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张增继：

浙江壁虎投资管理有限公司执行董事、总经理。十余年企业实战经验，在投资管理、营销管理及企业全面经营管理方面有深刻独特的实践经验。扎实的投资实战及理论研究，个人近五年投资业绩堪称创造性裂变。此外出版著作《散户的革命》。《伟大的时代——深度解读价值投资》联合出品人。

旗下管理的产品“国信壁虎1号”荣获2017年度七禾基金奖“最佳证券基金奖”。

精彩观点：

我觉得现在这个点位，是未来长期牛市的起点。

不看好经济就不看好股市这个逻辑通常是错误的。

指数的上涨，并不依赖于经济的全面上涨，而是依赖于上市公司，尤其是那些能够带动指数的成分股。

在一个长期的牛市里面，才能够实现多方共赢。

事实上，我认为价值投资元年应该是2017年。

因为国内的投资者基本上都喜欢去炒新，科创板作为一个新生事物，在启动之初极有可能复制创业板当年高开低走的走势。

整体估值、市场的整体情绪过于高涨的时候，往往就是系统性风险来临的时候。

我是支持现在的5G行业，但我个人选择谨慎性看好。

茅台的生命力以及品牌价值，不亚于中国任何一家企业，甚至不亚于可口可乐。茅台现在离顶点还远，它是唯一一家基本能确定在100年后还会继续存在的公司。

中国的时代正在悄悄来临。纵看东西方的经济和政策，市场正在巧妙地从西方向东方转移。

光看财务报表是做不好投资的。

如果把医药放到消费里面，我们的消费布局几乎占了任何一个基金的50%的持仓。

国内在未来十年都不可能放弃房地产。

我们更愿意兼顾成长和价值，坚定地做一个成长型价值投资者。

从优质资产的角度来讲，现在仅仅只是开始。我们还在山底，未来的征途是星辰大海。

高端制造业和医药行业是会大幅受益（于减税政策）的，还有传统领域的原材料行业可能也会受益。

未来路上跑的车，新能源车很可能要占到一半以上，甚至会慢慢全部取代燃油车，这是不可逆转的历史进程。

要想长期在这个市场中获得回报，进入价值投资领域成功的概率更大。

七禾网1、张总您好，在今天这样一个时间点，还是想先问您一个大家都比较关心的问题，A股进入2019年以后可以说一扫颓势，沪指涨幅超过了25%，“牛市来了”一时成为市场热词，那么在您眼中，目前的市场是否已经进入“牛市”？

张增继：我觉得按照海外的标准来说，涨幅超过20%就已经是牛市了。在美国的定位，如果涨幅超过20%就已经是事实上的牛市，而不用再去判断是不是牛市。另外，如果把时间拉长到三至五年，那么2400-2600这个点位，就是底部区域。有没有可能创新低？除非是发生系统性风险。我觉得现在这个点位，是未来长期牛市的起点。

七禾网2、在一片“牛市”来了的论调中，也有不少的机构并不看好股市，那么您对2019年的市场走势持什么样的态度？

张增继：我相信大多数不看好股市的投资者的依据是经济没有见底。但股市跟经济有时候是不同步的，股市会先于经济反应未来的预期。所以，经济不见底，不见得股市就没见底。这是我的第一个观点。第二，我们本来就很难预测经济究竟有没有见底，也许2019年一季度就已经见底了。加上中美贸易战有缓和的希望，一旦和谈，股市很有可能会提前反应这个预期。事实上，中美两国市场都在反映这个预期。

另外，不看好经济就不看好股市这个逻辑通常是错误的。为什么这样讲？其实经济不好，有时候资源反而会更多的集中到上市公司。这些行业的领袖或者业内地位很稳固的上市公司，正好可以借此机会扩大自己的业务。从这个角度来看，经济不好可能反而会增强上市公司的生命力。那些行业地位比较稳固的权重股就会带动指数上行。其实指数的上涨，并不依赖于经济的全面上涨，而是依赖于上市公司，尤其是那些能够带动指数的成分股。

七禾网3、截至3月15日，今年以来外资净买入金额已达1270亿元，成为A股市场重要的增量资金，您如何看待外资的跑步入场？

张增继：这仅仅是一个开始。随着MSCI和富时中国指数纳入A股比例的增加，外资的入场是可以持续的。今年几千亿，明年可能还有几千亿。而且外资进入中国，一方面，可能是出于被动配置的要求；另一方面，他们也是抱着中长期战略性投资中国的理念来的。这会带来两种情况：第一，资金会源源不断地进入；第二，未来的市场会出现非常严重的两极分化。外资会持续增持优质的公司，一直忽略垃圾公司。这也使得那些本身就有优秀的公司变得更优秀。

七禾网4、随着MSCI开放程度加大，以及沪港通、深港通不断北上，涌入资金的同时，诸多海外成熟的投资机构也进入了中国市场，这些专业的机构是否会对本土的私募机构形成挑战？您觉得应该如何与这些海外机构进行市场上的博弈？

张增继：首先，挑战是肯定有的。因为外资的投资理念是经历了几百年的洗礼形成的，是比较成熟的投资理念。其次，外资给投资者的成本很低，他们是按照国际标准来吸纳客户的。其实我们国内的私募收的管理费还是偏高的。这是成本上的挑战。

当然，也不纯粹说就会影响到我们内地的一些私募，机会也是很多的。第一，外资私募的进入会促进我们的投资理念的成熟和完善。第二，国内的投资者会获得更多的实惠。我们可能会更亲民的对待客户，对待投资者。从投资者的角度来讲，是明显受惠的。第三，随着投资理念的成熟，市场可能会越走越稳。过去那种“猴市”以及所谓的政策市，会逐渐发生变化。未来，随着机构投资者的投资理念的不断成熟和队伍的不断壮大，很有可能会出现一个漫长的中国牛市，这个正是我们所期待的。我们在一个长期的牛市里面，才能够实现多方共赢。不像以前的中国市场，好像是一个零和博弈，一部分人赚的钱一定是某些人亏的钱。一旦进入中长期牛市，可能大家都在赚钱。

七禾网5、2018年曾被定义为“价值投资元年”，然而事与愿违，A股市场巨幅震荡，甚至跌破了“股灾底”，您觉得价值投资在中国这样的土壤上是否适用？符合什么样的条件才能真正定义中国市场进入了“价值投资元年”（今年算不算）？

张增继：媒体总是推波助澜的（笑）。媒体说2018年是价值投资元年，是因为2017年价值50和蓝筹股都涨的非常好。事实上，我认为价值投资元年应该是2017年，因为2017年才是价值投资真正闪光的一年。我们也知道，国内公募、私募在2017年坚持价值投资的流派都已经赚了30%以上的收益。事实上，2017年已经是价值投资元年了。

另外，你提到在中国的土壤上是否适合价值投资。我觉得肯定是适合的。如果我们做一个对比就会发现，在2017年启动的那些蓝筹股，即便在2018年这么大幅下跌的市场中，仍然是非常抗跌的。也就是说，它们并没有破2017年启动的底部。如果单独把那些价值股拿出来看，它们从来都没有跌破股灾底，甚至价格还是“高高在上”的。我们再看今年，那些真正优质的标的，大部分都已接近历史高点，甚至创了新高。这就说明，价值投资还是适合中国的，只要你选到真正优秀的价值投资标的。事实上，不是市场在犯错，而是投资者的理念可能出现了偏差。

七禾网6、科创板目前是市场最关注的焦点，甚至被定义为“A股最大的利好”，您如何看待科创板？也有人把科创板与2012年上市的创业板做类比，您觉得科创板与创业板的区别在哪里？

张增继：从中长期角度来看，我非常认同科创板是一个重大利好。因为科创板代表了未来新经济的方向。在科创板上市的企业，都是有一些独特的技术、商业模式和垄断的人才的。所以在这些企业中，有望出现第二个腾讯，第二个阿里巴巴或者第二个亚马逊。总体来看，科创板对资本市场来说，机会大于挑战。

如果将科创板与创业板做类比，根据我的经验，因为国内的投资者基本上都喜欢去炒新，科创板作为一个新生事物，在启动之初极有可能复制创业板当年高开低走的走势。加上它又是注册制，当天不设涨跌停，就很有可能会出现开始比较疯狂，然后慢慢回归平静的情况。再优秀的公司，也不可能把股价炒上天。最后还是要等业绩落地才能证明自己的价值。我的理解就是，我们对待科创板，既要去期待它、参与它，同时也要保持一份理性，不能去追涨杀跌，还是要根据企业本身的价值来衡量投资机会。

七禾网7、日前在七禾网主办的2019私募基金年会上，包括您在内的国内数位价值投资大佬畅聊价投，其中对价值投资最重要的是选股还是择时展开了争论，今天也借此机会请您谈谈您对这个问题的看法？

张增继：其实我也不太择时，我只有在觉得市场系统性风险和系统性机会来临的时候才会去择时。我更着重于选股，因为好的公司是可以穿越周期的，基本上不用择时。当然，因为我们不断有新资金进来，对于新进的资金，我是要择时的。那些好的标的，随着大势出现调整的时候，也正是我们的黄金机会。举个例子，去年我在茅台跌停的那天毫不犹豫地增加了很多仓位，因为这是市场给你的千载难逢的机会。但这个“时”不是我择出来的，是我撞上的。我觉得择时其实是很难的，我们也没有这个水平。但是，在系统性风险有可能出现的时候，我认为还是有必要去回避一下风险的。所以我们有可能会利用股指期货去做空对冲，也有可能会选择放弃一部分持仓来对待系统性风险。那么，我们要怎么判断系统性风险呢？我觉得整体估值、市场的整体情绪过于高涨的时候，往往就是系统性风险来临的时候。

七禾网8、当天的会议上除了有争论，也有共识，也就是5G行业，各位对5G行业都非常看好，今天借此机会也请您谈谈为什么5G行业能够成为价值投资者的香饽饽？

张增继：当天的论坛时间很短，也不足以表达我全面的观点。我是支持现在的5G行业，但我个人选择谨慎性看好。为什么呢？因为有5G就会有6G，我们也看到美国已经在研发6G，所以5G的生命周期有多长，是需要谨慎看待的。

今天5G技术出来了，手机要从4G过渡到5G，可能每个人手头的手机都要换一部。这里当然会给中国的手机和零部件的制造业带来相当大的机会。因为全球有几十亿的手机销量。尤其是大部分零部件都是在中国生产的。所以这一定会给国内的一些相关产业带来巨大的投资机会。但这个机会是三年还是五年，或者更短？我们不知道。一旦美国推出6G，搞不好5G的生命周期就很短，所以我们还是要谨慎。我当然希望美国研发6G的速度能慢一些或者华为早就准备好了6G技术，但是无论从哪一个层面来讲，5G的生命周期都会更短，因为有全球的竞争在这里。

七禾网9、谈到价值投资，大家一定会讲到“茅台”，而茅台在市场上又备受争议，您如何看待这个所谓的“价值投资标的物”？

张增继：茅台的确是一个备受争议的标的。我谈一谈自己的看法。首先，从大的周期来看，100年以后有可能科技类公司都不复存在了，但茅台还在。这是我支持茅台的其中一个观点。第二，茅台的盈利水平还没达到顶点。通过价格的上涨，产量的扩张，它未来每年年度利润的顶点很可能会在一千亿甚至两千亿人民币。所以它的市值还远没有到天花板。第三，我们再去看同样拥有独特配方的可口可乐。从1989年巴菲特买可口可乐到现在，它的市盈率一直都是30倍，但是它的市值已经从原先的几百亿上涨到了今天的两万多亿人民币。从这里，我们也可以看出茅台的机会。其实茅台的机会远超可口可乐，而且茅台的生命力以及品牌价值，不亚于中国任何一家企业，甚至不亚于可口可乐。所以我个人感觉，茅台现在离顶点还远，它是唯一一家基本能确定在100年后还会继续存在的公司，在国内几乎找不到第二个这样的标的。这是茅台的价值，也是它的魅力所在。投资要投确定性，投其它的公司，可能它们在50年后就倒闭了，那还有什么投资价值呢？有很多人可能只看业绩，看财务报表就觉得茅台见顶了，我觉得这是要反思的。

七禾网10、巴菲特指出的价值投资是4毛买1块的东西，其实我们看当前的A股市场，似乎充满了“4毛”，那是否意味着可以无脑买入做价值投资？

张增继：我认为市场中还是有100个以内的股票是可以无脑买入的。因为这100个以内的股票可能就包含了十几个行业，每个行业也就那么几个股票。所以，对那些真正优质的上市公司，我认为现在无脑买入，短期可能会套，长期一定会有巨大回报。我觉得有很多四毛钱的东西，你可以大胆去买，它一定会涨回到一块钱。

七禾网11、您非常推崇巴菲特，我们知道巴菲特今年的告股东书非常有意思，没有过多的去提“中国元素”，而是来了一手美国版的“伟大的时代”，把自己的投资成功归功于美国经济的顺风车，并指出伯克希尔赖以成功的5个“小树林”，您怎么看？壁虎是否也有类似的5个“小树林”？

张增继：巴菲特没有提到中国元素，但不要因此就认为他不重视中国。事实上巴菲特的搭档——芒格，在今年的年会上大篇幅提到了中国。我们知道芒格个人家族的资产是委托中国人李录在管理的。李录帮他买了一大堆中国资产，而且芒格也从中受益很多。所以，其实他们是非常看好中国的。巴菲特说过，中国便宜的东西比美国多，所以我觉得中国的时代正在悄悄来临。其实，纵看东西方的经济和政策，我们可以发现，市场正在巧妙地从西方向东方转移。虽然在贸易战的问题上，我们可能会觉得中国好像有点“弱不禁风”。事实上，从大的历史周期来看，未来中国的机会远超美国。我们的成长周期、成长时间、成长速度一定会优于美国。这也是给我们资本市场带来的机会。

对于伯克希尔的5个“小树林”，我们在保险这一块基本上是无法复制的。因为我们几乎完美错过了在中国投资保险业的机会，这个只有中国平安能做到。壁虎其实也有很多自己的“小树林”。在生物医药上，我们在国内公私募行业中一直是做得最顶端的那一类企业。我们在产业上也有相当不错的布局，包括刚刚提到的大消费。