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鲁俊：宁波彩霞湾投资联合创始人、投资总监。毕业于复旦大学数学学院，硕士研究生。专注于海内外证券市场和各类金融衍生品市场投资，15年证券市场从业经历，具备多领域投资经验。  

2006年4月进入光大证券总部，先后在金融衍生品部、经纪业务总部金融交易实验室和国际业务部等部门从事A股、A股相关衍生品以及股指期货的自营业务，投资收益稳定。 

2011年离开光大证券后组建公司核心团队。

精彩观点：

一直以来我们都是贯彻复利增长为目标。

复利最怕遇到的一个情况是波动比较大。

投资这件事情是科学性和艺术性相结合的工作。

艺术家在艺术创作的时候，每一个艺术家创作的“维纳斯”可能形象都是不一样，艺术家都融合了自己的认知在作品里，这个就充分体现了证券定价的艺术层面。

如何在这个过程当中，真正做到处变不惊，或者是真正不受市场影响，维持自己对事物本质的一个判断，这个也是很讲究艺术性。

把时间周期拉长来说，所有的资产价格都会上涨，因为货币总是在不断的贬值。

我觉得从长周期的维度来看，股票是会一直处在牛市当中的，这是一个很确定的事情。

公司的基本面是影响价格一个最核心因素。中国的经济应该是处于一个非常重要的一个转折点上，很多人喜欢称为“刘易斯拐点”。

从利率来说，无风险利率也会决定一个证券的价格表现。

随着投资者越来越成熟，这个牛市可能会走得相对缓慢一些。

去押注哪个行业短期会比市场走得更好，这个是一件很困难的事情。对于我们做价投的人来说，更关注的是自下而上的选择。

我们付出去的是价格，得到的是价值。

有很多白酒企业给的估值也比较高了，也需要斟酌着来看公司成长性能否跟估值匹配得上。

（选股）主要还是考虑两个因素：1、整个行业未来的成长逻辑；2、企业长期的竞争优势。

一定程度上，我们对于科技股非常看好。

我们会比较重视研究科技股一个竞争优势长期是否能够维持，深入分析研究后来下一个具体的结论。

医美行业我认为市场前景是非常大的。

随着人们收入不断提高，马斯洛需求中被别人尊重和认可的需求越来越大。

从十年前，我们做自营交易开始，价值投资就一直贯穿我们的投资体系。

我认为价值投资的本质就是买入一桩好生意，好企业，随着时间的沉淀，让优质的上市企业不断创造价值，带来长期持续稳定的回报。

我认为真正长期“好”的公司很少，从我们自己的这么多年筛选下来，市场上可能真正值得投资的上市企业也就在10%上下。

好的公司一定要用一个比较好的价格去持有，这个直接关系到具体到交易时的投资心态。

市值管理的本质是与散户博弈，博弈往往带有投机性，伴随的风险较大。

作为资产管理机构，还是需要坚守投资的本心，做投资人信任的合作伙伴。

做价值投资，还是要冷静独立看待这些外在声音造成的干扰，我们原有的投资逻辑是否产生变化，如果确实有影响，我们会适度进行调整，调整投资节奏。

主要是市场份额不断集中，好的企业受到市场认可，不好的企业流动性就很差。

在投资过程中，我们始终把风险前置，在最小的风险下，给投资人一个长期可观的回报。

我们的核心竞争力在于比较独特的投研模式和投资视角。

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七禾网1、鲁总您好，感谢您在百忙之中与七禾网进行对话。我们从您的履历中发现，您一毕业就进入了投资市场，您选择进入市场的原因是什么？15年的从业经历，您最大的感悟是什么？

鲁俊：谢谢主持人，很高兴有这样一个机会跟七禾网各位朋友一起分享。我毕业后进入资本市场也是机缘巧合，2006年股权分置改革，当时推出权证，权证作为一个金融衍生工具，它的定价，包括产品设计以及对冲会用到大量的数学知识。也是机缘巧合就进了光大证券做了一些跟自营相关的业务，包括权证、股指期货、结构化产品这些对应的相关工作，还有一些量化选股之类。

那么在这种情况下，进入到市场当中。最大的感悟：首先15年以来，市场在不断进化，这个是有目共睹的。像市场投资者结构也在不断变化，从以散户为主到以机构为主。现在慢慢工具越来越多，市场容量越来越大，股票越来越多。那么在这个过程当中，市场是一个外部大环境，外部大环境在不断的变化当中，我们作为市场的参与者，在大环境当中生存，需要不断提高自身适应大环境的能力，不断提升自我的一个竞争力，这样才能在变化的市场当中，长期获得一个相对可观的回报，只有不断进化，才能够在市场中不断生存下去。

第二个，十多年以来，一直以来我们都是贯彻复利增长为目标，虽然这个时间不长，但是也不短，在这个过程当中我们也见证了复利的一个长期表现，就我们前半段自营投资生涯，和后半段踏入资产管理来说，这个15年，虽然没有哪一个年份业绩特别出众，但复合增长下来回报还是相当丰厚的。

七禾网2、您曾表示“投资圣杯”是您最为珍视的概念，能否跟我们聊聊您眼中的“投资圣杯”是什么样的？

鲁俊：因为我们刚才提到在长时间的复利情况下是可以获得一个比较高的回报，在这个过程当中，复利最怕遇到的一个情况是波动比较大。举个例子，第一年赚了100%，第二年亏了50%，这样子两年是没有赚到钱的。因为第一年是净值是从1到2，第二年净值是从2跌回了1，这样子就不存在一个复利的概念在里面。那么在这个过程当中，我们也恰巧接触到了来自雷•达里奥《原则》一书关于“投资圣杯”的描述，他在书里面也提到了，当你有20个相关性比较低的策略，每个策略都能贡献相关性比较低的回报流，你把20个策略组合在一起，那么这样的组合收益就会非常稳定，因为这20个策略的相关性比较低，不可能同时会回撤，可能今天这个赚钱了，明天那个赚钱了，可能过程当中也会有些策略有亏损，但时间长了来看，整个波动会比我们把鸡蛋全部放在一个篮子里，单独押注一个策略低很多。举个例子，如果这20个策略年化收益都是20%，那么你的期望年化收益仍然是20%，这个过程当中波动就会比较小，比单一策略年化20%收益，要承受很大波动来说，这其实是一个免费的午餐。这个大概就是“投资圣杯”的一个理念。

在具体操作过程中，我们有很多不相关的策略，不相关主要体现2个层次：1、主要是体现在品种上面，有些会参与一些股票，会参与股指期货，也会参与一些其他金融衍生产品，还有一些类固收的策略。2、投资工具一样，但投资理念不一样。投资过程当中，如可转债套利和可转债的投资，属于不同的投资策略，就构成了相关性相对低的数个回报流构建出投资圣杯。

七禾网3、您称您在交易过程中采用主观自下而上的研究决策富有艺术性，这怎么来理解？

鲁俊：谈一谈主观自下而上研究的艺术性，我们一般认为投资这件事情是科学性和艺术性相结合的工作，科学性自然就不用去说，很多可以用科学方法给证券来做一个定价，股票可以用绝对定价和相对定价的方法，绝对定价的方法可能更多是对于一些DDM模型，DCF模型，把未来的一个分红也好，EPS也好，自由现金流也好，折现到今天，计算一个证券的价格。相对定价的方法，看整个行业对未来的成长性给予多少倍的PE，这是整个证券定价偏科学的部分。

但是这个还是有很多艺术层面的东西，主要分两点：

1、虽然已有科学性的层面，很多模型能够给证券来定价，但事实上来说，其中的很多参数是对于这个模型最终计算的结果起了一个主导的作用，比如说未来的成长性，未来应该给予多少倍的风险折现因子，就更多考验人们对这家公司的判断，对整个国内未来宏观的一个大的判断，不同的人决策的点都不一样，因此说有一个艺术性成分在里面。艺术家在艺术创作的时候，每一个艺术家创作的“维纳斯”可能形象都是不一样，艺术家都融合了自己的认知在作品里，这个就充分体现了证券定价的艺术层面。

2、任何的一家公司价格上涨或者下跌会受很多因素影响，比如受情绪的影响会比较大，当人们悲观的时候可能就把负面的一些影响价格的因素给予更多的权重去考虑，当人们乐观的时候可能会把证券定价偏正面的东西给过多的考虑，如何在这个过程当中，真正做到处变不惊，或者是真正不受市场影响，维持自己对事物本质的一个判断，这个也是很讲究艺术性。

七禾网4、“牛市”一词触动着很多投资者的心，就当前的A股来看，您觉得是否可以称之为牛市？或者说您定义的牛市是怎么样的？除了牛市论，其实市场上也有很多悲观的看法，因为疫情、因为中美贸易争端、因为西方与中国的各种冲突，股市并不具备上涨的条件，您怎么看？

鲁俊：把时间周期拉长来说，所有的资产价格都会上涨，因为货币总是在不断的贬值。我们拿美国的过去100年的历史来说，现金是不断贬值的，债券、股票包括实物资产、房地产都是会上涨，无非就是说在过程当中会有些波动。而且波动维持的时间也比较长，有些资产价格低迷的时间也会维持的比较长。我觉得从长周期的维度来看，股票是会一直处在牛市当中的，这是一个很确定的事情。

那么国内市场从中长期来看，我们还是觉得是处在一个牛市当中。

第一个方面：证券是一个公司的所有权，公司的基本面是影响价格一个最核心因素。中国的经济应该是处于一个非常重要的一个转折点上，很多人喜欢称为“刘易斯拐点”。由人口红利向人口红利逐渐消失的一个过程，这个拐点出现，国家面临的一个状况来说，其产业会不断升级。随着每年人口红利已经减少，人口的学历以及人口素质不断提升，对应有了这么多人才，有了这么多创新性机会和创新型企业产生，自然会带动一个国家的产业升级。随着人均GDP提高，我们的收入也会不断增长，我们有更多可支配收入去消费，逐渐由一个出口拉动到一个内需拉动的一个过程。我觉得中国的经济会处在一个比较好的状态，应该是会变得更好。

第二个方面：从利率来说，无风险利率也会决定一个证券的价格表现。从所有比较主流的国家来说，我们中国的利率还是维持一个相对比较高的水平，还有一个向下的空间，可能对整个估值也会有所带动。而且随着房地产的房住不炒，更多居民财富可能会流入到股票为主的权益市场当中。不管是买一个类似“雪球”结构的产品，还是买一些公募基金，或者其他间接方式，都会逐步的配置到股票当中。因此说站在这几点来看，未来几年应该会处在一个牛市当中。当然这个牛市不是一蹴而就，如果涨多了，像2007、2008年脱离基本面的暴涨就可能会有一个下跌。现阶段，随着投资者越来越成熟，这个牛市可能会走得相对缓慢一些。短期来说，可能也会面临很多不确定性，比如通胀的担忧，美联储未来边际上收紧货币，以及新冠疫情后续演变，国际政治博弈等都会阶段性影响市场，牛市会走得比较相对更持久一些。