最近两周，沪胶再度成为国内期货市场最引人关注的品种之一。11月11日开始，沪胶逐步走出前期密集盘整平台向上突破，主力1003合约连续刷新年内高点，目前胶价已经超越金融危机之前的水平。虽然全球经济正在逐步复苏，但从当前市场充斥的一致乐观氛围看，“百年一遇”的金融危机似乎已烟消云散。以经济复苏、通胀预期为题材的盲目做多情绪泛滥于市场，价格的持续上涨冲昏了越来越多投资者的头脑。无视商品库存大量积压的基本面，无视经济仍然存在二次探底的风险，本身就是一件匪夷所思的事情。笔者认为，全球经济复苏不是朝夕之事，资金炒作所鼓吹的泡沫终会破灭。

　　经济复苏可能后继乏力，美元有望走强

　　从目前公布的宏观数据看，在全球大规模经济刺激的提振下，新兴国家经济迅速恢复，欧美经济也逐步走出低谷，但未来仍有可能面临后继乏力的窘境。首先，本次金融危机的罪魁祸首——美国房地产市场还没有太大改善，虽然近几个月受益于税费优惠政策，销售出现一些好转，但该项政策将在今年11月30日截止，美国房地产需求有可能再次陷入疲软局面。其次，美国仍不断有银行倒闭或破产，有分析师预计年底之前美国可能还将有更多银行倒闭，经济面临的不确定性风险仍然很大。虽然中国经济强劲复苏，但外围需求难以恢复将持续限制中国产品出口，而内需在经过一段时间刺激后，政策效应逐渐减弱，中国经济要恢复到以前的两位数增长仍需时日。

　　曾经预言信贷危机的纽约大学经济学家鲁比尼认为，当前包括股票、大宗商品及新兴国家在内的各种市场，上涨幅度过高，速度过快，因为全球经济将经历的是一种疲弱复苏，而不是人们期待的V型反弹。狂欢终将狼狈收场，3月份以来资产价格的上涨，很大程度上是全球巨量流动性造就的又一个泡沫。这种涨势一旦崩溃，情况就会变得更糟，届时，现在做空美元的人都将解除头寸，美元终将大幅反弹。鲁比尼说：“如果市场是对的，并且经济出现V型复苏，那么美联储势必会提高利率，美元将急剧反弹。另外，如果市场担心出现双底，美元将因为避险需求而大幅走强。”而美元的走强，将加速全球资产泡沫的破裂。

　　今年全球天胶产量确实出现了一定幅度的减产，但中国是唯一一个产量增加的主要产胶国，国产胶在消费领域没有任何优势，更多是以库存的形式存在。按照天然橡胶生产国协会经济学家Jom Jacob预测，今年全球天然橡胶产量可能由去年的987.7万吨下滑至928.4万吨，减产主要是因为产胶国出现了持续干旱、大雨和洪水等恶劣天气。今年上半年胶价处于低位时，东南亚产胶国曾出台一些限制出口托底保价的措施，但由于价格的连续上涨，产胶国已经取消橡胶出口限制措施。近期，国际橡胶联盟首席执行官也表示不会恢复橡胶出口限制措施，因为目前价格合理，而且泰国、印尼、马来西亚今年削减的橡胶出口量已经超过其目标。

　　当前，影响国内胶市的消息很多，国家收储、轮胎出口退税上调及天胶进口关税下调等传闻充斥着整个市场，进口胶整体上略微偏紧，国产胶供应过剩问题比较突出。虽然沪胶11月合约已经交割，但天胶库存仍在快速增加之中，截至上周五，上期所天胶可交割仓单达133997吨，注册仓单达到100740吨。近一个月来，复合胶价格一直高于天胶500—1000元/吨，但天然胶库存并没有得到丝毫释放。目前，齐鲁化工丁苯橡胶价格只有13800元/吨，与天胶的价差达6000元/吨以上，替代作用正在发挥。尽管今年国内汽车产销情况非常好，但是天胶库存增加却是实实在在的。目前，胶价已经处于高位，多头炒作的国家收储题材很难兑现，而且明年继续收储的可能性也不大。另外，今年出台的汽车行业政策效应逐渐减弱，很可能已经提前预支了一部分明年的消费。当前胶价的上涨更多源于资金对于收储和通胀预期的炒作，但这两个因素都存在着变数，而橡胶库存增加却是事实。

　　当前的价差关系不支持胶价再度上涨

　　为了更加清晰地定位当前价格的高和低，我们来看看上周五内外盘价差、期现价差及沪胶合约间价差的情况。

　　上周五，泰国烟片胶报价在2650美元/吨，按照2600元/吨的一般贸易定量关税计算进口胶成本不到24000元/吨。但是，目前中国进口的天胶更多是通过来料加工方式进行，真实的进口成本远远低于一般贸易成本。对比青岛保税区RSS3报价与泰国当地报价发现，国内前期的大幅贴水格局已经发生变化，目前国内价格其实已经不低。

　　当日，沪胶主力1003合约收盘价在21520元/吨，云南农垦全乳胶成交均价在20565元/吨。计算沪胶与农垦现货的套利成本，目前为635元/吨，而当前真实价差为955元/吨，相比前期的高价差已经有所回归，但仍存在期现套利机会。只要期现价差明显存在，天胶期货库存还会增加。

　　沪胶1001合约收盘价在21030元/吨，1003合约收盘价在21520元/吨。按照跨月套利计算，两者合理价差在338元/吨，而当前真实的价差为490元/吨，处于历史同期价差的高位区域，因此沪胶1003合约将面临一定的跨月套利盘压力。

　　总体来看，尽管目前沪胶上攻形态保持良好，但较差的基本面终会发挥压制作用，目前的价差结构也不利于胶价持续上涨。虽然目前全球经济正在复苏，但胶价已经回到较高位置，流动性堆砌的通胀泡沫已经吹大，基本面并不匹配当前的价格。