当前内外部因素共同压制股市表现，指数缺乏向上突破的驱动。市场对风险因素有了较为充分的预期，整体指数下行空间也不大，预计短期内指数仍将维持平台区间振荡整理。但拉长周期看，股市中长期向上的趋势并未改变。随着前期压制市场表现的风险因素逐步释放，基本面环境的相继改善，市场在经历4月、5月连续下跌之后配置的价值将再次凸显。

从大盘4月8日创下3288点高点算起，市场调整时期已达2个月之久，其间最大回撤的幅度接近14%。从5月至今，大盘的走势较为简单，大的方向是围绕2月25日下方2804—2838点上涨跳空缺口及5月6日上方2986—3052点下跌跳空缺口之间横盘整理。三个期指主力合约的走势基本与大盘类似，并未出现特别大幅的波动。复盘近2个月市场表现，市场量能持续走低，热点及板块轮动加速，市场赚钱效应显著下降，代表融资客加杠杆意愿的融资余额连续回落，北上资金也出现持续大额净流出现象，整个5月北上资金净流出额创历史新高。股指的弱势表现与市场风险偏好的下降紧密关联。

内外部因素共同压制股市

外部风险加大，对市场情绪面及基本面的预期均造成较大的负面冲击。5月之前，市场对中美贸易磋商存在较大的一致乐观预期，5月之后中美贸易磋商再起反复，不确定性加大。此外，近期美国将其贸易单边主义的范围再度扩大，宣布对所有墨西哥输美商品加征关税。全球贸易紧张局势之下，市场对全球经济及美国经济的悲观预期加剧。3个月和10年期美国国债收益率曲线倒挂加深，美股从高位跌落，中美贸易摩擦和美股大跌的风险也使得A股市场的风险偏好大幅下滑，A股急速下跌。此外，中美贸易摩擦背景下，国内企业生产经营预期持续走弱，从而影响企业的盈利情况，经济预期走弱进一步压制股市表现。

内部经济下行压力仍存，基本面尚难支撑股市上涨。4月社会消费品零售总额、固定资产投资和出口增速下滑、工业数据走弱。5月官方制造业PMI再度跌破荣枯线水平，各分项指标表明企业生产经营活动预期下降、企业生产走弱、市场需求仍然不足，企业盈利仍有下行压力，宏观经济持续改善的根基尚不稳固。此外，从信贷改善领先基本面改善4—9个月、29—48个月的库存周期、3年左右的企业盈利周期以及政策颁布到生效的滞后期来判断，基本面仍难言触底。

股指跌出再度重新配置的价值

拉长周期看，A股市场当前处于牛市初期的逻辑不变。我国由去杠杆进入稳杠杆，股权质押风险和债务违约风险得到了较好的把控。资本市场对外开放水平不断提升，中长期来看外资流入的大势不变。资本市场改革不断推进，股市已成为国家核心竞争力的重要组成部分。政策呵护下，短期经济数据虽有反复，但中长期企稳改善的预期在增强。

从A股市场的估值来看，沪指、深指、创业板指、沪深300指数以及上证50指数的PE下跌幅度均超过12%。中证500指数的PE下跌幅度虽不到9%，但是其估值水平一直处于历史低位。股指做多的安全边际在提升。此外，重新观察股息债息比模型我们可以发现，股息债息比4月中下旬开始拐头向上，重回极值区域。通过历史回溯可以发现，当股息债息比进入到历史极值区域（大于“均值+1倍标准差”）时，股票等权益类资产具有较高的配置价值。随着指标数值的见顶回落，股市的配置价值将再次凸显。

综合而言，从当下的内外部环境看，国内经济数据在经历一季度过度乐观后再度出现反复、外部风险难消，资金避险情绪浓厚，市场短期仍然缺乏上涨的驱动。市场对国内经济下行和外部风险均有了较为充分的预期，在没有新的风险因素出现的情况下，市场下行的空间也不大。短期而言，我们认为期指仍将维持振荡格局，做多的时间节点未到。中长期来看，A股市场向上的趋势不变，市场在经历4月、5月连续下跌之后配置的价值将再度凸显。在品种选择上，首选兼具成长和业绩支撑特性的IF合约，建议在3450—3500点附近可尝试入场做多。