小部分，对于这一部分我们的策略就是剁，全部砍掉。未来机会在哪里呢，实际就是大跌后的预期差，这个预期差来自商品的涨价和投资的反弹和信贷的增长以及外汇的稳定，这些都超出了大家的预期，关键在于可以持续吗？我比较关注3月份的信贷，我自己判断肯定是好于2月份，基本的格局就是银行需要找资产，目前和政府相关的资产都是很好的，第二个人投资者的房贷还是很安全的，我们就看大家买房是不是有一个相对温和的增长，主要的原因就是资金没有出路和政策优惠。这样一线和二线房地产的投资也会有所增加。从1月份到现在，最大的问题就是没有赚钱效应，现在只要市场不是那么恐慌，结构性机会还是有的。谢谢大家！

简毅：刚才三位老总基本把对市场看法以及历史都说得很清楚了，从逆向投资角度看，现在肯定不是市场底部，我觉得可能导致市场上行的因素可能是第一：国家调控房地产，卖房炒股；第二，周期品的复苏；从资金配置角度看，很多人希望通过股市改变命运，我是认为震荡上行的概率很大，但不是单边上涨，每次的调整幅度都会很大。谢谢大家！

王益聪：熊市也有典型和非典型之分，接下来的熊市更多是非典型性的，大量的外围资金和股权激励计划造成了接下来行情里面机会与风险共存的格局，更多需要从左侧把握机会，这方面我做的还不够。在非典型熊市中，对中期底部的判断是需要花很多精力的，市场存量博弈的格局不变，利用逆向思维寻找有预期差的机会。谢谢大家！

刘文动：永远不要高估自己的理性，每次市场出现一种形态时，大家都会倾向于用一种理论来解释，市场永远存在人类无法理解的部分，保持敬畏！

陈家琳：市场最大的风险在于马老师刚刚讲的如何知行合一，未来向上的机会我觉得可能是国企改革，这个板块占的权重很大。看好医疗服务、消费和智能制造等板块，谢谢大家！