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张增继

浙江壁虎投资管理有限公司董事长

十余年企业实战经验。

访谈精彩语录

整个股市还是有部分高估的状态，还有不小的风险，有待继续释放。

经历了这轮股灾以后，我们要更加注重企业的基本面研究，或者是商品的基本面研究，然后不要过多的放杠杆。

投资要先学会防守。

我们首先要学会防守，然后再去进攻，甚至防守要放在更加重要的位置。

接下来我们投资方向转向以对冲为主，当然对冲不是完全对冲，我们只是基于在对市场的判断之后，我们有时会侧重于偏向多方，有时偏向空方，这样一个对冲的策略。

对于多数散户投资者来说，我觉得目前最好的策略是休息。

整个世界最大的基本面是不确定性。

中国最大的不确定性是经济复苏的脆弱，去产能的缓慢，经济结构转型的艰难和改革的阻力。

中国股市在未来的两到三年内，要出现大涨的可能性是非常微弱的。

沪深300可能出现了一定的企稳，但是中小创，尤其是一些概念性的垃圾股，或者是概念股，还是存在一定的下调空间。

真正的牛市要在结构转型充分露出曙光的时候才能到来。

中国的消费潜力是巨大的，尤其是未来八亿农民转向城市化后，个人的消费潜力以及提升都会带来一个漫长的牛市，从中长期来讲我觉得中国股市即将到来一波牛市。

我觉得未来的市场可能会改变牛短熊长的局面，很可能会出现一个长期的牛市，熊市可能会变短。

股票市场已经不再是一个很好的资产配置方向，我觉得更好的方向应该是商品市场和一些避险的市场，比如说国债、贵金属市场这都是一个很好的投资方向。

今年我们的侧重点在商品，尤其是贵金属和农产品。

目前最好的策略是多研究，少介入。

生物医疗、人工智能等，这些估值比较合理，可以考虑在低估值时介入。

我在布局通胀。

如果长期保持下去，我相信壁虎摇身一变可能成为“鳄鱼”，在中国的私募基金上有我们的一席之地。

值得反思的地方就是我在过去有个致命的毛病，就是要么轻仓，要么重仓，这种只适合个人的做法不适合在基金产品上做。

我想如果再来一个去年的行情，壁虎应该会笑得比较酣畅。

新的产品60%利润来源于商品，40%来源于股票投资。

防守和进攻同样重要。

我们永远不要期望市场会很正常。

相关链接：七禾网专访张增继：2015年是充满了风险的一个年份

走进私募圈-壁虎投资：黑暗中等待机会 危机下断尾求生

七禾网1、张总您好，感谢您和七禾网进行深入对话。2014下半年到2015上半年，中国股市经历了疯牛行情，但随后经历的是股灾。股灾之后，股票市场发生了哪些重大变化？

张增继：我认为去年的股灾对于很多的投资者都是一个重大的教育课，这次股灾以后市场有几大变化，第一是杠杆率降下来了，上半年的疯牛其实就是一个资金的推动，中国经济的基本面没有中国股市反映得那么好，所以最终股市要回到属于自己的价值，那么既然是杠杆推动了牛市，在政府降杠杆的意志非常坚决以后，市场的杠杆率降下来了，行情也就跌下来了；第二由于这场股灾非常突然，其实算下来有三场股灾，在股灾之后投资者更注重投资的基本面，以及企业本身的价值；第三我感觉市场的变化是由于指数急剧下降，从5000跌到最低是2638点几乎跌掉一半，市场风险也得到大幅度的释放，但是我感觉经过这么巨大的风险释放以后，也只是出现一部分的结构性机会，整个股市还是有部分高估的状态，还有不小的风险，有待继续释放。这是我个人感觉市场在股灾经历的一些变化。

七禾网2、这些变化对参与股票投资的机构和个人投资者有何影响？

张增继：对于其它机构怎么思考，我们还不是很了解，但对于我们来说，我感觉经历了这轮股灾以后，我们要更加注重企业的基本面研究，或者是商品的基本面研究，然后不要过多的放杠杆。在我们壁虎的总结会当中，我提出做投资要先学会防守，所以壁虎在这轮股灾以后就一直在思考，思考我们的安全垫在哪里，我们要怎么让客户在安全的策略下达到财富的增值，这个是壁虎一直思考的问题，所以我想无论是对于机构还是个人，就像踢足球一样，我们首先要学会防守，然后再去进攻，甚至防守要放在更加重要的位置。另外，我们在投资策略上也着重调整了以前单边和主观的思路，接下来我们投资方向转向以对冲为主，当然对冲不是完全对冲，我们只是基于在对市场的判断之后，我们有时会侧重于偏向多方，有时偏向空方，这样一个对冲的策略。壁虎已经从一个完全主观型策略的机构，转向为一个对冲型机构，这也是基于经过2008年以后，尤其是去年的股灾以后，对自己的一个定位。我想其他的投资机构或者个人也会在这方面做出相关的改变，进行策略调整。

对于多数的散户投资者来说，因为他们不具备相关的系统性方面的知识，期货或商品方面他们缺乏认识，目前最好的策略或许是休息，修养身心，因为在一个不确定的经济环境甚至是政治环境下，尤其是中国股市本身还是存在局部高估的状态下，在市场上去盲目参与，往往会得不偿失，甚至会捡了芝麻丢了西瓜。市场上可能每天都会有机会，都会有股票大涨，但那只是少量性的吸引眼球的东西，真正能够挖掘价值不断增长的企业是极为少数的，当然这样的企业我们不否认的确是有，但国内的散户投资者缺乏这样的投资理念，其实如果你一直拿着类似于贵州茅台、云南白药这样票，包括市场上也有很多经历十年甚至二十年都有价值的一些企业，你仍然会盈利。但是国内的散户投资者，他没有系统性地去学习，不具备这方面的知识，所以更好的方式是交给一些经过深入研究并且自己所认可的私募机构或者是公募机构，当然我个人倾向于私募机构。

七禾网3、就您看来，现在整个世界最大的基本面是什么？中国最大的基本面是什么？中国经济最大的基本面是什么？中国股市最大的基本面是什么？

张增继：我觉得整个世界最大的基本面是不确定性，无论是政治层面还是经济层面，政治比如说是美国的大选、英国的脱欧、欧洲的恐袭，包括经济世界出现整体复苏缓慢甚至衰退这个预兆；从中国来讲，我觉得最大的不确定性是经济复苏的脆弱，去产能的缓慢，经济结构转型的艰难和改革的阻力，中国经济的基本面取决于改革和市场化继续推进的确定性和他的效率性的提升，经济的基本面也取决于经济转型是否成功，经济结构转型不是一朝一夕的事情，中国股市在未来的两到三年内，要出现大涨的可能性是非常微弱的，我觉得市场大概率将出现震荡下行的走势，这是我对中国股市一个基本面的判断，因为中国股市无论是从它的基本面还是走势来讲，或是经济学的趋势来讲，需要估值重建，而现在还存着局部高估，尤其是中小企业，我们的沪深300可能出现了一定的企稳，但是中小创，尤其是一些概念性的垃圾股，或者是概念股，还是存在一定的下调空间，这是我对市场的基本判断。

七禾网4、您对现在的股市状况是如何判断的，是牛市、熊市、小牛市、小熊市，还是猴市？判断的依据是什么？

张增继：首先我说明判断市场本身就是非常艰难的一件事情，巴菲特他从来不预测市场，如果非要预测市场的话，我觉得对基本面研究和估值的研究，大概率的话还是处在于熊市，熊市过后的一个小熊市，由大跌变成慢跌的一个状态，这个慢跌就是估值向合理方向修复的一个过程，这个过程对于一些散户来说是非常痛苦的，这判断的依据很简单，第一就是估值，第二金融、房地产的收益或许见顶，真正的牛市要在结构转型充分露出曙光的时候才能到来。也许需要三年甚至五年，当然我是坚信我们中国经济还未到达顶峰，因为我们城镇化的潜力还是巨大的，中国经济过去都是靠投资拉动经济资本的运作，我们的消费取代投资和出口，成为排在第一位的因素可能还是在最近两年，我看这仅仅是个开始，因为中国的消费潜力是巨大的，尤其是未来八亿农民转向城市化后，个人的消费潜力以及提升都会带来一个漫长的牛市，从中长期来讲我觉得中国股市即将到来一波牛市。短期的话，就像当年的纳斯达克泡沫一样，它经历过一场疯狂的牛市后一定要经历三至五年一场熊市过后才能转为牛市，把估值修复到合理的一个程度才会产生一轮大行情牛市的到来，而我觉得未来的市场可能会改变牛短熊长的局面，很可能会出现一个长期的牛市，熊市可能会变短。

七禾网5、很多人期待2016年下半年股市来一波“吃饭行情”，您觉得会不会来？为什么？

张增继：如果从整个市场来说，我觉得这个行情可能不会来，因为市场估值并不支持，我们有一些行业估值已经见底了，比如说金融、房地产，而那些成长型行业估值过高，就算装下很多优质的资产，估值也只会往下跌而不会往上，不会出现估值继续上升这样一个行情，我觉得可能没有整体性的“吃饭行情”，因为估值过高了，但对于结构性板块来说，这样的行情已经出现了，比如说酒类的行业前段时间都涨得很好，医药行业包括结构性行业，通胀预期结构反弹，这个都有，但是不足以支撑整个市场出现“吃饭行情”。

七禾网6、您觉得当前股市波动的特征大约是怎样的？哪些类型的投资方法、交易手法能在当前的波动节奏中有效盈利？

张增继：首先如果你仔细观察市场会发现阶段性顶部会越来越往下走，而底部可能保持震荡波动，另外可能加上些风险事件，或许就是一个震荡下行的趋势，在这样一个市场要盈利是非常困难的，对于大多数散户来说我建议是修养身心，但对于机构来说，我认为要用好对冲工具，关注好市场资产配置的变化，其实现在股票市场已经不再是一个很好的资产配置方向，更好的方向应该是商品市场和一些避险的市场，比如说国债、贵金属市场这都是比较好的投资方向，要盈利可以从这些方向寻找机会，当然如果一定要在股票市场盈利的话，你就要认真研究企业本身的价值，价格迟早会和价值重合的，所以我们要寻找那些低估值的商品市场。

七禾网7、现在的股市，更适合做长线、波段、短线，还是变相T+0？

张增继：以我对股市的判断来说，我认为现在更适合休息，就我来说研究了一些基本面很好的上市公司来看，估值也算是合理，并没出现低估，无论是邓普顿、巴菲特，尤其是巴菲特的老师格雷厄姆他都强调，你的股票价格要跌到合理并且打折的位置，他才觉得非常有价值，如果基于这样的判断，现在的市场还是值得休息的，这个是我的判断。当然市场上还是有很多类型的高手，他们的波段短线做得特别好，而我坦言在这方面做得不是很好，我既不是特别地去强调，也不会通过这样的方式去盈利，对于那些在技术上擅长短线并且做得很精致的个人或机构来说可能还有机会，但壁虎做不来这样的事。