一、 期现基差高位,市场预期偏悲观 鸡蛋近月合约在8月份现货调整至低点后出现反弹行情。在大周期下行过程中,持续反弹已经先后导致市场出现多轮持仓变动。在整个反弹过程当中,出现了明显的近月强势远月保守的状态,因此正套策略整体表现较好,盘面相对贴水也导致近月回落难度较大。我们认为,行情持续反弹之后,仍需要关注后市存在的“错涨”风险。近期潜在的关注点在于: (1)近月合约分化明显,近月估值修复,远月仍维持悲观预期。近月合约11回升至4.0元左右,淡季合约02、03仍维持大幅贴水状态,盘面呈现比较明显的back结构; (2)玉米盘面价格出现企稳反弹迹象,但持续性仍待观察。饲料价格的影响本身属于情绪性的传导,并不能影响短期实质供需; (3)现货上行后,养殖利润再度回归至高位。尽管我们能够看到更远的春节行情,但中途仍然存在价格大幅波动的风险。一旦市场情绪全面转好,中途的现货回落对于情绪的冲击效应可能更大。 10月份现货价格再度季节性回升,高现货价格带来高基差,基差已走至历史相对高位。我们认为,当前现货价格临近季节性上涨通道末端,在供给压力逐渐累积的不利条件下,现货存在快速向下调整的可能。往年现货自高点向下的调整节奏偏快,一般来说,基差的收敛由现货价格的回落达成。 目前2401至2402合约基差均较高,现货升水相比往年更多,反映期货市场十分悲观的预期。今年01和02均被市场定价为节后合约,01合约的定价相对更克制,由于鸡蛋现货价格季节性的特点,节后价格相较节前会有明显回落,这种预期也会反映到盘面。 二、需求侧存在扰动,阶段性驱动蛋价偏独立上涨行情 从代表销区销量看,需求端在5月份出现一定异动,7月终端市场需求出现好转,8月份食品厂补库需求拉动,前期受产区鸡蛋价格显著上涨的刺激,下游批发商上调批发价格积极采购,市场出货速度加快,价格也相应上升。 然而,现阶段鸡蛋价格已升至高位,销区市场高价销售不畅,下游对后市信心不足,开始以清理库存为主,库存天数快速下降,市场行情呈现弱势。近期经销商仍需适应高价货源,市场出货速度有所减缓。旺季行情依赖需求端配合,关注四季度需求可能回落的影响。 三、 养殖盈利周期延续,市场风险逐步提升 蛋鸡养殖存在明显的周期性,这主要来源于利润的刺激和产能释放之间的时间差距。当养殖利润较好时,市场存栏提升,从而导致后续供给增加;相反,后续供给增加,导致价格下行,去化存栏。 今年现货价格处于往年同期中等偏低水平,但行业经历较高的养殖利润,主要是持续下移的饲料成本所致。自2020年底以来,蛋鸡养殖再次进入了持续利润窗口期。由于饲料成本的提升,在蛋价超越往年同期的情况下,21、22年这两年的实际利润水平并未超过19年,通过利润刺激带来的存栏增长速度也是更低的。相对较低的利润率限制产能的快速恢复,但今年利润水平已有所扩大,叠加产能持续恢复,暗示未来蛋鸡养殖面临逐步提升的市场风险。 四、供给端压力逐渐兑现,行业可能迎来蛋价、淘鸡价格双重回落 考虑到当前淘鸡日龄540天左右,假设对应17个月以前的补栏,我们结合补栏的数据进行预测,设定存栏预测的模型为:当月在产蛋鸡存栏量=在产蛋鸡存栏量(-1M)+蛋鸡苗补栏量(-4M)-蛋鸡苗补栏量(-17M)。 从存栏变动趋势来看,预测结果显示,10月存栏或存在阶段性下移,四季度整体仍将延续增势。复盘20年的产能过剩,19年全年补栏的持续性强,造成2020年5月存栏量的高峰,行业进入产能出清时刻。 从今年存栏兑现的时间节奏来看,开产较为明显的兑现时间点在10月份以后,伴随10月份产蛋率逐渐回升可基本确定,四季度市场鸡蛋供应将保持偏宽松格局,如果8月补栏情绪在养殖利润回升预期影响下有所好转,持续扩张产能, 01合约供给端的压力可能加剧,存在预期进一步恶化的可能。目前小码蛋占比处于近三年偏高位置,印证存栏蛋鸡整体年龄结构偏低,不论从存栏量还是在蛋码结构判断,产能偏宽松的可能性较大。 目前适龄待淘老鸡数量有限,加之鸡蛋价格上涨,养殖单位压栏惜售,10月市场淘汰鸡出栏量降低,淘鸡价格经历一波上涨。我们认为,本轮淘鸡价格的拐点即将来临,旺季需求滑落后,蛋价进入回落阶段,养殖利润受到压缩后,养殖单位会加速淘鸡,锁定较高淘鸡价格,淘鸡市场可能迎来持续且快速的价格下跌。 除此之外,现货的回暖似乎也将打破持续淘鸡的力度,而一旦淘鸡节奏被打破,整体产能的上行趋势在补栏开产过程中又会重新加强,对于后市产生不利影响。 五、未来展望及策略 综合以上判断,我们认为行业软着陆叙事仍待观察,周期力量演绎导致行业出清是更大概率的路径,时间上可能更需要耐心。尽管鸡蛋期货加权指数已调整至历史相对低位,但基本面方面,行业仍未迎来有效出清,蛋鸡存栏仍处于上升趋势中,周期反转的力量暂未看到。供给方面四季度存栏回暖预期不变,节奏上可能有一定扰动。 当前鸡蛋期货价格均对现货价格维持深度贴水结构。一方面是当前现货价格受到季节性需求驱动,导致期现劈叉;另一方面市场考虑到后期供应会逐步增加,现货涨势难以延续,现货拐头向下的风险需要提前预防。 策略上,由于近月仍然受到现货支撑且有一定程度贴水,单边沽空的盈亏比有限。反弹后回调的相对确定性可以考虑远月合约。当前盘面关注短期现货及季节性效应,可能忽略淘鸡端以及现货波动中的细节,把握现货利好兑现下情绪过于极端的市场机会。 我们认为,当下应弱化基差对期货方向的指引,盘面期现价格回归的时点较难判断。盘面价格提供套保机会更值得关注,在10月份以后供应逐渐兑现的时间段,高位套保锁定利润、对冲下行风险的操作将体现价值,策略上可关注: 1)有利正套的时间窗口或逐步收窄,正套策略考虑逐步离场; 2)养殖端需要关注淘鸡力度的减弱,从而考虑对于后续淡季蛋价的套保策略。 责任编辑:李烨 |
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