策略周报：预期太高后的回归

投资要点：

借壳监管加强触动股市估值体系。证监会周五回应中概股传闻，并未否认，说明确有其事，虽然力度可能不像投资者担心的那么大，但加强监管是大概率事件，对市场影响负面。一方面可能意味着中央政治局会议中提到的股市健康发展，重点在稳定和规范，政府有赶资金“脱虚向实”的意图，支持实业，支持国企改革，而不是推动股市单边上涨，之前市场对维稳的预期太高。另一方面对上市公司盈利模式会有很大的冲击。2015 年全年创业板完成接近 240 次并表，外延贡献创业板总利润近 1/4，商誉占创业板净资产比重已近两成，创业板 2015 年全年不到 30%的盈利增速中，外延收购的标的贡献了 10%以上的增速。

经济和什么时候最像？从宏观的角度，经济依然在反弹，从策略的角度，反弹之前博弈的是经济的方向，反弹之后博弈的是改善的幅度，通过对比，我们认为这一次经济反弹幅度会弱于 2012-2013 年，通胀反弹幅度会强于 2013 年。股市依然处在宽幅震荡区间的上部区域，还有下行风险。（1）这一次经济反弹与 2012-2013 年那次反弹类似，都是长期趋势下行中的阶段性反弹，和 2009 年差别较大。（2）与 2012-2013 年类似，本次经济回升的主要动力来自房地产和基建，但幅度和时间将比 2012-2013 年差一些。（3）通胀对资本市场的影响还未结束。（4）经济整体表现类似 2012-2013，决定了如果投资者一致预期经济表现很好，那么市场就已经过度乐观了。考虑到本次经济反弹，力度弱于 2012-2013 年，通胀的影响可能会超预期，目前可能处在宽幅震荡区间的上部区域，还有下行风险。

板块配置建议。板块方面，投资者选股风格已经出现了趋势性逆转，业绩预测更为重要，继续建议投资者关注估值低、业绩稳定的板块，关注农林牧渔、白酒、医药、石化、家电等。主题方面，未来海绵城市将受益于 PPP模式的财政资金支持，受益于雨季持续的政策催化，是确定性较高的主题。

风险提示：宏观经济大幅下滑，相关行业政策低于预期。