一、行情回顾

工业硅期货于2022年12月22日挂牌上市，上市价格为18500元。月间平水。这样的期现结构给出天然套利盘，期货上市后开启一路下跌行情，当时期现商套保盘比较重，期货流动性相对受限，因此上市第二天出现跌停。由于期现主要现货是云南421#为主，因此在上市之初，基差锚定最便宜可交割品云南地区421#。在2023年春节前，由于预期新年度经济复苏，商品氛围较好，工业硅一度涨停，节前收于18590元。春节后，高开后走弱，在17500-18500之间维持区间震荡走势，因经济复苏的预期在证明与证伪间徘徊。3月中，由于美国硅谷银行事件引发金融市场震动，叠加自身库存偏高，工业硅开始趋势性下行，不断探底。随后在四月中，由于时间上临近西南地区丰水期，云南地区炒作干旱，硅价暂时企稳。五一之后，云南地区降雨有所改善，盘面向下靠拢西南地区丰水期成本，盘面再度开启下行。六月底，主力合约探底至上市以来低点12270元，随后开启反弹，反弹主要原因来自于大厂减产。三季度，盘面价格维持区间震荡走势，但底部逐渐抬升。该震荡区间也给出较好的交割利润，因此今年夏季西南地区开工较好，季节性上超过过去五年同期水平。6月20日开始，大量现货涌入交割库，现货流动性逐步趋弱。8月中后，有机硅“金九”预期来临，开启补库，叠加多晶硅新增产能逐步竣工并开始采购，再加上之前现货大量进入交割库，导致看似供给较大，但实际上供需结构性失衡，盘面价格开启上涨至15000元以上。十一过后，由于11合约上有仓单集中注销的压力，11合约自高位回落后持续下行，但主连合约因已经换月，因此呈现出震荡偏弱的走势。12月初，在11月30日仓单实际注销后，大量现货冲击市场，盘面走弱，并且在商品普遍回调下跌的环境中，工业硅被错杀至13000元附近，给出下游较好的买点（点价、买保、期现商出货平仓），盘面下探后短期立刻企稳。我们认为，在老仓单尚未完全被消化的背景下，盘面仍旧面临库存压力。由于西南地区当前大幅减产，因此短期持续带来的套保压力尚可。我们预计短期运行区间为低品牌号折盘价格和西南地区枯水期成本折盘之间运行，价格区间动态调整。

图1：工业硅行情走势

数据来源：Wind、永安期货研究院

夏季421#高升水盘面，给出期现正套较好利润。由于交割品设置因素，421#自上市起便有较好的交割利润，在夏季西南地区丰水期成本偏弱的情况下，尽管盘面跟随丰水期成本下跌，但421#天然高升水的优势仍旧给出较好的交割利润。这也为后来的价格大幅下跌埋下了伏笔。

基差收敛主要基于421#，但依旧取决于现货市场主要交易牌号。基差维度来看，理论上在交割时间附近，基差大概率是收敛的。我们在工业硅已经交割的牌号中可以清晰地看到421#和盘面价格的收敛情况。08、09和10合约因月间正套给出价差，因此最终向盘面定价标的421#收敛情况相对好，但11合约上因有大量仓单集中注销，且时间点上处于有机硅需求淡季，因此高交割库存的解决办法是将421#折价至低品位销售，因此11合约与421#基差并未完全收敛。

图2：基差

数据来源：SMM、永安期货研究院

二、产需双增，行业扩张周期方兴未艾，寻求供需动态平衡仍是主旋律

整体硅基产业呈现出供需双增走势。工业硅以及下游多晶硅、有机硅均有不同程度的扩产计划，其中，截止2023年，工业硅和多晶硅新竣工产能相对较多。因此整体产能和产量均呈现大幅增产的格局。增产主要在西北地区为主。我们根据各类公开资讯收集的不完全统计结果显示，截止2023年，全国工业硅产能630万吨左右，其中，根据不完全统计，西北地区有效产能约为370万吨，含今年累计增加的实质性产能大概在94.5万吨左右（并未完全带来实质性产量）。西南地区产能在260万吨左右。

2023年工业硅产量持续增加中。SMM数据显示，2023年1-11月，全国工业硅生产345.11万吨（不含97硅和再生硅），上年同期320.25万吨，增长7%，较2021年1-11月的264.32万吨增加31%。97硅和再生硅累计生产43.84万吨，上年同期34.87万吨，累计同比增长25%，其中97硅60%用于工业硅。

图3：西北地区截止2023年已建成的有效产能（包含往年投产和今年新投产）

数据来源：SMM、铁合金在线、永安期货研究院

2024年仍有新增产能计划投放。2024年，根据我们的不完全统计，公布的2024年新增产能149万吨（包括计划2023年12月计划投产的位于新疆的产能，即便是12月准时点火送电，带来实质性产量也要2024年。本统计中不包含大厂昭通的水电硅项目）。新增产能几乎全是多晶硅、有机硅产业配套上游。新增项目的地理位置分布上看，109万吨位于西北地区，40万吨位于西南地区。作为非孤立产能，且部分已经开始动工建设甚至是建设过半的项目，大概率会在年内投产，节奏上可能会受价格波动影响。从月度平衡表的角度我们还需要跟踪其投产进度来调整供给节奏，但是从年度供给来看，明年大概率供给持续增加。按照新增产能按时竣工形成实质产能供给计算（实际产量取决于价格和公司经营策略），明年工业硅供给预计在480-520万吨左右（不含97和再生）。

图4：新年度计划新增工业硅产能（不完全统计）

数据来源：公开资讯整理、永安期货研究院

2023年需求支撑主要来自于多晶硅。根据SMM数据显示，2023年1-10月，多晶硅累计产量119.84万吨，上年同期62.62万吨，增长91%。根据资讯网站数据显示，2023年多晶硅对工业硅本年度的需求量在170万吨左右。

2024年多晶硅仍旧是最有力需求，中性预估可能带来67万吨需求增量。2024年，多晶硅持续有新增项目落地，据不完全统计，当前多晶硅共有产能248.55万吨（不代表实际产量），除却大厂外，新晋玩家在2024年有较多新增产能计划，我们认为其投产时间不确定性较强。根据公开资讯整理，2024年至少94.5万吨多晶硅新增产能（包括在2023年底或2024年初完成建设的宁夏东方希望项目）建成。伴随着多晶硅价格的持续被压缩，后续新增项目的落成情况有待跟踪。乐观预估，新增产能全部按时投放，按照60%开工计算，可产生56.7万吨产量（爬产过程带来，未必带来实际产量），对应新增硅耗67万吨左右。预计2024年多晶硅对工业硅消耗量可达到240-260万吨。

多晶硅产业集中度较高，且头部大厂仍有持续扩张计划。当前，通威42万吨多晶硅产能，协鑫40万吨。大全能源22.5万吨产能，新特能源30万吨，东方希望当前产能大约22.5万吨。CR5产能157万吨，不完全统计当前全国总产能250万吨左右，大厂集中度超过60%。

图5：多晶硅产能规划（不完全统计现有及计划新增）

数据来源：公开资讯、永安期货研究院

多晶硅行业加工利润被压缩，2024年竞争更加明显，成本比拼或为主旋律。当前，N型料的成交价格区间在6-7万元，单晶致密料的成交价在5.9-6.2万元，环比均有不同程度下滑。在价格持续下滑的过程中，多晶硅的生产利润被持续压缩，行业平均利润大概在5000-6000元左右。我们认为，当前的利润被打压至合理水平，因此利润被压缩未必及时反应在开工减少上，相反，在这样的环境下，头部企业（老玩家）会尽可能维持开工水平，新晋玩家面临开工即亏损的可能，因此我们认为2024年新晋玩家的新增产能可能会因此受影响。

图6：多晶硅成本利润、产能、产量、开工

数据来源：SMM、百川、永安期货研究院

有机硅新增产能延迟投放，需求可能后移。有机硅方面，相比工业硅和多晶硅，有机硅的新增产能相对较少，且在2023年处于长期生产利润倒挂的背景下，新增产能暂无大量投放。资讯机构数据显示，2023年1-10月有机硅产量164万吨，用硅需求在80万吨左右。2024年即将竣工的新增产能较多，可能会从需求端对工业硅带来提振。据不完全统计，原本计划于2023年投产的有机硅产能将延迟，意味着2024年有机硅理论上对工业硅的需求会持续增加，根据我们的预估，延迟的产能可能在50万吨左右。预计2024年有机硅对工业硅需求在130万吨左右。

值得注意的是，有机硅的需求增量在一季度投放的概率不大，因今年春节较晚，且依旧处于有机硅的季节性淡季，因此我们认为有机硅的上量投放时间大概率是春节之后，3月份以后。

图7：有机硅计划新增产能

数据来源：SMM、公开资讯、永安期货研究院

行业利润不景气，通过控制开机率维持行业供需格局健康。据不完全统计，有机硅DMC当前产能267万吨，行业开工率大体在70%左右。这主要是在需求偏弱的背景下，企业通过控制开机率以保持企业的库存状况良好。若未来下游需求有所改善，且行业利润有所改善，有机硅对于工业硅需求回暖或许有可能。

图8：有机硅成本利润

数据来源：永安期货研究院

铝合金2023年整体对工业硅需求在50-60万之间，我们预计2024年大体维持，需求在60万吨左右。铝合金作为工业硅下游中需求相对中性偏稳定的部分之一，大体上对工业硅的需求持稳。在光伏高装机量的驱动下，小幅增量主要来自于光伏组件中铝棒6063的需求增量。2023年1-11月，铝棒产量1507.1万吨（上年同期1291万吨），对应硅耗量在7.54万吨左右（上年同期对应6.45万吨）。铝合金对于硅的消耗量整体在50-60万吨左右，其中铝棒部分大约在10%左右。

图9：铝棒产量

数据来源：永安期货研究院

2023年出口对于工业硅需求预计57万吨，我们预计2024年持平小增至60万吨左右。预计近年来，由于海外高息环境，处于主动去库周期，对于我国的补库需求放缓。近两年出口均呈现下滑趋势。2023年1-10月，我国金属硅累计出口47.39万吨，上年同期为55.35万吨，下降14%。我们认为，海外高息政策是否持续对于外需补库影响较大，经济恢复需要时间。因此，我们认为新年度出口和今年保持平稳略增加的走势。全年出口量预计在60万吨左右。

图10：出口

数据来源：永安期货研究院

三、平衡表

我们根据上述产能规划，假设明年工业硅价格平稳运行，所有的新增产能如期竣工开始生产，以及开工率较本年度持平，维持在50%附近。明年的工业硅总供给大约在480-520万吨左右。97硅和再生硅的供给先按照与本年度持平计算，供给量40-50万吨左右。

需求端，有机硅方面，我们假设有机硅原本定于2023年投放的新增产能在2024年春节后会投产，则按照行业70%的开工率，我们预计2024年的需求自3月或4月起将有明显增加，年度需求量在130万吨左右。

多晶硅方面，预计全年需求在240-260万吨，我们根据月度投产节奏进行节奏预估。

铝合金大体持稳，我们给出全年需求在60万吨，月度取平均。

出口方面，我们认为整体出口或有恢复，但量不大，全年需求在60万吨上下。

整体看，全年处于供需中性偏宽松格局。

图11：平衡表

数据来源：SMM、永安期货研究院

综上，工业硅仍旧处于供需双增格局，全年供给宽松。投放节奏基于价格。工业硅新增项目大多集中在下半年，多晶硅的爬产时间较长（隐性需求），且有多晶硅项目从2023年延迟至2024年上半年投放，上半年累库相对缓慢；下半年新增工业硅产能竣工投放，叠加丰水期到来西南地区供给上量等因素，累库加速。整体看，2024年工业硅预计维持区间偏弱走势，需密切关注新增产能投放进度。