一、9月金属市场表现及分析

1.1、9月以来黑色板块迎来强势反弹

从价格表现背后的交易主线来看，黑色走强主要来自国内9月国内高层会议传递出积极信号叠加官方连续出台一揽子政策，市场理解为国内政策全方面转向，在此影响下，国内权益市场和黑色板块均在下旬出现大幅度反转。有色延续强势除了国内政策端利好刺激以外，海外定价美国“降息+不衰退”组合提升商品市场风险偏好。海外资产价格从前期交易降息转移至定价“全球经济衰退风险有限”。

二、金属市场交易主线

2.1、9月以来宏观对金属定价影响

9月2日-9月8日：海外方面，美国公布的ISM制造业PMI为47.2，低于预期47.5。国内方面，8月制造业PMI再度转弱，环比下降0.3个百分点至49.1%，国内需求不足打压商品市场情绪。当周，伦铜跌幅3.2%，螺纹钢主力合约价格跌幅5.3%。

9月9日-9月15日：海外方面，美国8月新增非农就业人数14.2万人，低于预期16万人，失业率回落至4.2%，8月非农数据环比7月改善。新增就业虽然不及预期但并未大幅走弱，且失业率下行，劳动力市场较7月有所修复。国内方面，官方公布1-8月份全国固定资产投资同比增长3.2%，8月份社会消费品零售同比增长4.6%，外贸方面，8月我国出口同比增长8.7%，贸易顺差910.2亿美元，前值846.5亿美元。国内外贸数据延续强势，但消费和投资数据偏弱，市场对官方出台稳经济政策预期较强。

9月16日-9月22日：美联储货币政策委员会决定将联邦基金利率目标区间从5.25%-5.50%降至4.75%-5.0%，降幅50个基点，这是美联储2022年3月启动本轮紧缩周期以来的首次降息。自2022年3月份至去年7月份，美联储累计加息525个基点，将政策利率保持在2001年来高位。同时，本次会议下调2024年实际GDP增速至2.0%。市场从抢跑交易美联储降息转移至全球经济衰退风险有限，当周伦铜涨幅3.3%。

9月23日-9月29日：9月24日国新办发布会密集发布政策，创设新的货币政策工具支持股市，叠加降准降息刺激国内股市大涨，股市与商品形成“共振”，铜价当周涨幅超过5%，伦铜站上10000美元/吨。国内宏观预期持续改善在资产价格上得到佐证，螺纹钢连续两周涨幅超过12%,。海外方面，美国GDP二季度GDP季调环比折年率修正终值3%超预期，美国经济“软着陆”预期升温。

10月至今：10月4日美国劳工统计局公布的数据显示，9月份非农新增25.4万人，为六个月来最大增幅，远超市场预期的14万人。另外，9月失业率从4.2%降至4.1%，根据CME数据，截至2024年10月6日，市场预计美国降息25BP概率提升至97.4%，降息50BP的概率明显下降。

综合来看，9月以来黑色和有色资产主要围绕两条核心线索：一是海外定价美国“降息+不衰退”组合提升商品市场风险偏好。二是国内9月国内高层会议传递出积极信号叠加官方连续出台一揽子政策，市场理解为国内政策全方面转向，在此影响下，国内权益市场和黑色均在下旬出现大幅度反转。

三、宏观对金属价格定价影响

3.1、美国进入降息周期后铜价格表现 本轮降息周期为预防式降息概率较大，目前美国GDP环比折年率稳定在2%以上，失业率为4.2%，维持在较低水平，通胀呈现回落，美国8月CPI同比2.5%，为连续第5个月走低，创2021年2月以来最低水平。此外，当前并未爆发宏观风险事件，反应出美国经济呈现韧性。从历史看，预防式降息一般对应着美国经济缓慢下滑，在此期间铜为代表的资产价格呈现出易跌难涨。从市场预期来看，至2025年底累计5-6次降息概率较大，因此从时间表来看，我们认为接下来的一年时间内，美国经济在预防式降息背景下（经济表现走弱提前于货币政策调整），终端需求不宜过分乐观。

3.2、国内宏观对黑色的定价

国家统计局发布2024年上半年中国国内生产总值（GDP）61.7万亿元，同比增长5.0%，其中，一季度GDP增速同比5.3%，二季度下滑至4.7%。市场预期三季度实际GDP同比增速在4.6%左右。在三季度末官方不断出台稳经济政策背景下，四季度增长率或将好转，但这一点仍待观察。四季度黑色的驱动因素可能来自国内仍处于稳经济政策延续期，政策持续发力依然可期，这将对黑色板块形成支撑。

四、总结

从价格表现背后的交易主线来看，黑色走强主要来自国内9月国内高层会议传递出积极信号叠加官方连续出台一揽子政策，市场理解为国内政策全方面转向，在此影响下，国内权益市场和商品市场均在下旬出现大幅度反转。有色延续强势除了国内政策端利好刺激以外，海外定价美国“降息+不衰退”组合提升商品市场风险偏好。海外资产价格从前期交易降息转移至定价“全球经济衰退风险有限”。

展望后市，美联储预计美国2024-2027年GDP增速分别为2.0%、2.0%、2.0%及2.0%，2024年美国经济展现出一定韧性，并未爆发出宏观风险事件。目前需要关注美国大选之后美国政策端变化。我们认为本轮降息周期为预防式降息概率较大，从历史看预防式降息一般对应着美国经济缓慢下滑，在此期间以铜为代表的资产价格呈现出易跌难涨特征。从市场预期来看，至2025年底累计5-6次降息概率较大。从时间表来看，我们认为接下来的一年时间内，美国经济在预防式降息背景下（经济表现趋弱提前于货币政策调整），终端需求不宜过分乐观。

从国内市场来看，国内一季度GDP增速同比5.3%，二季度下滑至4.7%。市场预期三季度实际GDP同比增速在4.6%左右。在锚定今年GDP增速5%背景下，三季度末官方不断出台稳经济政策背景下，四季度增长率或将好转，四季度黑色的驱动因素可能来自国内仍处于稳经济政策延续期，政策持续发力依然可期，这将对黑色板块形成支撑。      

整体来看，我们认为本轮美国在预防式降息背景下，有色资产价格保持谨慎乐观，四季度大概率震荡偏弱为主，但黑色板块在国内稳经济政策延续背景下，不宜过分悲观。